红周刊 特约 | 叶文辉
过去一年，疫情对高速类资产的经营造成了一定扰动：根据最新业绩预告，以粤高速A为代表的高速公路股，2022年营业收入和归母净利润同比分别下滑21.17%、24.29%，而以平安广州广河REIT为代表的高速REITs，2022年可供分配金额同比亦出现11.78%下滑，不过整体还算稳健。
在近期二级市场彷徨之际，以粤高速A为代表的高速公路股却创出历史新高，这可能代表着在高确定性类固收资产荒的大背景下，高速公路股及高速REITs等仍有表现机会。
经营韧性凸显
高速REITs方兴未艾
当时疫情下高速类资产虽受影响，但整体韧性强。高速公路股方面，除粤高速A已披露2022年业绩预告外，像赣粤高速2022年营业收入和归母净利润同比分别为+5.54%、-19.40%，受影响程度整体有限。而高速REITs方面，目前已上市的5大交通基础设施REITs，2022年可供分配收入较预期值的达成率多在七-九成之间，未出现大幅下滑。较强的经营韧性意味着较为稳定的分红派息潜力并未改变，这也是高速资产投资的根基。
短期来看，随着疫情消散以及宏观经济回暖，高速类资产有望重回稳健增长；同时，由于大部分高速公路上市公司均为优质央企、国企，近期在“中国特色估值体系”的驱动下开始演绎价值回归。例如招商公路和山东高速，年初至今涨幅已接近10%，而同期如创业板指数涨幅已基本归零。
中期来看，随着今年国内险企会计准则将切换至IFRS9，权益类资产只能归类为FVTOCI（公允价值计入其他综合收益）或FVTPL（公允价值体现在当期利润），这将引导险资进一步加大低波动和高股息的投资比例，利多高速股和高速REITs等类债资产的配置需求。比如泰康人寿持有了将近20%的招商公路，中国人寿也持有了约1%的宁沪高速及约1%的粤高速A。
长期来看，在万亿存量基建资产的盘活诉求下，高速公路REITs仍大有可为。鉴于国内公路里程全球第一，目前仅少量优质公路资产通过上市实现资本化，长远而言，高速公路REITs的投资机会将愈发丰富。作为REITs发行主力军，目前交通运输领域仅7只产品上市，整体发行规模437亿元未来至少还有数千亿元的空间。
股息率是评价首选
高速股和REITs各有千秋
作为类债资产，自然首要关注分红。除煤炭石油等周期品外，目前在出版传媒、水电、银行、移动运营商、铁路等传统类债资产中，高速股和高速REITs是股息率最高的一类，后者目前的股息率普遍在4%-6%（假设经济从疫情中恢复后）。
而在高速股和高速REITs中还有比较多股息率7%-8%的选择，典型的像浙商沪杭甬REIT、平安广州广河REIT、国金中国铁建REIT、宁沪高速、粤高速A以及山东高速。具体到高速股和高速REITs来看，二者虽然都具有高分红、高股息以及波动小的属性，不过对比看也各有千秋：
一方面，高速公路上市公司体内多数拥有多条路产，能有效平滑单一路产的波动，比如粤高速A主要由广佛高速、佛开高速、京珠高速广珠段以及广惠高速贡献收入，招商公路控股了包含甬台温高速等在内13条高速，相对而言拥有多条的高速股，股息稳定性要高于单一高速REITs，毕竟单一路产REITs未来还需面临特许经营权到期后的处置问题。
此外，高速REITs由于单一路产，一旦碰到新高速或者高铁开通的分流，对原有的股息率恐产生较大的冲击，比如在分析平安广州广河REIT时，就不可以忽略包括2023年从埔高速、2025年增天高速和2030年广河高铁通车的分流影响。
另一方面，高速REITs强制高分红的属性，则在一定程度上弥补了单一路产的不足。根据现行规定，REITs的收益分配比例不低于可供分配金额的90%，而高速股的分红率往往仅在50%～70%之间，而且跨年度之间往往存在差异。诚然，高速股中也有派息稳定的公司，比如粤高速A过去几年股利支付率都在70%，但除此以外更多是像宁沪高速这种公司，2018年至2021年派息率分别为53%、55%、94%、55%。
成长仅是锦上添花
防范不确定性对高股息反噬
股息率是高速等类债资产核心评价指标，当然成长性也是“可遇而不可求”的希冀。客观上讲，不同高速资产自身的成长性存在差异。
在高速REITs方面，不同路网资产处在不同的生命周期，比如刚投运的公路，其车流增速的想象空间必然高于成熟期公路，因此特许经营权剩余时间最长的华夏中国交建REIT股息率仅有4%。不过也应注意，已进入成熟期的项目车流增速也相对稳定，因此估值确定性反而更高。
而高速股方面，成长的差异性更多体现在大股东资产注入的潜力上，比如粤高速A在2020年时曾收购控股股东持有的广惠高速21%股权，带动该公司营业收入和归母净利润大幅上台阶。此外，作为广东交通集团旗下惟一公路上市平台，广东交通集团及其子公司的主控里程占广东省收费高速公路总里程的56%，对比看上市公司仅占2%，意味着粤高速A未来仍有持续资产证券化潜力。
除此以外，部分高速股还开启了外延投资之路。典型像招商公路，经过多年布局，其长期股权投资已包含皖通高速、山东高速、福建高速、宁沪高速等，几乎覆盖A股2/3的业内公司，该公司每年的投资净收益占营业利润的比例已高达60%。
甚至，还有像深高速这种往主业外进行多元化探索的案例，该公司2017年开始陆续投资多家风电和固废资源化管理项目，不过这种跨界投资如果失败，反而会削弱公司作为类债高息资产的配置价值，任何事物都有其两面性。
（本文已刊发于3月18日《红周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表《红周刊》立场，提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）
