01
寒冬的暖意
8月30日晚，随着万科半年报的公布，房地产公司上半年财报已经悉数公布完毕。
整体来看，受各地疫情反复、需求预期偏弱等不利因素影响，上半年房企销售业绩普遍表现不佳。
克而瑞数据显示，上半年TOP100房企实现销售操盘金额30564.6亿元，同比下滑50.3%。中指研究院统计显示，上半年TOP100房企销售额均值356.4亿元，同比下降48.6%。
图源：克而瑞
尽管上半年销售数据普遍不佳，上市房企尤其是头部房企上半年业绩表现却好于预期。万科、保利、龙湖、金地等房企均实现了营收、净利润的双双增长，犹如寒冬中的透露出的一丝丝暖意。
这其中，主要有两个原因。一方面，在现行的期房销售制度下，地产公司现在的业绩更多的是反映了此前1-2年的经营状况；
另一方面，在新房销售仍较低迷的背景下，大部分房企已经开始将开源节流、降本增效作为过冬的手段，费用率的下滑提振了利润端的表现。
即便是有预收账款这一业绩蓄水池，仍有大批房企在上半年陷入了亏损泥潭。
A股106家上市房地产开发企业之中，有36家公司上半年经营出现亏损，其中蓝光发展、阳光城亏损金额分别为49.9亿元、35.65亿元。
二级市场上，房产板块已是风声鹤唳，飞花摘叶皆可伤人。2022年以来，A股房地产指数累计跌幅超过11%，市场表现位居28个申万一级行业倒数第四。
截至8月30日，申万房地产板块最新滚动市盈率约为8倍，仅高于银行板块，位居28个申万一级行业倒数第二；
从市净率这一指标上来看，除了招商蛇口、保利地产两大国资房企以及龙湖集团、滨江集团等少数优质民企之外，绝大部分房企市均已经破净，万科、金地都未能幸免。
低估或许也意味着机会。一般来说，政策底之后就会有市场底出现。从目前来看，政策面对地产行业的救助、对房地产公司的支持已是明牌。
但官方同时强调，不会搞大水漫灌，不会走透支未来的老路。这就意味着，政策不可能拯救所有人，高杠杆房企只能为昨日的豪赌付出代价。
而房地产开发本身是一个高杠杆、高周转的生意，地产企业想要看到光明，首先要“活下来”，这就要先考察地产企业的短期偿债能力、现金流创造能力以及借贷能力。
02
奖优与惩劣
需要看到的是，部分房企之所以会债务违约乃至破产倒闭，根本原因并非是企业资不抵债，而是资金周转出了问题。
或者说，高周转模式本身并无过错，否则也不会有恒大、融创等高周转玩家当年的如日中天。
然而，在过高的负债率、过高的借贷成本之下，房企需要在“房价上涨、推盘迅速、借贷方便”等温室条件下才能继续“高周转”。直到“三道红线”的推出，一众高周转玩家才幡然醒悟，但为时已晚。
当然，居危思安者也有，典型的就是万科和龙湖。从地产进入“白银时代”的论断到高呼“活下去”，万科总是在充当行业吹哨人的角色。
与万科类似，龙湖集团同样对前几年过热的市场行业充满着警惕与不安。
用龙湖集团董事长吴亚军的话来说就是，龙湖很早看到行业的问题，“凡事预则立不预则废，龙湖预见这些问题是比较早的，就是依靠我们的原则和纪律，才走到今天。”
因此，时刻保持低杠杆、安全现金流就成为龙湖集团内部的铁律。
半年报数据显示，截至6月底，龙湖集团在手现金875.5亿元，净负债率55.3%，现金短债比4.07，剔除预收款的资产负债率68%，连续六年保持绿档，满足“三道红线”要求。
实际上，龙湖在进入房地产不久，就研究了国外许多房地产公司的死法，其中很重要的一条就是敢用“贵”的钱。过度借贷和承担过高的利息，一定会让企业“背着棉花包下水——越背越沉”。
所以龙湖就定下一个规矩：借钱，但不借“贵”的钱。今年上半年，龙湖集团平均融资成本进一步下降至3.99%，再创新低，甚至优于众多央企同行；
负债结构也较为合理，平均账期为6.28年，一年内到期债务占总体债务比例不到10%。
偿债是一种义务，但房地产开发需要大量资金，借贷顺畅才能更好的发展，而低利率则有利于降低房企的资金成本。
今年上半年，龙湖集团成功发行33亿元公司债券，票息介乎3.49%至4.00%之间，期限介乎于6年至8年。
此外，今年5月，龙湖集团被监管机构选定为“示范房企”，率先试水通过“债券发行+信用保护”的方案进行融资。
此后，龙湖集团分别发行5亿元公司债及4.02亿元供应链ABS，融资渠道进一步拓宽。
“好学生”万科的融资成本也保持在行业低位。截至6月底，万科的存量借款综合融资成本为4.08%，其中上半年新增融资成本3.59%。
股市短期看是投票机，长期看则是称重机。与此同时，资本市场也在运营着一套自身的奖优惩劣机制。
这其中，融资能力以及资金成本就非常关键。总体来看，“三道红线”成了部分房企的“生死符”，万科等优质房企融资却并未出现困难，反而有了更大的选择余地。
03
共性与个性
讨论完生存问题，还要再探讨下发展问题，毕竟发展才是硬道理。
“三道红线”之前，地产行业存在“高周转”和“稳健派”之分。但随着几家高周转玩家的式微，现如今投资者更愿意将房企分为“国资”和民营两大阵营。
相对而言，民营房企融资难，新进融资要低于偿还融资；国资背景房企融资相对有保障，新房销售更容易获得背书。
当然，滨江集团、龙湖集团等优质民企开发商仍然可以获得充足的银行授信和更低的贷款利率。因此，相比股东身份的不同，头部房企与一般房企的之间的差异会更大。
从销售情况来看，房企之间的分化也在不断拉大，头部房企领先优势突出。根据克而瑞的数据测算，TOP10的房企8月销售额平均降幅为11%，处于主流房企前列水平。
显然，随着行业“强者恒强”竞争格局的强化，行业集中度将得到大幅提升。“剩者为王”就成为看多地产板块的另一个重要逻辑。
此外，融资成本只是房企竞争力的一部分，更多的还是要看企业的经营思路与策略。目前看，单一的住宅开发模式已经不能满足消费者的多元化需求，多数房企在继续追求规模效应的同时，也开始多领域业态模式的探索。
例如，龙湖集团除了地产开发之外，还对物业投资、物业管理、长租公寓等领域进行了布局。目前，龙湖在物业领域的“龙湖智创生活”、商业领域的“天街”、租赁住房领域的“冠寓”也已是业内久负盛名。
今年上半年，龙湖集团经营性业务收入首次突破百亿，达110.4亿元，同比增长26%，三年复合增长率达36%。其中，商业投资收入为46.5亿元，租赁住房收入达到11.8亿元，空间服务收入约63亿元。
值得一提的是，在“租购并举”的政策支持下，龙湖冠寓去年开始已实现盈利。今年上半年，龙湖冠寓租金收入同比增长11%至11.8亿元，累计开业房间数已超11万间，现已成为集团经营性收入的稳定贡献源。
实际上，龙湖集团多航道协同发展、“空间即服务”战略，与万科“城市运营商”的提法不谋而合。
8月31日，万科郁亮在2022 年中期业绩会上表示，万科把自己从单一的住宅发展商打造成不动产的综合发展运营服务商，变化是非常大的，“受住了检验，开发、经营、服务并重的战略已成为万科在新发展阶段的重要优势”。
不难看出，围绕地产主业相关多元化、多领域业态布局已经成为头部房企的共识，这也成为优质房企抵抗风险、穿越周期的重要利器。
04
前景与机遇
最后讨论的一个问题是，地产的终局是什么？
过去三十年，城镇化是中国最大的内需，也是房地产最大的推动力量。但随着年度新增城镇化率的下滑，中国房地产的供应量及销售量都已经见顶。
不过，这并不意味着中国不需要房地产行业了，或者房价将进入趋势性下跌。
相反，政府为了保证稳定的财政收入，一定会力促房地产行业的健康发展和良性循环。随着“保交房”政策的发力，2-3年的时间，市场就会有显著的变化。
然而，乍暖还寒时候，最难将息。今年上半年全国商品房销售额仅为6.61万亿，和对比去年全年的18.1万亿元，只完成了1/3。
克而瑞的统计数据显示，2022年上半年累计业绩来看，百强房企累计销售操盘金额的同比降幅达到50.3%。
但好的一点是，随着利好政策的推出，自6月份以来，房地产市场出现了持续筑底并反弹的迹象。
国家统计局最新数据显示，今年1—7月份，商品房销售面积78178万平方米，同比下降23.1%；商品房销售额75763亿元，下降28.8%，相比1-5月数据降幅均有所收窄。
当然，在销售尚未完全修复的情况下，很难断定地产企业经营业绩何时实现反转，这也是地产板块至今仍较为低迷的原因。
不过，在行业悲观气氛弥漫之际，已经有房企发出了看多的声音。今年6月，万科掌门人郁亮说，地产市场短期已触底，“一个10万亿的行业，一个千年行业，坚持走下去就有机会“。
而在龙湖集团董事长吴亚军看来，房地产行业已经逐渐显现，市场复苏渐行渐近，也有着更多新的机遇，“因为看到终局，并为此坚定铺排，在周期中迭代前行，韧性成长。”
事实上，龙湖、万科等房企看多行业发展并不是只停留在口头上，动作上也较为明显。
今年上半年，龙湖集团新增土地储备总建筑面积为226万平方米，权益面积134万平方米，继续保持着较高投资力度；今年1~7月，万科新增货值为1086.1万元，排名行业第3位。
土储是房企的粮仓，代表着房企的未来。房企选择彻底躺平还是酝酿反攻，拿地动作是一个重要观察指标。
高手过招，攻防转换总是如行云流水般自如，又在不经意间彰显出深厚的基本功。
显然，在房地产“乍暖还寒”的这一时节，优秀的房企已经在准备反攻。毕竟，悲观者往往正确，但乐观者才会成功。
