原创刘晓博
近日，国新办举行了一场新闻发布会，邀请央行领导回答了大家关心的热点问题。这两天一直有网友询问，这场发布会之后，货币政策、楼市信贷政策会不会发生新的变化。这场发布会最大的看点有以下几个：1、当前老百姓最关心的是存量房贷利率下调（额外打折）的问题，发布会上一共有11次提问，但没有人问这个问题，回答中也没有涉及到这个问题。这是否意味着下调存量房贷利率没戏了？2、央行表示：目前金融机构的平均法定存款准备金率大约为7%，还有一定的空间。受银行存款向资管产品分流的速度、银行净息差收窄的幅度等因素影响，存贷款利率进一步下行还面临一定的约束。这是否印证了存量房贷利率下调难度较大，即便是LPR未来降息空间也不大，降准反而更有可能？3、央行一方面表示“将逐步淡化对数量目标的关注，更加注重发挥利率等价格型调控工具的作用”，另一方面又说“加大逆周期调节力度，保持货币信贷总量合理增长”。未来到底是优先降息，还是优先投放货币？4、央行还表示：央行买卖国债主要定位于基础货币投放和流动性管理，既可买入也可卖出。这是否证实了银行买国债就是印钞，未来中国央行也将出现美联储式的“扩表”和“缩表”？5、央行表示：研究完善货币供应量的统计口径，让货币统计更符合实际情况。有网友联想到了统计局一度暂停发布青年人失业率，后来又调整了统计口径，咨询央行这个表态是什么意思。下面谈谈我的看法：第一，存量房贷利率继2023年9月下调（额外打折）之后，再搞一次的可能性是存在的。主要原因是：不这样做，会让更多的潜在购房者陷入观望。因为过去1年多率先抄底的人，不仅房价买高了、利率也被套在高位。既然未来利率还要走低，存量房贷利率调整又这样难，那大家只能等等看。中国的个人房贷余额在2023年3月见顶之后，一直缓慢回落。这种连续1年多的房贷余额回落，是历史上第一次。存量房贷是否能下调，不仅仅涉及到7000万左右贷款家庭的消费能力问题，还涉及到未来房子能不能卖得出去的问题。第二，央行在降准、降息的问题上，态度的确有微妙变化。3个月之前，给外界传递的信号一度是降准可能性大于降息；再后来，说要淡化数量（印钞）、重视质量（利率），给人的感觉是降息优先于降准，而7月也的确降息了一次，近期没有降准。现在，又说降准还有空间、“存贷款利率进一步下行还面临一定的约束”，降准的预期再次抬头。对此我的看法是：淡化数量（货币总量）、重视利率，是未来中长期的趋势；短期看，逆周期调节力度要加大，数量还是要上来。
上图是截至7月的广义货币M2和狭义货币M1的同比增速走势图。大家先看图中的红线，M2的同比增速可以理解为印钞速度。这个速度创了2年多以来的新低。这是当前经济下行压力加大的原因，当然也可以理解为结果。在这种情况下，要撑住经济，一定要把M2的同比增速搞起来，至少能反弹到7%到7.5%左右。办法只能是发国债、大基建，让官方投资冲在前面。所以，短期看“货币的数量”还是非常重要的。但长期看，由于房地产出现了拐点，房企融资需要、大家购房贷款需要，都不能回到过去，其他行业很难弥补这个空白，所以货币总量和增速受到了抑制。如果重视这个数据，就会影响信心，产生误判。由于美联储尚未降息，即便降息中美利率仍然倒挂，所以中国降息空间正在被打开，但尚未完全打开。中长期看，中国降息空间是比较大的；短期看，降息要迈小步，慢慢走；这时候可以通过降准来配合，毕竟降准还有一些空间。不过，当中国的银行存款准备金率下降到5%到5.5%左右的时候，大概率会长期保持不变，存款准备金率这个工具退出历史舞台。欧美的存款准备金率，就是长期保持不变的。到那时，印钞主要就靠央行买国债了。第三，我最近一直在文章里说，中国央行常态化买卖国债，开启了新的印钞（基础货币投放）的方式，现在获得了央行的证实。央行表示，“买卖国债主要定位于基础货币投放和流动性管理”。当央行买国债的时候，就投放了基础货币，相当于印钞，就是“扩表”；反之，当央行抛售国债的时候，就收回了基础货币，相当于“缩表”。中国的货币工具正朝着美联储的方向前进，最终估计也会允许央行购买跟房地产相关的MBS（房地产抵押支持债券）。央行买国债，其实质是支持中央财政；买MBS，是支持房地产、支持地方财政。这将是未来货币投放的两大渠道，两个拳头。说到这里再告诉大家一次：对于现代国家来说，房地产太重要了。房价的含税率极高，房地产相关税收可以理解为财产税，房价的实质是国家运行成本。公务员、老师、医生的工资，城市的公共设施，部分国企的低效率和亏损，最终都需要财政买单，而最大财源只能是两个：要么是房地产，要么是国债、地方债（赤字货币化）。有了房地产支撑，赤字货币化会慢一些。否则，赤字货币化就快一些到来。无论哪种方式，最终一定都让资产价格上涨。所以通缩是暂时的，是偶然的，也是很难长期存在的。日本为什么出现了长达20年的徘徊期。我觉得“被追赶的经济体”比“资产负债表衰退”的解释更靠谱，或者说前者是更主要的原因，后者只是短期、中期原因，不是长期原因。我之前自己在研究中产生了这样的看法，后来看到辜朝明的观点后，更印证了这一点，但两个原因主次上我的看法跟他不同，他似乎更看重“资产负债表衰退”的影响。日本只有1.25亿人口，中国有14亿人口，中国全面改革开放之后，对日本竞争力、产能的分流非常明显（此外美国打压日本的高端产业，比如芯片，并逼迫日元升值）。中国现在的情况跟90年代中期之后的日本完全不同，除非地球上有一个140亿人口的国家，老百姓非常勤劳、听话，这个国家之前完全内循环，突然之间全面开放，跟中国争夺市场，才能对中国产生类似当年中国对日本的作用。更何况，中国的体制、国家运行成本跟日本不同，所以中国不会出现日本式的“失去的20年”，至少资产价格（按照本币计算）上不会出现。第四，央行说“研究完善货币供应量的统计口径，让货币统计更符合实际情况”，是什么意思？
大家看上图中的蓝线，也就是狭义货币M1的同比增速，最近是不是跳水了？M1的主要变量，是企业的活期存款。企业活期存款减少的时候，M1就跳水了。当企业活期存款增加的时候，M1就反弹了。企业的活期存款什么时候会飙升？第一，是企业准备扩大投资的时候，会把定期存款变成活期；第二，企业生意普遍比较好，现金回笼非常快。什么时候，企业的活期存款会下降，导致M1跳水？就是跟上面情况相反的时候。所以M1的同比增速，被投资家看作是先导信号。如果跳水，意味着房价、股价还要跌；如果反弹，甚至上穿M2形成黄金剪刀差，则牛市就快来了。最近两年M1很不争气。央行已经表态要改变M1的统计口径，让它惨白的脸色变得红润起来。央行行长潘功胜今年6月曾在陆家嘴论坛上公开表示：
我国M1统计口径是在30年前确立的，随着金融服务便利化、金融市场和移动支付等金融创新迅速发展，符合货币供应量特别是M1统计定义的金融产品范畴发生了重大演变，需要考虑对货币供应量的统计口径进行动态完善。个人活期存款以及一些流动性很高甚至直接有支付功能的金融产品，从货币功能的角度看，需要研究纳入M1统计范围，更好反映货币供应的真实情况。
说白了，M1的统计口径要扩大，这样可以改变上图中的曲线，改变预期、树立信心 。这两天，美国公布了8月就业数据，这是美联储9月议息会议之前最后一个重要数据。统计显示，就业情况略微低于预期，这增强了美联储9月降息的可能性，我个人认为美联储在北京时间9月19日凌晨，有95%的机会宣布降息，大概降息25个基点。第二天（9月20日）上午9点15分，是中国9月LPR利率发布的时间，如果美联储降息，那么中国的LPR也有可能降息10到15个基点。如果LPR降息，那么公积金利率降息也不远了，因为在一些城市首套房商业贷款利率已经跟公积金贷款利率差距不到10个BP了。中国央行会在9月降准吗？这也是有可能的。至于存量房贷利率下调的消息是否会在9月宣布，也值得关注。
