本文经由李迅雷先生（微信公众号：lixunlei0722）授权转载。作者为中泰证券首席经济学家、齐鲁资管首席经济学家。
15年前我让研究员荐股，
现在公布结果
2002年的时候，我们策划让每个行业的研究员都推荐一个未来能够成为行业龙头的蓝筹股——未必是行业内规模最大的企业，但一定是行业内最具竞争力的优秀企业。于是，拥有当年券商中最强行业研究阵容的国泰君安研究所共推出30个行业中的30个股票，并汇编成书，叫《未来蓝筹-中国行业龙头研究》。十五年过去了，这30家“蓝筹”公司的表现如何，通过追踪这些公司的发展历程，对我们寻找“真正的蓝筹”和对如何提高投资回报率应该有所启发。
今日蓝筹未必能成为明日蓝筹
《未来蓝筹》的目录上共出现了30个行业和对应的30家被推荐的公司，其中唯一没有上市的是华为，当年它的实力就已经超过中兴通讯，如今，它依然是电子通讯行业当之无愧的龙头。如2002华为的营业收入为221亿，到2016年就达到了5216亿，增长2260%。
注：涨跌幅数据为2002年年末至2017年三季度末，并由中泰策略王仕进收集整理
在已经上市的29家推荐公司中，缺少保险和房地产两个行业的龙头股推荐，可能是这两个行业的研究员当时没有及时提交报告。大致统计一下，十五年后被选对的行业龙头上市公司有11家，分别为海螺水泥（建材业）、招商银行（银行业）、稀土高科（稀土业）、中集集团（金属制品业2）、青岛啤酒（啤酒业）、振华港机（专用设备）、鲁泰（纺织制造）、联想集团（电脑制造）、中芯国际（半导体）、晨鸣纸业（造纸业）、宝钢（钢铁业）。如果加上华为，则30个行业中研究员选对行业龙头的占比达到40%，这样的准确率并不算高，但还算过得去。
之所以有60%的行业龙头被错判，原因在于企业未来变化存在不确定性。以白酒为例，当年五粮液的销量远大于茅台，其管理层的战略布局也搞得风生水起。从消费者的口味看，当时国内大部分消费者还很难接受酱香型白酒。但当若干年以后茅台的“官酒”地位得到确立之后，剧情就逆转了。
大部分研究员在寻找未来行业龙头的时候，都是基于当时的这些上市公司在全行业中的发展势头，也就是说，这30家公司在2002年的时候，便是当时的行业明星，如白色家电的青岛海尔，当时的发展势头非常威猛；彩电巨头长虹虽然遇到了竞争对手，但研究员对其转型给予了很大期望，毕竟它过去的辉煌业绩给大家留下了深刻印象。但谁能料到格力、美的两家民企能一路过关斩将，成为国内家电业的两大巨头。
因此，寻找未来行业龙头的难度的确很大，这也是考验行业研究员对行业潜在龙头的辨析能力。我曾经写过一篇文章：《你买的只是你想象中的未来》，其中也提到了这本书，因为未来是不确定的，你说认定的龙头是否能成为真正的龙头，可以用时间去证伪，但市场往往在时间还没有去证伪之前，就已经推选出未来的“行业龙头”了。因此，从短期看，即便你推选出一个错误的行业龙头，只要市场认同，也可以享受到龙头的溢价。
究竟什么样的行业龙头才值得重仓
如前所述，十五年后被证明是行业龙头的股票有12个，但涨幅却大相径庭，如海螺水泥股价涨幅扩大了15倍多，招商银行的涨幅也超过10倍，但十五年来中芯国际的价格居然下跌了49%，联想股价也只上涨了75%，这说明，投资不同行业的龙头企业，其回报率差异巨大。
那么，究竟什么样的行业龙头企业才值得长期持有呢？从2002年国泰君安行业研究员推荐的、获得高回报的股票中可以发现，值得长期持有的公司分以下几个类型：
1. 产品具有独特品牌优势和资源稀缺的上市公司。尽管五粮液和同仁堂这两家公司都没有成为行业龙头，但也获得了高回报。比如，五粮液虽然不是白酒业的行业龙头，但在过去十五年市值扩大了18.8倍，如果再加上15年的累计分红额达到194亿元（同期茅台为436亿元），对投资者的综合回报也非常可观。
又如，中药行业的龙头应该是云南白药，但同仁堂也获得了9倍的涨幅。在A股市场，只要是拥有传统民族品牌的上市公司，都无一例外地具有投资高回报的特征，如五粮液、茅台、泸州老窖、云南白药、同仁堂、东阿阿胶、片仔癀、广誉远等，这或许可以说明，高回报主要来自品牌所拥有的无形资产价值，经营管理所创造的价值并非最重要。而稀土高科的高回报或许也在于全球的稀土资源主要集中在中国。
2. 具有较大行业发展空间的龙头或次龙头企业受益。水泥行业中的海螺水泥、家电行业的青岛海尔都是行业龙头或次龙头，涨幅可观。根据中泰证券研究所对过去十年行业平均涨幅的排序，医药生物行业排名第一，家电、汽车等排名都非常靠前。不过，由于当年研究员所推荐的是生产化学原料药的哈药，结果十五年间只获得与上证综指同幅度的涨幅，如果推荐恒瑞制药，则可以获得70倍的涨幅。汽车行业如果能够选中真正的龙头股上汽集团，则回报率也可以达到15倍。由此可见，行业龙头可以获得超高回报。
如果该行业在这十五年内没有遇到发展好时机，即便选中了龙头企业，恐怕也难以获得高回报。如十五年间中芯国际的回报率居然为负，原因在于这十五年中国的半导体行业没有发展机会，芯片严重依赖进口。不过，僵局正在被打破，中国巨大芯片市场将迎来国产化的大机遇。
3. 民企更具有高成长的潜质，更能够给投资者带来高回报。在所推荐的30家公司中，不少行业的国企龙头和民企龙头相比，涨幅往往有天壤之别，如光明乳业是国企，十五年下来，股价只上涨165%，如果能够选对乳制品行业的真正龙头，即伊利股份，则回报率高达3672%。同样，由国企改制的上海家化，回报率也超过10倍，远超南风化工。
4. 深圳这座城市的市场化理念最深入人心，也是行业龙头企业最多的城市。房地产业的龙头企业是万科，通讯设备的龙头是华为，保险业的龙头是平安，银行业的龙头是招商银行。此外，还有互联网巨头腾讯、占全球无人机市场50%左右份额的行业龙头——大疆，等等。深圳之所以能够涌现出那么多行业龙头，与深圳的创业氛围、市场化理念和移民居多的新城市特性等有关。
5. 高比例现金分红也是行业龙头的一个重要特征。追溯统计表明，被选为“未来蓝筹”的29家上市公司（华为被剔除），十五年累计分红总额为5454亿元，约占同期A股所有上市公司分红总额10%，但29家上市公司数量占所有上市公司数量的历年平均数比重不足2%。
分红比较典型的案例如长江电力，每年都能够给投资者高派息率，2003年上市至今共分红634亿元，同期股价涨幅也达到661%，这类企业就是非常典型的蓝筹公司，而火电行业由于普遍存在高负债特性，即便是火电行业的行业龙头，其投资回报率一定会比较低。
如何赢得高回报：
寻找有十倍成长潜力的股票
2002年至今年第三季度，国内广义货币M2增长约800%，若把华为也包括在内，市值增长跑赢M2的共有8家公司，占比不足30%，说明投资A股要跑赢M2很难。不过，同期上证综指涨幅为147%，其中有19家公司跑赢上涨综指，占比超过60%，29家上市公司市值的算术平均增长了453%，这还不包括十五年下来的累计分红收益的平均额要远超A股所有公司的平均额。
上述案例说明，按照寻找行业龙头这一思路去选股，在过去十五年中仍能轻松获得超额投资收益。原因在于，行业龙头一般都具有长期投资高回报的特性，因此，即便你选中行业龙头的成功率不高，但被选中的行业龙头的高回报，可以拉高投资组合的平均回报率，这也是为什么只有19家公司跑赢上证综指，但算术平均回报率要超过上证综指对应涨幅的200%以上的原因。
在实际案例中，我们会发现，行业中的老大与老二之间的涨幅往往有天壤之别，如五粮液的十五年涨幅为18.8倍，涨幅已经很可观了。但五粮液毕竟不是白酒行业龙头，茅台才是白酒行业的龙头，而且，茅台在过去十五年的累计涨幅为115倍，是五粮液涨幅的6倍多。又如，尽管青岛海尔的十五年累计涨幅超越了同期货币供应量的累计增速，投资回报率非常不错，但家电行业的龙头是格力，其涨幅居然是海尔涨幅的10倍。因此，投资一定要敢于重配行业龙头，而不能退而求其次。因为彼此的投资回报率存在巨大鸿沟。
作为《未来蓝筹》的作者之一，曾在国泰君安研究所从事过五年研究的邵健，他从2004年起管理嘉实增长基金长达11年，管理该基金期间的总回报率为768%，年化回报率21%。他的投资方法就是寻找有十倍以上上涨潜力的股票。其实，他的投资逻辑类似于PE投资，即所投项目若能实现上市，其中一单的回报率就有可能覆盖其他投资的“潜在损失”。
不过，二级市场上类PE投资方法的优越性远胜过股权投资市场的PE：第一，几乎没有流动性风险；第二，投资血本无归的概率极小，即便没有选中龙头，或选中高成长的公司，也可能选中次龙头或次高成长的公司，同样有可能获得高回报。第三，可以知错就改，时刻拥有主动权。
因此，登高望远，用虔诚之心去寻找蓝筹，执着挖掘持续高成长的好公司，坚持长期投资，是获取投资高回报的一条捷径。
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