信用债 | 信用利差持续收窄，中长端表现更优_

核心观点

5月，信用债供给季节性减少，资产荒延续，各品种信用债信用利差多数在历史低位上继续压缩，其中中长端下行更多；信用债多数品种等级利差及期限利差收窄，等级利差均处于历史低位。

产业债：5月AAA级产业债信用利差多数收窄；公募债中，煤炭、建筑材料、电力设备、建筑装饰、非银金融行业利差收窄幅度较大；私募债中，钢铁行业利差上行8.55bps，其他行业利差均压缩。重点行业中，钢铁、煤炭、电力、建筑工程行业主要评级利差多数压缩；地产政策密集出台，行业整体信用风险边际改善，民企、国企地产债利差出现不同程度收窄。

城投债：5月主要评级、期限城投债信用利差全面压缩，处于历史低位；各省城投债信用利差全线收窄。

二永债：5月银行二永债信用利差和品种利差低位震荡，等级利差和期限利差多数收窄。

报告正文如下：

一、各类信用债利差表现

2024年5月，信用债供给季节性减少，供求矛盾加剧，信用债收益率继续走低，且下行幅度多数超过同期限国开债，各品种信用利差多数收窄，仅1年期中高等级中短票利差小幅走阔。债券市场资产荒持续演绎，投资者继续拉长久期、下沉资质挖掘收益，长久期及低等级信用利差压缩幅度较大。从历史分位数看，各品种信用利差均处历史低位，多数品种信用利差创过去十年新低。

5月各品种信用债等级利差多数收窄。市场高收益资产稀缺，投资者下沉资质挖掘收益，各期限(AA-)-AAA等级利差压缩幅度较大。从历史分位数来看，各品种信用债等级利差均处历史低位。

5月各品种信用债期限利差多数收窄。投资者在中高资质信用债中继续拉长久期以增厚收益，中高等级期限利差多数收窄。主要评级、期限保险公司资本补充债小幅走阔。

从历史分位数来看：（1）公开及非公开城投债、中短期票据及非公开产业债AA-级期限利差绝对水平和历史分位数仍在相对高位，显示市场对这些品种在低等级上拉长久期的态度谨慎；（2）各评级银行二永债和证券公司次级债期限利差位于历史极低水平。

二、产业债利差

（一）整体行业利差

5月各行业AAA级产业债信用利差多数收窄。公募债中，煤炭、建筑材料、电力设备、建筑装饰、非银金融行业利差收窄幅度较大，其余行业利差下行幅度在10bps以内；私募债中，钢铁行业利差上行8.55bps，其他行业利差均收窄。

（二）重点行业观察

5月钢铁、煤炭行业各评级债券信用利差均收窄，AA-级利差收窄幅度较大，显示投资者下沉资质；当月主要钢铁、煤炭发债主体利差整体下行。5月电力、建筑工程行业各评级利差亦全线压缩，创近一年来历史新低。

5月房地产行业利差整体震荡下行，国企利差和民企利差走势趋同。具体看，5月行业利差由月初的122.25bps大幅下行至月末的96.85bps，合计下行幅度为25.40bps，除跟随信用债整体利差下行外，5月地产政策密集出台，利好楼市回暖，行业整体信用风险边际改善，推动地产行业利差收窄；其中国企利差由月初的73.39bps下行至60.74bps，月内下行12.65bps；民企利差由4330.01bps下行37.79bps至4292.22bps。

5月主要房企债券信用利差环比上月多数下行。债券存续规模[1]最大的20家发债房企中，仅绿城房地产集团有限公司信用利差上行11.70bps。重庆龙湖企业拓展有限公司、北京首都开发股份有限公司、北京首创城市发展集团有限公司信用利差压缩幅度较大，其他16家主体债券平均利差收窄幅度在30bps以内。

三、城投债利差

化债及资产荒背景下，5月城投债利差继续收窄，低等级利差下行幅度较大。5月，主要评级、期限城投债收益率下行幅度均超过同期限国开债，信用利差全面压缩。

分区域看，5月各省份、各主体级别城投债信用利差全线收窄，贵州、广西等省份城投债利差压缩幅度较大。

四、金融债利差

（一）银行二永债

在非金融企业类信用债供给收缩、债市资产荒持续演绎的背景下，2023年10月以来银行二永债品种利差（收益率-同期限同评级银行普通债收益率）、信用利差、等级利差、期限利差持续收窄，现已压缩至历史低位。2024年5月，债市资产荒继续演绎，二永债信用利差和品种利差低位震荡，等级利差和期限利差多数收窄。

（二）证券次级债/保险资本补充债

5月证券公司次级债和保险公司资本补充债信用利差均收窄。具体来看，5月末3年期AA+级和AA级证券公司次级债信用利差分别收窄至24.92bps、 34.95bps，较上月末下行14.49 bps、16.49bps；3年期AA+级和AA级保险公司资本补充债信用利差在月末分别收窄至28.29bps、 33.32bps，较上月末下行6.84bps、 6.84bps。