为了探讨中国私募基金行业发展面临的新机遇及新挑战，由深圳市私募基金协会、私募排排网（微信ID：simuppw）主办，广发证券、华西证券联合主办的第十四届中国私募基金高峰论坛于2020年6月18-19日在深圳福田香格里拉大酒店隆重举行，本届高峰论坛以“向新而生·向好而行”为主题，集结诸多国内各类顶尖资产管理机构掌门人及业内知名大咖、资深研究人士共赴盛宴！
上海鸣石投资是一家专注于股票量化的专业性团队，创始合伙人是来自于美国沃顿商学院的学者，通过传统金融学定价原理与现代金融科技的结合走出了一条极具特色的投研发展路径，在市场上建立了良好口碑，目前管理规模80多亿，连续两年荣获金牛奖。
房明先生毕业于华东政法大学国际经济法专业，长期在政府决策部门担任政策研究工作，熟悉宏观经济、国际关系、区域经济发展等多个领域，2016年加入上海鸣石投资管理有限公司。
图：上海鸣石投资管理有限公司副总经理、合伙人房明
会上，"2019年度最值得信赖私募基金管理人（相对价值）"奖项得主——上海鸣石投资管理有限公司副总经理、合伙人房明先生为我们带来主题演讲：《战国时代or蓝海行业》。以下为演讲全文：
大家下午好！非常高兴能够在这个舞台上向大家汇报鸣石投资的情况，非常感谢私募排排网召开这个会议，感谢监管领导这么多年对我们的包容和支持，感谢金融渠道方对鸣石投资的大力提携。
今天的演讲不单是谈谈我们自己，中国量化的发展已有整整十个年头。这十个年头里，来自于金融行业、金融专业，来自于物理学专业、数学专业、IT行业等各种各样的人才聚集在这个平台上，展现各自不同的人生，其实是一个非常令人感慨的过程。我希望能通过接下来短短十几分钟时间的交流，向大家汇报一下这群人在过去十年中都干了些什么，包括鸣石投资过去十年发展的心路历程。
我的演讲主题是《战国时代or蓝海行业——中国量化私募的过去与未来》。大家可以看一下私募量化行业基本上是从2010年开始发展的，2010年中国有了股指期货品种，意味着量化对冲策略在国内可以正常的实施了。所以这个时间很多第一代的革命家从美国赶回国内，纷纷创立自己的量化公司。鸣石投资也是在2010年创立了自己的公司。在第一个阶段中，整个中国市场还是非常平安祥和，可以定义为“周天子”的时代，从事量化行业非常容易。当时我们做量化对冲的时候，超额比例的要求并不高，大概达到10个点的超额产品业绩就很优秀了。此外我们可以做一些期货的套利，当时主要是升水的环境，量化对冲可以非常稳定的做到15%左右。鸣石专注量化策略，不博大小盘之间的收益差，在当时量化界积攒了非常好的口碑。鸣石投资当时达到了20亿左右的管理规模。
这个时代来得不算晚，但是持续的时间真的有点短，第一轮的盛宴基本在2015年结束，结束的主要原因是量化对冲的工具的状态变了，股指期货从升水的状态变成了贴水的状态，仅仅10个点的超额显得不足。第一批的量化管理人包括我们在内都受到很大的打击，传统的低频量化受到了重击。
这个行业的第二轮发展基本上是从2016年开始萌芽。这两年我们发觉，越来越多的新面孔走到台上。从60年后的老一代革命家，到后来80后，直到90后也开始担任量化的掌门人。这个时代变化比较快，细想新一代的管理人相比老一代是不是更高明一点、更厉害一点？我觉得不是这么回事。2015年之前，行业的主流，我们做的策略更像美国的共同基金策略、公募基金策略。到了2016年、2017年之后，咱们做的才是比较标准的美式对冲基金策略。国内把基金分为公募和私募，这是按照身份来分类的，实际上很多私募做的策略其实和公募很像。国内并没有做策略分类，而在欧美主流的发达市场，共同基金策略和对冲基金策略是大相径庭的。前者要的是容量、后者要的超额，或是复杂一点，前者相对来讲管理规模更大一点，后者超额更高一些，两者之间没有高下之分。到底是贝莱德牛一点，还是陈茂牛一点？两个赛道没有谁比谁更牛一点。2016年到现在，市场上唱主流的是对冲基金的策略，只有对冲基金的超额，以相对小的管理规模换来相对高的超额，才能抵御更为复杂市场的对冲成本和交易成本的压力。
单纯的金融学是一个方向，单纯的神经网络挖掘海量的因子也是一个方向。就金融科技的运用来讲，单纯做因子挖掘是一个门类，你把他做成机器学习的非线性处理因子也是一个门类，包括交易算法的优化也是一个方向，未来门门功课都必须补上。最近我们看到的一个现实，给我的震撼很大。就交易算法的优化角度来讲，过往我们认为一个好的交易算法能跑赢2%、3%，还能有一定容量的话，其实已经特别优秀了。如果一些小容量的算法一年能创造5%的交易成本优势，我们也觉得已经不错了。但是我们现在这个行业发展得很快。海外的券商之前很抱歉地跟我们说，他们券商开发的算法总体比对冲基金的算法还是很落后的，让我们将就着用。可想而知，那些海外的顶级机构，他们在一个95%的交易是由机构市场构成的时候，他们在算法上得做出多大的努力才能屹立不倒。而我们现在在相对宽松的市场中，我们的自我压力其实没有想象中那么大。所以就未来来讲，我们在招聘人才的角度，金融学、IT、物理或是其他学科都需要不断扩招人才，不断地综合演化和发展量化策略，这也注定了咱们的研究团队会越来越多、投研的数量会越来越庞大，这个发展趋势几乎是不可避免。
这个行业发展得挺充分，生态圈已经形成。从第一轮的实践到第二轮的再度启航，第二轮总体的高度已经远远超越了第一轮。我印象中第一轮的大佬最高的管理规模对外称是百亿，其实也没到。而且在2015年之前很多的产品结构是跟结构化有关的，不单是管理型的结构。而到了当前，大家众所周知的，我们最大的量化管理公司竟然已经到达了400亿的级别。我不知道这个数字是不是非常准确，总体来讲管理规模已经是原来的几倍。包括200亿左右的量化公司，业内已经有四家左右。鸣石投资现在是80亿，未来还需要不断发展。量化生态圈也发生了很大的变化，领军的量化机构在赶超主观的大机构。相比主观的大机构，量化一直缺的是信赖，量化的技术客户往往看不懂，客户只能按照业绩本身来判断。主观的机构由于理论可解释性比较强，很多投资者还是非常信任的。在过去，量化行业存在非常大的难题，就是无论业绩多好，你很难建立真正的市场信赖。这两年情况有些改变，真正的头部机构不单是靠业绩在卖，更多的是靠信仰，或者说是在市场上、渠道上、机构间已经建立了信仰。这是非常大的质变，对量化科技本身树立了信仰，对量化头部机构树立了信仰，这是整个行业的大变化，不再是仅仅只买一个净值好的产品。我觉得这是一个行业的重要生态分化的起点。
再往细看，其实真正的大机构竞争的态势也跟原来不一样了。2017年、2018年的时候，提到头部的量化机构，大家想的永远只是他的业绩有多么好，为我们带来多好的利润。现在你会发觉市场的舆论环境在改变。我觉得有这么几个方面。一是标签变了，过去我们都要贴上高频的标签，最好是200倍、300倍，越高越好，渠道才会认、销售才会认、客户才会认。这个时代你会发现，头部的机构不再贴高频的标签，我们的量化策略不光光是在做高频，我们其他频段的策略品种也开始做了。
过往市场单纯强调30%、40%的超额收益，有些海外的机构认为，不应该给客户强调高收益，我们在强调这个是在通过高收益预期在做市场，而现在一定程度上均衡化的收益市场也是可以接受的。最近我做了很多场渠道机构的路演，我发现对一家真正有信仰的机构，只要每年达到10%的超额业绩，只要你每年跑赢中证500十个点，并且客户相信你的策略，到最后客户一定是盈利的，你也一定会获利，销售渠道也会非常有信心和有安全感。但是当你没有建立市场信仰之前，哪怕你做10%、20%、30%的超额，一旦碰到2018年中证500大跌，你的客户三个月、半年就赎回了，这个时候你被抛弃了，客户对量化不满意，渠道和客户都不满。当我们有头部机构带领整个行业慢慢建立信仰的时候，你会发觉我们和客户之间的关系、我们和资本市场之间的关系也在发生着变化，我们没有必要按照特别过分的要求去强调自己，或是一直标榜高收益总不是长久之计。
针对策略的观念、销售的观念也变了。2017年和2018年，为了做市场的口碑，为了拿到市场的管理规模，量化机构最好的策略都是对外销售的。但是随着行业的发展，我们发现有部分的机构已经开始收敛，这才是正常的现象。就算众所周知大奖章是全美量化行业中的奇迹，西蒙斯确实是超级天才，也没有人知道他怎么做到几十年的绝对收益、多空收益是20%到30%，这种东西永远是只给你看的。而在中国，大家觉得走在路上还是能拣到宝，这其实不是正常的现象，在投资行业来讲也是不太理性的。我们现在已经看到头部的公司自营的规模也在慢慢增加。
你还会发现一些新兴的小机构业绩也很厉害。小机构、刚开始发展的机构，往往是在收益的角度是有机会超越领军级的机构的。对于小机构来讲这是一个几乎必然要做得事情，如果没有非常高的超额为什么不买更稳定、更有口碑的大机构？所以这两年我们会看到很多业内的新星在逐渐地、陆陆续续参与这个市场，每年都会有一些。对小机构来讲，或是说对成长中的机构来讲，一定程度上高超额要在重要程度上优于稳定性。
但是对于小的机构来讲，也不能仅仅因为没有管理规模、容量压力小就能长期保持着容量方面的优势。因为我们可能面临的局面是，大机构虽然大了，可能有一些中低频的策略的产能，但是没有放弃高频的策略。如果你是一家二、三十亿的机构，你会觉得两三百亿的机构和你之间的冲突不大。两三百亿的机构中也有四五十亿的资金做真正的高频交易，他不断的冲击小机构的市场。所以从长期的角度来讲，小机构面临的压力比以往高得多，大机构足够大的时候不会放过任何一个细分领域的市场。
还有一个非常有意思的话题，这个话题不光是对小机构，对于中型机构来讲始终也是非常大的压力。我们面临一个困局、面临一个抉择，公司盈利的时候，战略上需要进一步做大，就要把利润大部分投往投研升级，投研的人力成本和硬件成本都非常高昂。但这笔资金投入后的回报是不可预测的，是完全的未知数。我们很可能是白费这笔开销，可能仍然翻不过几座大山，但是不投资的话虽然能留有短期利润，但是从投研的角度来讲往往是没有未来的。
对中小机构来讲，当你没有建立信仰，没有做到真正意义上和客户、渠道间的长期信心时，在这个时代的压力是很大的。所以综合前面来看我们会发觉，虽然我们面临的好像是蓝海，但是我们面临的竞争环境相比过去更严峻了，我们看到的未来可能会更为严峻一点。在这个行业中，如果你已经跨过了几个轮次的发展，变成真正意义上有信仰的、有信赖的大机构，你的战斗力是显著增强的。但是对于发展中的机构来讲，发展的要求很紧迫、很紧急，在这几年中，如果不努力突破，也许未来就没有你的生存局面。
再说一下未来，未来其实已经来了。我们原来都在讲，中国的量化市场为什么好？是因为非专业的投资占比高，是因为真正的国外大机构因为合规的问题、交易系统的问题还没有进入中国股票量化的市场。同样的事发生在期货的量化市场，现在CTA的量化市场，尤其是最挣钱的高频市场，外资机构已经来了，几乎打倒了这个市场的一大半。这样子想，如果中国的系统和合规完全和国际接轨，这个土壤早就不能养育我们了，这个土壤是养海外机构的了。
总体来讲，过去的政策好坏不能单纯从本来面貌理解，而现在股票量化行业其实已经有外资在进来了，很多外资机构在香港通过A股的收益互换、通过QFII的互换已经可以投中国的市场，而且交易系统完全没有问题，对冲成本也不会比国内的贴水高。而且在海外的交易平台上，机构不仅可以做普通的对冲性交易，甚至可以做比较灵活的多空交易，而这点在国内的技术上并没有被完全实现。现在外资已经来了，来的只是一个一个小team，是一家大公司部分参与A股的研究。目前能看到大量外资还没有真正意义上入侵这个市场，但是摆在我们面前的未来真的是很严峻，大家都知道量化最终靠的就是硬件、软件相结合，投研团队和机器，而且这些都是无止境地烧钱。我们距离同行有多远，距离真正的顶级量化机构有多远？贝莱德全球有6万亿的管理规模，我们市场是100亿到400亿的管理规模，国内价量中高频的量化加起来2000多亿。一个贝莱德相当于1700个国内头部量化公司，相当于整个中高频量化行业的200倍。拿贝莱德来比有点不太合适，因为他是公募基金，他是中低频量化、ETF出名的机构。那再来看看最大的榜样之一——西蒙斯的文艺复兴，现在1100亿的管理规模，相当于中国30个最大的量化公司，相当于一个行业的4倍，一家公司是我们整个行业的4倍。就是我们面对的未来。可以想象，如果马上开放中国的市场，他们可以没有任何障碍的参与竞争，我们面临的压力是天大的！
我最后的感想是，中国的量化是蓝海。对每个人而言，你的个人努力是Alpha，行业发展是Beta，量化是非常好的行业，这是Beta发展非常快的行业。但是反过来讲，这个行业过去的十年非常非常不平坦，而从另外一个角度来讲，过去的十年也许相对于未来的十年已经是很幸福的时代。我的分享到此结束了，在这里非常感谢大家对量化行业的关注，非常感谢大家对鸣石投资的支持，谢谢！
