核心观点
近年来，转债市场二代含量不断升高，截至2023年12月22日，共发行二代转债69支，三代转债6支，二代转债（含三代）存量占比13.34%。二代转债发行提速主要源于2019年后转债强赎退市的规模不断扩大，越来越多的发行人意识到转债产品的融资优势，二代转债发行动力显著提升。
边际变化上，二代转债距一代发行间隔不断缩短，2021年后，发行间隔由此前近4年显著降低至1年以下，并有多个主体在一代存续期内，成功发行二代转债。同时，同主体发行的二代转债规模平均高于一代转债16.16亿元，75支二代转债（含三代）中仅7支规模不及一代。不过，二代规模较一代增量部分近年逐渐缩减，2023年（截至12月22日）二代规模平均增量降至7.96亿元。
行业结构来看，二代转债（含三代）发行集中于电力设备与非银金融行业，占比近五成。其中非银金融行业凭借大额（超百亿）转债，2021年贡献度超4成。2022年后，非银金融二代转债发行逐渐缩量，电力设备行业受益于旺盛行业景气度与投资需求，二代转债显著扩容，年贡献度约50%，累计发行支数（13支）、规模（519.85亿元）均排在首位。
市场回顾：上周，转债市场跟随权益市场继续下行，价格下降，估值抬升；一级市场5支转债发行，1只转债上市，合计发行54.09亿元，截至上周五，转债市场存量规模8713.12亿元，较年初增加324.89亿元；上周，新上市金现转债表现亮眼，首日收涨44.43%，截至上周五，转股溢价率49.76%，高于市场中位数34.74%，需警惕估值回调风险。
报告正文如下：
一、转债聚焦
近年来可转债由于其股债混合属性的优势，逐渐成为众多发行人眼中理想的融资手段，越来越多发行人选择在所发行转债退市一段时间后，再发行下一支转债继续融资，转债市场二代转债逐渐增加，甚至出现了三代转债。
截至2023年12月22日，转债市场共出现二代转债69支，规模1518.18亿元，三代转债6支，规模303.21亿元，二、三代转债存量1162.76亿元，在全部转债中占比达13.34%。二代转债规模自2020年起大幅扩张，由2019的不足百亿快速提高到300亿以上，并于2022年达到峰值582.77亿元，发行支数同步触顶达到21支。规模与数量占比分别由2017年的2.78%、5.13%提升至2022年的34.14%、16.41%。随着转债发行整体趋缓，平均发行规模降低，2023年（截至12月22日），二代（含三代）转债发行17支、291.89亿元，发行数量占比降低1.75pcts，规模占比降低7.87pcts。
成功提前赎回一代转债的发行人更容易继续发行转债产品，发行了二代转债的发行人中，仅两个一代转债不是赎回退市；且近年来二代转债与一代转债之间的发行间隔大大缩短。
发行二代转债的发行人，其一代转债大多通过提前赎回成功退市。复盘历史退市转债，仅半数通过提前赎回退出，其余正常到期占比超三成，完全转股、提前偿还、回售等其他途径共占约一成。而二代转债发行人，其已退市的61支一代转债中，有59支通过提前赎回退市，规模占比超过98%。由于公布提前赎回后，债券持有人为降低损失往往密集转股，发行人到期后偿付本金的压力大大减轻，并且转债产品利率水平普遍较低，转债对发行人而言具备了明显的低融资成本优势。因此，一代转债的成功赎回，为后续转债的继续发行，注入了强心针。2019年，一代转债强赎退市规模显著提升至百亿以上，2020年，一代赎回与二代发行节奏大大加快，一代赎回208.37亿元，二代发行334.08亿元。
从发行间隔来看，二代转债发行日期与一代转债退市日期之间平均间隔1.78年，其中，2010-2019年一代退市的发行人主要于2019、2020年发行二代转债，2017年后，发行间隔显著缩短。经统计，2017年前一代转债退市的发行人，平均4.85年后才继续发行，而2017年及之后一代转债退市的发行人，平均仅在0.94年后，二代转债就已成功问世。2021年后，平均发行间隔降到1年以下，2023年，多个发行人在一代转债还未退市时，就已成功发行二代转债，发行间隔降至0.87年。
二代转债规模显著提升，75支二代转债中68支发行规模超过一代（包括三代超过二代），平均较一代扩大16.16亿元，近年，同主体二代转债规模增量有所放缓，2023年（截至12月22日）降至7.96亿元水平。
从发行规模来看，二代转债普遍大于一代转债，69支二代转债中，64支规模超过一代转债，6支三代转债中4支超过二代转债。截至2023年12月22日，二代转债（含三代）平均规模29.90亿元，显著超过一代转债平均规模的13.74亿元。从同主体二代转债超过一代转债的规模增量来看，2012年，平均增量最高，达到32.00亿元，此后，二代规模增量有所降低，2021年所发行的二代转债，平均比一代转债规模增加17.11亿元，为近年高位，2023年二代规模增量降至7.96亿元，平均下降36.46%。
行业分布看，电力设备二代转债发行于2022年后显著提速，总发行量已超五百亿，近年规模占比达到50%左右。
从行业结构上来看，电力设备在二代转债发行中贡献突出，历史发行规模占比超三成，近年达到50%附近。截至2023年12月22日，历史发行二代转债中，电力设备行业发行数量与发行规模均位列第一（13支、519.85亿元），规模占比超三成。近年来，随着新能源领域支持政策不断出台，电力设备行业投资需求旺盛，二代转债发行显著提速，2022年，电力设备行业二代转债发行297.20亿元，当年规模占比51.00%，2023年（截至12月22日）发行规模有所下降，但依然处于高位，达到140.65亿元，规模占比48.19%。
其次，非银金融行业虽然二代转债（含三代）发行数量仅3支，但凭借超百亿的平均规模，总发行规模达到301亿元，规模占比17.48%，排在第二。其中，发行人东方财富通过东财转2、东财转3的两支转债贡献231.00亿规模。此外，电子、轻工制造、农林牧渔、石油化工四个行业，截至2023年12月22日，二代转债发行规模超过80亿元，规模占比在5%左右。
二、上周市场回顾
2.1 二级市场
上周，权益市场主要指数继续下挫，市场情绪低迷，盘面量能萎缩，上证指数、深证成、创业板指分别收跌0.94%、1.75%、1.23%。周一，三大指数低开后走势分化，但午后均出现显著回调，市场成交额继续萎缩，降至7091亿元，北向资金转为净买入27.27亿元；周二，三大指数盘中创年内新低后触底反弹，最终艰难收涨，成交额创三月内新低达到6584亿元，北向净卖出21.13亿元；周三，A股全天震荡下行，三大指数刷新年内新低，市场成交额继续维持7000亿元以下，北向资金继续卖出15.42亿元；周四，大盘止跌回升，沪指短暂失守2900点后开始反弹翻红，白酒、光伏等题材开始回暖，市场成交额回到7500亿元以上，北向资金实际净买入12.03亿元；周五，A股早盘触底反弹，快速上涨，新能源再度爆发，情绪有所回暖，但午后网游管理新规出台，游戏股大幅跳水，AI题材同步承压，指数迅速转跌，成交额扩大至近8000亿元，北向资金实际净卖出25.11亿元。分行业看，申万一级行业指数多数下跌，其中煤炭涨超1%，电力设备、家用电器、有色金属涨超0.5%；下跌行业中传媒跌逾11%，计算机、社会服务跌逾5%，商贸零售、综合、房地产跌逾4%。
上周，转债市场主要指数小幅收跌，转债市场受权益市场影响继续下行，截至上周五，中证转债、上证转债、深证转债指数分别收跌0.70%、0.56%、0.96%，市场量能继续萎缩，日均成交额381.06亿元，较上周缩量24.82亿元，交易额中枢降至400亿元以下。从价格看，转债市场大多个券下跌，568只转债中142只个券上涨，426只个券下跌，上涨个券主要以电力设备、机械设备、基础化工、电子居多，下跌个券主要以电子、医药生物、基础化工、电力设备为主。从个券看，欧晶转债涨超18%，大业转债涨超14%，花王转债涨超11%，表现较好；下跌转债中，大叶转债跌逾32%，丽岛转债跌逾29%，雅创转债跌逾17%，鸿达转债跌逾15%。
2.2 转债价格和估值
上周，转债市场价格下降，估值上升。转债价格方面，截至12月22日，全市场转债价格中位数115.90元，相比前周中位数116.82元降低0.92元，主要系110-130元以上个券数量减少所致。转股溢价率方面，上周，全市场转债转股溢价率算术平均值和中位数分别为49.91%、34.74%，较上周上升1.34pcts、0.93pcts，其中，转股价值130以上区间转债转股溢价率算术平均值上升0.77pcts，信用评级AA级转债转股溢价率算术平均值上升2.14pcts；纯债溢价率方面，全市场转债纯债溢价率算数平均值和中位数分别为31.35%和20.50%，较前周下降2.10pcts和1.81pcts，其中，纯债价值80以下区间转债纯债溢价率下降4.17pcts， A+及以下评级转债的纯债溢价率下降3.01pcts。
2.3 一级市场
上周，亿田转债、神码转债、豪鹏转债、博23转债、家联转债合计发行54.09亿元，截至上周五，转债市场存量规模8713.12亿元，较年初增加324.89亿元。亿田转债发行人浙江亿田智能厨电股份有限公司，是一家专业研发、生产、销售、服务为一体的高端厨电及集成厨房整体解决方案的制造企业，亿田专注于厨房,立足于创新,实现了从厨电领域到厨房全场景整体解决方案的进阶式发展。神码转债发行人神州数码集团股份有限公司，聚焦金融科技，以大数据、人工智能、物联网、分布式与云计算以及量子通信等新兴技术的应用，驱动软件及服务产品智能化迭代，“助力”金融机构安全合规地推进基础架构转型及业务创新。豪鹏转债发行人深圳市豪鹏科技股份有限公司，公司致力于锂离子电池、镍氢电池的研发、设计、制造和销售，废旧电池回收及资源循环利用，是一家具备自主研发能力和全球市场综合竞争力的企业，能够为客户提供灵活可靠的一站式电源解决方案。博23转债发行人宁波博威合金材料股份有限公司，是博威集团的核心企业，是一家专业从事各类有色合金线、棒材生产、研究及销售于一体的合金材料股份制企业。家联转债发行人宁波家联科技股份有限公司，是一家从事塑料制品及生物全降解制品的研发、生产与销售的高新技术企业。公司为全球塑料餐饮具制造行业的领先企业，全国生物基全降解日用塑料制品单项冠军产品的生产企业。
上周，金现转债上市，首日表现亮眼，收涨44.43%，截至上周五，金现转债转股溢价率49.76%，高于市场中位数34.74%，需警惕估值回调风险。
条款跟踪方面，多只转债公告不下修转股价格。上周，交建转债公告董事会提议下修转股价格，城地转债、天赐转债、申昊转债、好客转债、精工转债、宇邦转债、美锦转债、立昂转债、洋丰转债公告不下修转股价格；东风转债、华特转债、南电转债、裕兴转债、震安转债、荣23转债、利元转债公告预计触发转股价格下修条件。上周，深科转债公告将提前赎回；新致转债、耐普转债公告不提前赎回；飞凯转债、川投转债公告预计满足提前赎回条件。
上周，远信工业、恒锋工具公告发行转债获证监会注册批复。截至12月22日，共计16只转债通过证监会核准待发，合计108.65亿元，共计17只转债过发审委，合计209.19亿元（见附表1）。
本文作者 | 研究发展部 曹源源 翟恬甜
