罗云峰等:从票据视角看8月流动性无忧

罗云峰等:从票据视角看8月流动性无忧
2021年08月05日 17:12 中新经纬

  中新经纬客户端8月5日电 题:《罗云峰等:从票据视角看8月流动性无忧》

  作者 罗云峰(招商证券宏观经济分析师) 张秋雨(招商证券宏观经济分析师)

  从4月开始,我们一直预判流动性会比较宽松,6月警惕资金利率季节性回升。7月降准与流动性宽松的方向一致。背后核心的逻辑是信用的快速回落。从趋势上看,在地产和隐性债务受控、疫情反复和PMI下行的背景下,信用大概率趋势下行。但是6月社融存量同比增速与5月相同。那么,信用趋势下行的判断会发生改变吗?我们试图站在1-2个月的时间维度来看信用短期有没有可能企稳。

  对于银行来讲票据融资具有便捷性,所以银行可以拿它作为表内信贷短期冲量的一个重要工具。基于这样的逻辑,我们尝试通过近期票据市场的变化来预判表内短期信贷需求的变化,进而来预判整体信用(社融)短期走势。

图1 7月各个市场利率下行

一、近期票据利率的大幅下行可能意味着信贷需求量的疲弱

  1、票据与信贷之间的内在联系

  票据具有资金和信贷双重属性。一是票据的定价一般采用相对应期限的Shibor(上海银行间同业拆放利率)加减的方式进行定价。二是票据具有便捷性且算表内信贷,银行为了满足央行整个狭义性的规模管理可以通过票据进行规模调整。票据的价格也就由资金和信贷双重属性来决定。这一点可以从历年1月、6月票据利率大幅上行以及2月、7月票据利率大幅下行中得到证实。

图2 票据与Shibor历史走势

  票据与信贷规模之间有内在联系。一般来讲,当银行信贷需求规模旺盛时,留给票据的信贷资源相对较小,票据的价格就会上升。相反,银行信贷需求一般,信贷资源比较充分时,留给票据融资的规模增加,当票据的需求上升、供给(承兑)减少的时候,价格就会下降。

图3 票据利率与实际融资需求

  2、近期票据利率大幅下行的原因

  在了解了票据利率和信贷需求之间的内在逻辑之后,就可以根据票据的利率来反推信贷的需求情况。为了更准确地衡量由于信贷需求变化导致的票据利率波动,我们用票据利率(shibor)-资金面利率(同业存单)来大体替代。

  6月票据利率-资金面利率利差季节性抬升。但是过去几年6月末和3月末,信贷需求导致的票据利率波动基本上相当,而2021年6月末该利差远小于3月末,说明银行信贷需求不足。6月票据融资同比增加较多,可能是银行为了季末冲量,导致票据贴现量上升。7月,承兑开票和贴现占比均有下降,同时利率也下降,说明银行信贷资源比较充裕,也就意味着信贷需求疲弱。

图4 票据利率与同业存单历史走势
图5 票据承兑变化

二、8月流动性大概率继续保持宽松

  根据上面的推论,大体上判断近期的信贷需求是比较弱的,6月的票据融资增加大概率是银行为了信贷冲量,不可持续。社融增速大概率会小幅下行。

  货币政策外生变量继续“保持流动性合理充裕”。7月30日,中央政治局会议没有再强调“用好稳增长压力较小的窗口期”,而是强调“全球疫情仍在持续演变,外部环境更趋复杂严峻,国内经济恢复仍然不稳固、不均衡”。

  7月下旬,市场杠杆率下行,银行间质押式回购与R001成交量均处于较低水平。整体看,近期信用需求依然低迷,流动性无忧。(中新经纬APP)

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