中新经纬8月15日电 题：美国经济衰退后美股何时见底？
作者 吴沛哲 银科金融研究院高级研究员
郑梅玫 银科金融研究院研究副总裁
美国7月CPI只录得8.5%增长，低于市场预期的8.7%，资本市场迅速给予积极反馈。但是，我们通过银科金融研究院自制的美国经济晴雨表可以看出，美国制造业领先指标已经出现回落，经济放缓已经是事实。虽然通胀已经触顶回落，但劳动力市场的火热，预示后续通胀粘性较大，还将在高位徘徊。7月公布的二季度GDP环比下降0.9%，显示美国已经进入技术性衰退。
技术性衰退和美国经济研究所(NBER)定义的衰退有一定差别。但是两者重合度非常高。这一次，美国经济会进入真正的衰退吗？
目前距离衰退还有多远？
市场上习惯把跌幅超过20%定义为“技术性熊市”，同样，对连续2个季度的GDP环比负增长，市场定义为“技术性衰退”。美国经济研究所(NBER)对经济衰退有明确的定义，由于NBER需要在衰退影响的广度、深度以及时间长度上作确认，其公布时间往往在发生技术性衰退之后，所以市场对技术性衰退特别关注。
我们整理了1950年代以来8次技术性衰退，发现在技术性衰退发生后，都对应着NBER定义的衰退发生，或早或晚，但无一例外。但反之，NBER衰退期发生并不一定会伴随技术性衰退的发生，可以说，技术性衰退是NBER衰退发生的充分不必要条件。
图1：技术性衰退往往对应NBER衰退期 来源：Bloomberg、银科金融研究院
那么，美国目前距离衰退还有多远？
历史上美国每一次经济衰退的时候，都会伴随着失业率的大幅走高。在整个衰退期间，失业率一直呈现上行趋势。而目前，美国劳动力市场依然非常强劲，失业率非但没有抬升，还出现稳定逐步回落的态势。
在宏观感知上，经济衰退会出现生产放缓，失业率上升，收入减少，消费力减弱等恶性循环。而目前美国经济显然并未出现这一恶性循环。NBER通常会从就业、消费、生产、收入等4个方面来衡量经济状况，目前仅仅出现消费和生产的放缓，就业和收入还在上升。从10年和2年期收益率倒挂的规律来推测，美国经济在年内还将保持坚挺，拐点可能在4季度或明年初到来。
图2：美国失业率在衰退期大幅走高 来源：Bloomberg、银科金融研究院
目前出现劳动力市场偏强而生产活动走弱的迹象，主要是来自疫情对美国劳动力市场的冲击。一方面，由于在疫情期间美国政府推出的救助计划，和部分美国居民对于疫情健康的担忧，提前退出了劳动力市场，导致部分劳动力缺失，劳动者参与率至今都未恢复到疫情前水平。6月的劳动者参与率为62.2%，远低于2020年初的63.4%。
另外一方面，由于疫情也改变了美国消费者的习惯，大量消费场景从线下转移到线上，劳动力市场结构发生转变，导致雇主在短期内难以招到足够合适的员工，从而劳动力缺口在疫情后依然难缩小。
不同程度衰退对于市场的影响
美国经济的确已经开始放缓，美股的盈利虽然还在高位，但是增速近期也快速走低。另外，从商品期货价格的回落也能看出，市场已经从交易通胀，转而交易经济衰退。
那么，经济衰退对于美股的影响如何？我们同样将从历史的数据中寻找可以借鉴的经验。
首先，对于经济衰退的幅度，我们以GDP回落超过3%定义为深度衰退，不足3%则认为是轻度衰退。美国从1920年代以来，一共发生了15次经济衰退，深度衰退一共发生过7次，具体时间段可参考下表。
其中，1929年的大萧条时期持续时间最长，整个衰退期延续了43个月，衰退前后最大回撤也是7次之最，达到-55%。持续时间最短的是2020年，衰退期只有2个月。回撤最小的是1945年，回撤幅度几乎为0。7次深度衰退的统计结果看，深度衰退通常持续时长为16个月，平均回撤为-35%。
表1：美国深度衰退持续时间以及回撤
来源：Bloomberg、银科金融研究院
轻度衰退方面，1920年代以来一共发生过8次。轻度衰退持续最长的一次为1981年，伊朗石油禁运推高了美国能源价格，美联储通过提高利率来抑制高通胀。市场回撤最大的一次发生在2001年的科网泡沫，加上“911”袭击，加剧了经济的衰退，衰退前后市场最大回撤达到46%。
表2：美国轻度衰退的持续时长和回撤
来源：Bloomberg、银科金融研究院
从衰退的时间点上来看，对于轻度衰退而言，市场在达到高点开始下跌的时点，和衰退发生的时点，平均距离为7个月。而对于深度衰退而言，市场达到高点转而下跌的时点，和衰退发生的时点，平均距离只有1.3个月。可见，深度衰退发生时间点和前期市场高点，比轻度衰退更贴近。
但是在衰退发生后，市场的见底时长却完全不同。深度衰退在衰退发生后，平均需要10个月才会见底。而轻度衰退时，市场平均只需要7个月便会见底，早于深度衰退3个月。
在行业表现上，过往6次经济衰退期的统计数据显示，只有公共事业、必须消费和医疗保健的盈利会录得正收益，体现出这三个行业的防御特征，其余行业均有不同程度的下跌。其中，材料、可选消费等跌幅最大。可以看出，这类板块对经济衰退较为敏感。而以成长类为主的信息科技板块跌幅居中，说明成长股对经济衰退敏感度一般。
美国经济衰退似乎难以避免，但就目前来看，发生类似2008年深度衰退的概率较低，市场风险仍不容小视。我们判断，目前熊市尚未结束的重要依据之一是，历史上，股市从未在衰退出现之前真正触底。
就目前看，随着全球化的潮起潮落，各国重塑产业链带来的重置成本上升，以及能源结构转型，这次通胀的粘性和持续时间将比以往都严峻，短期回到疫情前水平难度较大。投资者更应该要在动荡的市场环境下，提前做好部署。(中新经纬APP)
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