红刊财经 黄湘源
编辑 刘增禄
率先试点注册制的科创板，虽然目前尚不可能一下子将创新的退市方式付诸实践，创业板在退市创新方面较科创板领先一步也并非不可能，如此一来在某种意义上也可试之为创业板对于创新退市方式的贡献。
A股退市比重较成熟市场小巫见大巫
截至2019年10月29日，市场中共发生了127起退市案例，其中创业板只有1家，另外还有3家公司是暂停上市。如果剔除B股以及吸收合并或借壳上市的股票，迄今为止A股真正退市的股票不过60几只，相较于成熟市场每年几百家的退市量，A股的退市比例仅仅是小巫见大巫。
创业板在退市制度改革中，尽管率先提出了净资产等财务类退市指标、市场化退市指标、快速退市、严格恢复上市审核标准、设置退市整理期等规定，并在后续主板退市制度改革中被有所借鉴或采纳，但就创业板而言，这些规定大多并未得到切实的落实。相反，创业板由于一开板就提出了不准借壳上市的要求，但以炒壳借壳为主题的壳资源重组却一直暗流汹涌。近期，创业板更是还未跟进科创板进行注册制改革，就已迫不及待的对借壳上市先进行了松绑。
创业板对借壳上市的偏心，某种意义上反映了其自身对提升上市公司质量的迫切需求，从以往的案例来看，腾笼换鸟式的并购重组使得一大批掌握核心技术、具有较强创新能力的优质资产有可能由此得以进入创业板，这对于创业板公司通过注入优质资产、处置不良资产等并购重组方式加速实现转型升级，增强抵御风险能力，显然非常有帮助。根据证监会最近发布的修改后的《重组办法》，创业板目前只允许符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产借壳上市，这意味着创业板现在浮出水面的借壳上市同以往暗流汹涌的壳资源炒作是有区别的，创业板的借壳上市只限定在上述高新技术产业和战略性新兴产业的两类范畴之内，而有可能成为创新退市方式的必要补充，则尚不可能取代科创板所倡导的直接退市而成为当前退市方式创新的主流。
退市管理应从资本市场的实际出发
退市制度方面，科创板引入的扣非净利润和营业收入双重指标，避免了上市公司通过提升非经常性收益而规避退市，同时，科创板退市标准还首次涵盖了明显丧失主营业务经营能力这一定性指标，从而使退市标准更为严格，指标设定更为科学。退市流程方面，科创板也更为精简，取消了暂停上市和恢复上市两个莫须有的阶段，在退市时间上比目前一般的退市流程至少缩短了2年左右。此外，科创板明确规定禁止退市企业申请重新上市。科创板对退市标准和退市方式的这些创新，不仅大大提高了退市效率，缩短了退市周期，也使得该退则退从此不再是一句空话，而有很大的可能将通过科创板的退市实践而真正变为现实。不过，科创板对退市机制的创新再好，由于新股才刚刚上市未久，短时间内也不见得很快就能有适格的退市种子落地生根。退市制度的改革并不是只要有了可复制可推广的设计就万事大吉了，不仅需要继续探索创新退市的方式，也要更好地畅通多元化多种形式的退市渠道。创业板松绑借壳上市，在某种意义上，或不失为对一退到底的科创板直接退市方式因地制宜因时制宜和因具体对象而宜的一种适当的补充。
退市制度是资本市场最重要的基础制度之一。优胜劣汰、吐故纳新是资本市场保持旺盛生命力的根本保证。成熟市场的退市规模不仅一般都与IPO大体相当，有的甚至还远远超过了IPO的规模，更重要的，在退市方式上也从来就不是“自古华山一条路”。目前A股市场也包括了强制退市、面值退市等方式，最近ST上普在退市方式中还专门设置了一项现金选择权，也让投资者多了一种有利于维护自身权益的可选方案。不过，目前A股与成熟国际市场主动退市远大于被动退市的情况相比，依然还有着不小的差距。包括私有化、回购在内的主动退市方式不仅有利于更多的考虑到对投资者利益的必要补偿，投资者如果不满意，还可以通过集体诉讼等方式主张权利。对于退市的管理，正确的方针只能是一切从我国资本市场的实际出发，既要让退市方式的创新有利于更好地发挥市场在优化资源配置中的主导作用，又要有针对性地采取能更有效的保护投资者利益的切实措施。
（本文已刊发于11月9日的《红周刊》）
