文/六便士
微信公众号：投资人六便士
尽管此股是我1月份在研习社公布的核心标的之一，但一直没有在公号公开说。今天，我们就聊聊正海生物。
根据我的选股体系，我们逐一分析。不过，在分析前，先了解下企业的基本资料，以下数据主要来自2017财报：
标的名称：正海生物。
所属行业：生物医药-医疗器械-第三类医疗器械。
管理团队：秘波海（董事长兼总经理，持股42,53%）；Qiu Dong（副董事长，技术核心，旗下公司Longwood间接持股14.85%）。
员工数量：178人，其中硕士及以上33人，本科79人，大专33人，大专以下33人。
企业愿景：做再生医学领域领导者。
主营业务：公司立足于再生医学领域，专注于再生医学相关产品的研发及产业化，主营业务为生物再生材料的研发、生产与销售。公司目前拥有软组织修复材料和硬组织修复材料两大系列产品，主要用于临床组织再生和创伤修复，属于再生医学范畴。临床应用涵盖口腔科、头颈外科、神经外科等领域，市场占有率持续稳居行业前列。
主营产品：海奥口腔修复膜、海奥生物膜、皮肤修复膜、骨修复材料；其中修复膜和生物膜是主要营收来源，占总营收的95%。
产品售价：海奥口腔修复膜B型1.5mm*2mm每片380元，B型2mm*2.5mm每片：680元。（阿里巴巴）
盈利能力：海奥口腔修复膜、海奥生物膜、皮肤修复膜、骨修复材料的毛利率平均在90%以上，净利率40%左右。
产品用途：口腔修复膜主要用于口腔内软组织浅层 缺损的修复；腮腺手术中预防味觉出汗（Frey’s）综合征；生物膜主要用于硬脑（脊）膜缺损的修复；皮肤修复膜主要用于真皮层缺损的创面修复；骨修复材料主要用于牙颌骨缺损（或骨 量不足）的填充和修复。
在研产品：活性生物骨、引导组织膜再生、子宫内膜、尿道修复片、新一代生物膜、鼻腔止血材料、3D打印生物陶瓷骨修复材料、自固化可吸收骨水泥。其中活性生物骨预计2019年取得产品注册证，引导组织再生膜预计2020年取得产品注册证，这是最快能贡献利润的增长点。
研发占比：研发投入占营收比例常年维持在9-10%左右。
OK，相信读了上面内容，下面的分析就比较容易懂了。
一、行业
正海生物卡位行业高端赛道，医疗器械领域的苹果
对于成长股，我只从两类行业里选股。一类是高DCF型行业，主要以必须消费（活着）和医药生物（活命）为主，追求长线和超长线挖掘长牛股；一类是空间无限型行业，符合消费升级的泛消费、泛科技、大娱乐、新能源、高端制造等都属于筛选范畴，追求中长线挖掘业绩爆发股。
正海生物主营产品是第三类医疗器械，属于生物医药，显然符合条件。
好了，我先说结论：正海所处的医疗器械行业，拥有辉煌的未来。而正海的产品又属于医疗器械中的第三类医疗器械（相当于手机行业里的苹果），拥有更加辉煌的未来。
为什么这么说？理由有三。
其一，我2个月前的文章挖掘出一批医药行业的好公司，了解一下就讲过，生物医药行业未来最大的机会，本质上就是要把握从“治好病到治得好”的国人在医疗服务上消费升级这一历史潮流演变的顶级趋势。
从把病治好到治得更好的消费升级大趋势来看，未来这个大行业最大的机会不是化学药、不是中药，也不是医药商业，而是在医疗器械、医疗服务和生物制品这三个子行业里。
未来10年，医疗器械、医疗服务和生物制品这三个细分子行业会发展更快，出现更多大市值公司，且每个子行业多会诞生千亿市值以上的大独角兽。
从目前来看，爱尔眼科、美年健康等的强势崛起，就得益于这个趋势，尤其是爱尔眼康，破千亿基本无压力。
从这个大格局看，生物制品和医疗器械行业，必然会出现千亿市值的企业。爱尔眼科、美年健康等的强势崛起，就得益于这个趋势。正海生物，也正处在这个趋势的洪流之中。（关于医疗器械及再生生物的行业空间、产业政策及竞争状况，建议大家自己做功课，本文限于篇幅不赘述）
其二，古今中外的股票市场，要论高DFC行业，必然是属消费和医疗。消费和医疗，一个决定了人能不能活着，一个决定了能不能活命，都是解决人类基础需求且持续性足够久的行业。这个行业中的企业，整体来说，无论是经营存续期还是现金流创造力，皆是秒杀其他一众行业。因此，此行业是牛股、长牛股的集中营。此处不多赘述。
其三，正海生物生产的口腔修复膜、皮肤修复膜、骨修复材料等都属于高端货，它属于第三类医疗器械。而第三类医疗器械是医疗器械领域的最高级别，与其他医疗器械最大的一个区别就在于它是植入人体的，人命关天。所以对其安全性、有效应和相容性的要求是非常的高，这类产品要对病人使用，皆要经过严格的临床验证并取得药监局颁发的产品注册证书。
（《医疗器械监督管理条例》-2014修订版）
其实隐含意思就是，正海在医疗器械这一细分领域的赛道上卡位高端，与生产血糖仪、血压计等中低端医疗器械的企业不可同日而语。如果说其他生产中低端医疗器械的企业是手机中的小米、OPPO/VIVODE等，那么正海就是手机中的苹果。这也是为什么正海产品的毛利率和净利率如此之高的一个原因。
二
企业：高成长+可持久的成长
先上结论：正海目前业绩虽是中速成长，但后劲十足持久性强。QiuDong/戴建武为核心的技术团队+正海母公司资金及资源支持+公司以再生生物核心技术构建起来的短中长产品线战略共同构建出足够强大的竞争壁垒，护城河足够深和宽。
为什么这么说，理由如下。
①、正海生物是一家高成长企业
首先，它市值小，50亿级别，市值增长弹性强。
其次，它连续3个季度业绩超市场预期，主因为海奥口腔膜和生物膜在国内主流医院市场的拓展进度加快，产品受到了市场的认可。这个，可以从它的净流润上反映出来。
如果你读过正海的招股书，你就该明白正海的主营产品生物膜和口腔膜，是弱周期性产品，没有明显的季节性。
而从下图中（我的统计）可以看到，正海17年3季报、4季报业绩明显提速，同比增长66%和48%，而18年一季度更是同比增长181%（按招股书的数据，一季报由于春节因素，以往销量是比其他季度略低的），同时，从数据看，它的净利润环比也是加速的。同比且环比加速，大牛股征兆也。
（本人纯手工统计）
第三，从17年财报看，正海目前核心产品在青岛、山东本地、重庆部分的医院销量大，而在全国其他医院渗透率却很低，以海奥（产品的品牌名）打出来的品牌口碑，以及它的产品性价比（价格比国外竞品便宜疗效却不差），接下来在其他国内主流医院加速扩张，部分替代国外竞品（盖式）等不是难事。
综上三点，正海仅以现有产品就能获得足够不错的业绩增长，它是一家高成长企业。目前已上市的4类核心产品渗透有多快，决定了短期业绩的加速度，这需要进一步跟踪。
当然，以上包括口腔膜、生物膜及脑膜等在内的产品市场空间并不大（冠昊生物的发展证明了这一点），如果说正海仅仅是卖这些产品，那也不足以让我把它列到超级成长股的研究范畴。
正海真正让我看中的，是它的在研产品，这才是它的未来。事实上正是在研产品决而定了它的业绩的持久性，决定了它未来能走多远。
②、正海业绩成长的持久性较强，后劲十足
我认为，从企业愿景（做再生医学领域领导者）出发，落实到产品线上的切入再生医学应用场景，结合市场规模的短中长期的产品研发线的规划能力，才是正海区别于冠昊生物之流，未来有可能做大的真正关键因素。这也是正海业绩能否持续的根本原因。
（正海的发展历程-数据来源：2017年报）
很显然，正海的管理层是目光长远的、是有格局观的。此前口腔膜没上市时靠正海集团持续烧钱投入大笔资金研发，到现在即便有了口腔膜和生物膜爆品之后，仍然在持续的大笔研发，可谓是着眼于未来。
（正海的在研产品-数据来源：2017年报）
活性生物骨预计2019取得注册证，引导组织再生膜预计2020取得注册证，一旦拿到注册证，就可以上市销售。
据我毛估，活性生物骨上市后5年内可以给正海创造400亿的市值，而子宫内膜上市将会在5年内给正海创造500亿的市值，加上目前的生物膜和口腔膜等的正常增长，10年内如果不出意外（产品如期上市+正海没遇到强力竞品+获得超过10%的市场占有率），基本有不小的概率能突破1000亿市值大关。
之所以这么说，是因为活性生物骨和子宫内膜的市场空间非常大。（具体是如何毛估测算的，留着下篇说）
假设真能实现，以正海目前50来亿的市值算，正海就是一只20倍股。
那么，正海会遇到强劲的竞品吗，后续产品仍然能获得市场认可吗？真的能继续维持它的高成长吗？我们不妨借用波特五力模型来做个分析。
同行业竞争者的竞争程度：可以笑了，国外产品要用国货替代，国家“2025高端制造“计划的政策大力支持高端医疗器械，因此以后国外大牌的份额只会萎缩；而国内，生物膜正海目前已有超过冠昊的势头，至于口腔膜正海是绝对的老大，而在研产品放眼国内没有对手。
上游供应商议价能力：看图便知，生物再生材料的上游为畜牧业、化学试剂等行业，产品所需原材料主要为牛源动物组织，这玩意儿国内市场化程度较高，原材料供应充足。因此，正海对上游议价权极高。
（正海的上下游情况-数据来源：招股书）
下游消费者议价能力：生物再生材料的下游为医院、整形美容机构等，其中包括口腔科、神经外科、骨科、心外科等科室。这个略有点麻烦，产品能不能卖出去，前期很关键，主要是搞定主流大医院医生及美容机构。因为正海的产品不是直接toC的，医院、美容机构等都是大规模采购，因此相对来说议价权略低。BUT，好消息是目前正海在口腔膜和生物膜已经取得重大突破，攻进很多主流医院，那么至少在这两个产品上，它的口碑已经建立起来，最难的阶段已经过去。有了前期产品的好口碑，后期新产品上市，我相信销售难度及销售成成本会降低很多。（这也再次说明了产品线矩阵的好处）
潜在进入者威胁：在这一点上，我可以说威胁很小。虽然不是医学相关专业，但以我的判断，正海不低的研发费用（10%）左右，这些年积累的38项专利授权、24项发明专利，掌握了复合去抗、病毒灭活、天然无交联动物组织处理、冻干成形等核心技术，以及以Qiudong/戴建武为核心的专家级人物坐镇......一个外行想杀进来，哪怕他有更强的资本，也不是轻易就能突破的。
而且，最重要的是，以正海的这种产品线布局手段，潜在竞品能各个产品全部模仿取而代之？概率不大。（再次说明了产品线矩阵的好处）
这一块，我觉得正海的护城河比较深、比较宽。
替代品威胁：生物再生材料与其他帮助康复材料互为替代品，而我前面说过，患者使用高植医疗器械，真是因为消费升级这个大趋势呀。如果能通过再生生物材料让疾病恢复更快更好，是不会倒退回去使用传统的康复手段的。因此，这块的威胁目前较小，除非出现比再生生物技术更颠覆性的康复产品。
综合波特五力可以看出，生物再生材料这种高植医疗器械，能看得见的几年内，大概率是被正海掌控的。说正海是再生医学领域领导者，至少在国内不为过。
综上，正海继续按照现有路线走下去，不断大规模投入资金，不断在研发上做创新及微创新，不断完善产品线的阵容深度和平衡度，并保持较好的产品性价比，大概率能持续的让业绩高增长。
因此可以说，正海是牛逼细分行业里的牛逼公司。
公司是好，但现在能买吗？
这就得看估值了。
三
估值：个人认为，不便宜
论证了正海是个好公司，也神预言了它未来10年内可能是只20倍股，达到千亿市值（满足我说的3个条件），但我此刻想着重强调的是：它现在的估值真的不便宜。
面对统一家企业，每个人的预期是不同的，因此给它的估值也不同，在我这里可能觉得高了，你那里可能觉得不高。在股票投资里，估值是艺术。我个人认为，目前的这个估值，不便宜。
因此，理性地讲，从中短线来说，此时不是一个好价格，不是一个好买点。当然，如果您是土豪，这笔钱几年内根本不用，也不怕买了被套，那么请随意，我相信只要我说的3个条件成立，您持有的时间越长，赚大钱的概率不小。
最后，在次强调，我说的这3个条件是：正海的在研产品如期上市+正海没遇到强力竞品+正海各产品均获得超过10%+的市场占有率。
若满足以上3个条件，10年内正海达到千亿的概率很大。
但商业的本质是竞争，若期间因各种因素而导致了正海的基本面发生变化，以上3个条件不能满足，那么我保持修改“正海10年内千亿“这一结论的权利。
以上。
