来源|中信证券研究
文|唐栋国 何旺岚 王亦琛
赵文荣 郭佳昕 闻天
公募基金行业突破30万亿元规模后，面临着低风险产品占比过高、策略稳定性不足、经营理念与投资者利益错位等矛盾。2025年《高质量发展行动方案》通过利益共享机制、长周期考核改革、权益基金扩容等举措推动行业向“投资者为本”转型。基金经理投资范式在行业改革中或将重塑，我们结合基金多维标签分析发现，换手率适中、持仓分散、中小盘均衡价值风格的产品更易战胜合同基准，而风格漂移产品明显更差；低权益敞口的“固收+”产品较合同基准的样本胜率也更占优。展望下半年，受益于行业持仓均衡化趋势，中高风险投资者可重点关注中证800“主动类增强”和具有独立选股风格的主动管理人；无风险利率行至低位，低风险投资者可聚焦于绝对收益型“固收+”基金组合。
▍行业发展现状：规模快速扩容背景下，面临着结构失衡、经营理念出现偏差、投资者获得感较低等困境。
作为中国资产管理行业最重要的角色之一，公募基金在服务实体经济与国家战略、促进资本市场发展优化、满足居民财富配置需求等方面发挥着至关重要的作用。随着行业规模扩容至30多万亿，低风险产品占比过高、投资策略风格稳定性不够、规模导向的经营理念与投资者利益错位、相对排名考核下的追涨杀跌等问题亟待解决。
▍政策改革内核：《推动公募基金高质量发展行动方案》通过基金运营模式优化、利益绑定、考核机制重塑、权益基金扩容等举措推动行业迈入以投资者为本的高质量发展阶段。
2025年5月，《推动公募基金高质量发展行动方案》正式发布，对基金的运营模式进行了优化，实现基金公司与投资者利益共享、风险共担；提出完善考核评价制度，强化长周期考核机制，提升投资者实际收益，纠正行业“重规模轻回报”经营理念；提出大力提升权益基金规模和占比，推动权益基金创新发展，增强资本市场稳定性，让公募基金结构产品发展更为均衡。
▍投资范式重塑：规模换手适中、持仓分散、中小盘价值风格的主动股基及低权益敞口的“固收”基金更易战胜合同基准。
长线超额能力成为公募基金经理的考核重心，综合基金经理能力圈、公司产品线选择或开发布局基准指数显得至关重要。目前公募主动权益基金合同基准集中于沪深300、中证800，“固收+”基金合同基准主要采用“债券/货币指数+沪深300”的模式，基准分布不均衡、与投资经理能力圈不适配等问题突出，未来基准二次选择或不可避免。结合多维标签体系分析，我们发现换手率处在5-10倍、持仓股票和行业相对均衡分散、管理规模处于5-50亿之间、中小盘价值均衡风格的主动权益基金相对合同基准的样本胜率更高，风格漂移产品则明显较差。采用“债券/货币指数+中证可转债指数”组合基准模式或低权益敞口的“固收+”产品较合同基准的样本胜率也明显占优。此外，与股债低相关、具备绝对收益特征的绩优私募策略仍是财富配置中的稀缺元素，长期值得重视。
▍投资策略展望：800主动类增强及独立选股风格的主动权益管理人具备长线投资价值，低风险投资者则可重点关注绝对收益型“固收+”基金组合。
1）政策改革或促使行业持仓走向均衡，中证800指数兼具大盘价值与中小盘成长属性，行业分布均衡，是全市场选股基金的理想基准选择之一，中证800“主动类增强”管理人凸显配置价值。我们综合合同基准及历史跟踪误差定位了中证800“主动类增强”基金初始池，自2019年至今每年均战胜中证800指数，并进一步构建精选组合供中高风险投资者参考。此外，独立选股分割、有较好业绩兑现的主动权益管理人也值得长线关注。
2）无风险收益率行至低位，“固收+”基金投资关注度上升。我们综合考虑运作时间、持有六个月正收益概率、最大回撤修复时间等指标定位绝对收益型“固收+”基金。自2019年至今的年化收益率为5.2%，跑赢所有债基指数，最大回撤为2.52%，接近混合债券型一级基金水平。进一步地，我们构建了绝对收益“固收+”基金组合，目标在维持组合绝对收益特征的同时获取相对混合债券型一级基金更好的风险收益比。
▍风险因素：
中美冲突升级；信用风险；基金经理更换；基金产品转型或风格漂移；模型失效；监管政策风险；经济复苏不及预期。
本文节选自中信证券研究部已于2025年5月21日发布的《2025年下半年基金投资策略—革故鼎新，守正出奇》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
