未来几年，中概股该怎么买？_

易简财经

7月25日，雪球在北京举办2020雪球上市公司领袖峰会，会上进行了一次圆桌会谈，主题是「中概股未来的投资方向」，邀请的嘉宾分别是雪球创始人方三文 @不明真相的群众，雪球人气用户 @月风_投资笔记，雪球人气用户 @张可兴，雪球人气用户 @雨枫，雪球人气用户 @刘志超。来看看对于中概股，他们发表了什么有深度的观点。

方三文@不明真相的群众：

1、过去我一直说我投资有三个偏好：1、互联网偏好。2、精神需求偏好。3、中国偏好。

2、现在大家说新能源汽车、智能汽车，首先我的看法是，用户并不需要一辆新能源汽车，也并不需要一辆智能汽车，用户只需要体验更好的汽车，一种新的技术开始应用时，如果哪些厂商能够利用技术迭代或产品形态更新的过程给用户提供更好的体验，那他可能会改变既有的市场格局。

3、汽车是一个非常大的行业，从消费品类上来说仅次于房地产，所以是个大行业，大行业意味着这里面单个企业的盈利规模有可能比较大。

4、用户在汽车消费上是追求差异化的，汽车产能的扩张严重依赖于资本投入，这个东西决定了单一汽车厂商占有的市场份额受限，不可能无限集中。

5、长期来看，任何汽车厂商不可能依靠对某一个技术的垄断/独占长期获得超额收益，最后汽车厂商获得利润的主要来源：

（1）管理效率；

（2）品牌溢价。

即有好的管理模式，效率更高，然后能有好的品牌，能获得品牌溢价的公司长期来说能赚到更多钱。

6、我给三个代码。沪深300、恒生国际200、纳斯达克100QQQ。

@月风_投资笔记：

1、我觉得这次其实对有些行业的影响最深的，我觉得最大一个特点就是线上化和宅化。疫情不只是把我们这些年轻人关在家里了，严格意义上把一些更年长的长辈关在家里，他们没有办法打麻将，或者跳广场舞，结果他们发现中年人的第一款游戏。

所以我们可以看到像三七互娱这些公司为什么这一轮中A股和美股加起来看（涨幅）最强的，因为它做得这些游戏最符合中年人的消费习惯。所以我经常跟他们开玩笑说这一轮疫情，包括就像类似于之前拼多多一样，他他帮一些行业做一些渠道下沉，挖出了中国最后一批没有接触过这些新兴经济、新兴领域的用户，这个变化，资本市场到现在的认知还是不足的。

2、没有估值会是一个加分项吗？最起码它不应该是一个加分项，这点是最基本的投资认知，也是大家最基本的道德底线，相信大家是认可的。

3、但是到今天我可以跟大家很明确地说，没有估值的公司，包括A股、中概股、港股，都到了机构定价的中上延这一段，没有估值，可以给你一套别的估值体系，但是这套估值体系是机构的悲观到机构的乐观。

4、无论A股、美股都是过度、有适度折价，现在快要脱离机构或者偏主流投资者认为的估值上游的位置。这是核心的问题。某种意义上我认为B站的可变现价值起码比有一些公司好一些，在机构认可的中游或者中游再上面一点，但是你说有没有风险？有风险，因为他把未来2024年、2025年，甚至2030年的估值折现到现在，这是我对B站的观点，有空间，但是你要想明白你要参与的是什么游戏，这点是最重要的。

@张可兴：

1、我觉得我们从国家的角度来说，尽可能的让越来越多的行业在线化，就是通过这次疫情加速了这个转变。

2、投资是一个长周期的，因为格雷投资的风格是属于短期业绩要看，但是更重要的是看长期，不是看一两年，三五年，而是整个企业的终止，最终看五年十年以上的周期。未来看好的领域有：在线教育、在线办公、在线游戏、云计算。

3、科技是未来两三年甚至更长的周期，短期波动不会掩盖三五年甚至更长的上升空间，关键看你投资资金的属性是短期还是中期还是中长期，所以科技是我最看好的，紧接着是消费和医药这三大方向。

4、有些龙头可能估值并不便宜，但可能它的下跌空间业有限，因为最重要的变化，我们的理解就是以前的A股在未来可能看不到了，可能越来越国际化，这个国际化的表现就是好公司越来越贵，当然不能贵得离谱，还要合理，甚至合理偏贵一点点，烂公司就要越来越便宜，这就是分化，所以我们选股很苛刻，所有的股票加一块儿数量不超过50个，基本是十几个细分子领域的龙头或者我们认为未来高增长的行业。

@雨枫：

1、真正在今天这个时间点上我们看一下，因为今天是中概股论坛，我倒是认为我们在座诸位，因为大家基本上都有美股投资，某种意义上说我们是整个疫情灾难中的既得利益者，我们其实得利了，为什么？大家可以回想一下去年下半年到去年底美股有段时间有很大的调整，大概在30%-40%，道琼斯跌了将近8000还是10000点，但疫情一来你发现整个全世界的央行在放水，流动性非常宽松，今天坐在这里买美股亏钱的人应该很少吧，我不知道。

2、我们做股票投资的这些人可能是受益者。但传统行业，今天你认为它受益了的很多行业也许它并不真的是受益者，只是它最难、最危险的时候在今天可能还没有到。

3、今天去看B站的规模、市值折下来大概1000亿人民币左右，是不是这个公司所有它所在业务的价值充分释放的状态？我很明确的判断，不是，它的价值真正释放出来起码还要5年时间，这是长期看好的东西。

4、我买B站的时候，我的心理预期也是5-10年，在这个心理预期来讲，我拿着它是睡得着的，因为它的未来价值顶点肯定不在一两百亿美金这样一个量级上，这一点我是很有信心的，是很放心的。

5、天看好的是这家公司长期的发展潜力、发展前景的时候，我更在意的是他有没有服务好今天的用户群，能不能跟这些用户群共同发展，在用户的成长过程中不断发掘新的需求、新的商业增长点，而不是今天说他今天的收入来源于什么地方，我觉得这个在5年的价值时间上讲没有什么太大的意义，有可能5年以后，B站的主体收入跟现在的结构完全不同，这个时候你去讨论他上个月发了一个游戏，这个游戏收入怎么样，我觉得对我来说意义不大。

6、我自己其实今年真正比较感兴趣，特别想买的新股就一只，大家可能也能猜到，就是下周上市的理想。刚才在休息室里的时候看到它现在最新估值已经80多亿美金了，说实话不便宜，所以如果买了的话心理上做好锁在那儿放着一年两年不动的准备。

【圆桌实录】

刘志超：大家好，又到了最后的圆桌论坛的环节了，留在最后的球友们一般来说还都是比较懂雪球的活动特点。一般在最后是最容易出现致富代码的。今天应该是雪球在2020年第一次举行一个中小型的线下活动，今年经历了一场比较意外的疫情，疫情对我们的经济当时还是起到了一个非常大的影响，经济一度有一个冰冻的状态，但是现在疫情基本上在国内已经非常受控了，很多行业解除了冰冻的状态，有了新生，我们想看一下这几位嘉宾对于新生的看法，有哪些行业可能经历了这场疫情以后，他有了一些新发展契机，我们想从月风投资笔记给我们先介绍一下。

月风_投资笔记：可能有些朋友对我来宾比较多，因为我自己算是一个深度的游戏或者传媒行业的爱好者，我觉得这次其实对有些行业的影响最深的，我觉得最大一个特点就是线上化和宅化，我们可以看到在疫情结束以后第一个，之前有一个经济学家发表了一个数据，我们的餐馆的复工率现在已经达到了99%，但是可以看到迄今为止餐馆的平均消费金额或消费体量恢复到之前的75%左右，所以看到大量人现在已经不愿意再去吃饭，或者减少在外吃饭的频率了。

同时可以看到，在一些行业和一些领域，我们出现了一些不愿意上班，或者我更愿意在家里窝着或者在家里参加会议，包括熟人见面的频次，包括我们最近看到的一个数据：朋友圈的打开率在大幅度降低，还有一个跟中概股有关系，大家都知道这一轮大部分的中概股的股价都是在上涨的，我有一个很有名的中概股的名词是在下跌的，就是陌陌，陌陌最新的5月份和6月份的第三方调查数据都显示，用户活跃数和用户量没有一个明显的回升，反而从比较长期来看有一个回落情况，所以他的股价大概可以看一下，走势是非常低迷的，很多人已经开始终止了起码叫阶段性终止了线下或者陌生人社交这样一个情况。

而与之对应的哪些行业开始发生了崛起？我们可以看到在家里的或者在大家手机上的一些直播，新营销，包括游戏，所以我们可以看到这一轮的线上化和宅化可能对于一些行业的改革是一个革命性的。

特别以游戏为例，大家发现游戏板块在今年3、4月份或者4、5月份有一个非常明显的回调，包括A股、美股都有回调，但是为什么后面创不回新高，即使大家认为疫情结束以后大家应该复工，但是我们可以看到5和6月份的数据整体非常平稳，因为他做了一次变相的渠道下沉，疫情不只是把我们这些年轻人关在家里了，严格意义上把一些更年长的长辈关在家里，他们没有办法打麻将，或者跳广场舞，结果他们发现中年人的第一款游戏。

刘志超：谢谢月风同志给我们的一个分享。因为月风投资在游戏方面研究还是比较深的，所以他刚才跟我们大家分享的主要是他对于游戏方面一些公司的看法。待会儿后面我们会让他具体分析他看好的公司。现在请张总把刚才我们问的问题给大家分享一下。

张可兴：大家下午好，我是格雷资产的张可兴，我们代表风头资金，在市场做了十几年，今天说到中概股，跟我们投资相关，讲的太泛没有意义。疫情期间，对于一些只要是在线的东西都应该有些非常大的促进，可能有些领域比像一些教育，这个促进可能是一种井喷式的，但是这种井喷式的我估计留存率可能会比较低，可能也会慢慢的下来。但是不管怎么样，所有对在线的经济都会有一个非常大的利好。

可能很多人觉得这个利好可能就是一个短期，疫情早晚要过去，疫情过去怎么办，是不是这些企业明年的增长速度就会下来？我觉得是这样的，因为这个疫情改变的不仅仅是我们几个季度的业绩，它改变了是从一个国家到每个人的一种工作、生活方式，甚至一种思维方式。

大家可以再看更高层的这些发展战略，实际上我觉得至少我自己的观点，不一定对，我觉得我们从国家的角度来说，尽可能的让越来越多的行业在线化，就是通过这次疫情加速了这个转变。所以我觉得这个时间，或者这些行业的发展周期不是短短的一年，或者是几个季度，可能会持续两三年，这个时间可能更长。

所以从这个角度来说，我们说中概股代表科技，或者是偏软的科技，或者A股的科技行情是不是就昙花一现就结束了？今天雪球上有一个路演，就是科技的盛宴还能持续多少？我的观点就跟现在我想说的一样，这个盛宴包括中概股可能会持续两三年以上，甚至很多企业的成长可能超过五年以上的周期，所以我觉得这个是对这个疫情，对于整个在线的一些经济有很大的一个促进，不是短期的，这是我的看法。

具体比如说我们看好什么方向？具体有相对应的标的，但是大家也不要对号入座，这可能也对大家有误导，我说一些企业可能大家一猜股市就这些，没有推荐的意思，可能是误导。但是这些股票的估值大家觉得很高了，这么贵了，能买吗？这是大家关心的问题，但是我认为它是一个长周期的，因为格雷投资的风格是属于短期业绩要看，但是更重要的是看长期，不是看一两年，三五年，而是整个企业的终止，最终看五年十年以上的周期。

所以像有几个方向，比如在线教育这个领域，中概股也有很重要的国内的龙头，我们也是很看好的。因为在线教育这个领域我觉得它实际上是一个资源错位竞争的问题，很多一些五六线、三四线城市没有那么好的师资力量，在线教育这个形式解决了用一、二线，清北，一些很强的学校毕业的学生作为老师，解决了小学强大的师资资源的问题，所以应该是降维的打击，所以我觉得在线教育解决的是这个问题，不是一个短期的事，而且疫情肯定是加速了，这是我们对在线教育非常看好的（一个方面）。

第二点就是在线办公，因为疫情半年多，在线会议用的很多，除了腾讯会议之外，Zoom用的一定也很多，包括钉钉也会用。但是我们发现一个问题，大家如果都习惯了用这个会议之后，觉得实际上不见面也是可以的，也不需要见面，特别是熟人，见过一两次就不需要再见面了，北京这种路上就有两三个小时的成本，见面的意义也不大，这是一个很强大的深远影响的东西，所以不会因为疫情让它短期爆发了，然后疫情过后就会结束，我觉得它是非常深远的，所以像在线会议还有在线办公我们也是非常看好的。

第三点就是在线游戏，刚才已经提到了，这个可能偏短期一点点，没有那么长期，因为毕竟这是靠时间去堆积的，如果没有时间的话可能也无法付费。

所以在中概股里面我们可能更倾向于软的东西，因为A股可能更多偏硬的，代工的、制造的这样的偏多，所以我们觉得A股这样的硬科技不是说它没有什么竞争力，也不能这么说，只不过在投资的确定性的角度来说，软性的东西更容易形成一定的壁垒，也更容易实现业绩的长期确定性，所以我们可能更关注这几个领域。

当然像一些云计算，云计算也是我们非常看好的一个领域，像这些在线的电商等等我就不说了，没有什么新鲜的东西。我想说的意思是，科技这个周期是因为不仅是国家的一个战略，它也是因为我们5G手机还没有完全普及，或者说是刚刚开始，这个周期我们粗略的看一下可能也是至少两三年以上的事情，5G网络带来的变化可能我们现在没有人能想清楚究竟比4G多了多少，或者是一个什么样的变化我也不知道，但是我觉得这个周期我们认为是刚刚开始的，并没有结束，所以我们是长线看好的。这个估值的问题我想说的是估值我们看的是终止，刚才还聊特斯拉，包括一些教育股票有些都是亏损的，甚至净利润都没法看，你只能看它最终能值多少钱，来比较你现在是不是有投资机会，这是我想说的关于中概股的问题。

还有一个问题就说到中概股为什么去美国上市，包括未来的格局。我这么看，因为这跟我们投资可能关系并没有那么大，但是我觉得国家的角度来说是鼓励发展民营经济，设立科创板，引入注册制，这是一个里程碑式的变化，意味着以后没有企业去上海外上市了，除非有品牌影响的目的和战略，如果没有这样一个想法的话，可能在未来三五年之内，越来越多的企业会回到港股，A股上市，但是还会有很多七叶一选择去美股上市，美股跟A股、港股不一样的地方，这种情况下为什么还有很多企业去美股上市，因为全球流动性泛滥，美股涨得也非常好，企业的想法当然是什么时候估值高了就什么时候上市，或者什么时候需要融资的时候才上市，所以未来的格局就是再往三五年看，肯定是以中国A股和港股为主，这是不用说的，但是在过程当中还会有很多企业去美股上市，这是一个量变到质变的过程，这是我的看法。

刘志超：张总的逻辑是比较长远和宏大的，他也具体点出来比较看好几乎是所有的在线的服务，其中点了教育、在线办公、游戏、云之类的，现在请雨枫老师给我们分享一下您的想法。

雨枫：大家好我是雨枫，刚才两位都是做私募基金的大佬，我是一个散户，而且是和雪球一同成长的散户，过去20多年基本都是从事互联网行业。

首先我想提出一个问题，我们讨论疫情对特定行业或特定投资机会的影响时可能要分两个维度，第一个维度是关于行业的维度，前两位嘉宾已经提过了很多行业，他们肯定是受疫情正面影响/负面影响，但还有另外一个维度，就是时间阶段的维度。

我们回想一下在疫情刚开始2、3月份的时候，那时候很多做娱乐、做在线教育，做在线视频的公司会觉得这个事情是我的利好，现在大家都关在家里出不去了，只能在家打游戏、看视频，孩子上不了学的在家上课。但我们把这件事情看成利好的前提是我们认为可能三个月、两个月甚至半年，这件事情就结束了，所有的东西恢复正常了，这时候好象我免费获得了很多新用户、免费获得了很多新的在线市场。

可是在今天再回头来看这件事情的时候，如果今天我们把疫情对整个经济的影响不看成短期事件，起码看成持续一年以上的中期事件时，你会发现一开始我没有班上，在家里打游戏，打着打着我发现我所在的公司倒闭了，下个月我没有工资了，那他打游戏的心态会发生变化；一开始我发现家里的小孩在家里上课，不让出去，我可以给他买很好的平板电脑，给他报各种课程，但后来发现我们今年公司要减薪甚至要裁员了，所以整个消费者的预期在这个过程中不断发生着变化和调整，这时候很多行业在一开始，你看它好象得到了某些机会，但也许只是因为这些机会买单的时候比较往后，而其它一些行业（如电影院）买单的时间往前，我们看到电影院前半年很萧条，也许后半年继续萧条，或者好一点。

举个例子，网络广告，疫情刚开始时某些特定行业的网络广告投放大幅度增加，因为它预期在这个时间点把用户买进来，未来整个生命周期的收入贡献其实与以前一样。但这个假设今天回头来看是否认同？今天7月份，在中国我们认为这波疫情起码结束了，但有越来越多浮出水面的东西，举个例子，最近一两个月我经常打网约车，我有一个习惯，每次打车时我会跟司机师傅聊几句“师傅你业务怎么样？”“之前是做什么的？”你会发现一个现象，这几个月里有很多其它行业（尤其是做餐饮的、做幼教培训）的人的店铺或所在公司关门了，他出来开始做这个事情。这个事情相信我们周围都有。

接下来问一个问题，这个现象是现在开始一两个月之内是这样，过两个月之后到秋天就回去继续做店铺，还是可能未来很长一段时间都要以此谋生？在这两种预期里他对他未来的消费倾向会产生很大很大的不同，所以这一点上我会认为时间的跨度到底是在今天我们把疫情看成三个月的事情、看成一年的事情，甚至看成两到三年的事情，我们得到的关于某些行业好、某些行业不好的判断会有非常非常大的不同。

真正在今天这个时间点上我们看一下，因为今天是中概股论坛，我倒是认为我们在座诸位，因为大家基本上都有美股投资，某种意义上说我们是整个疫情灾难中的既得利益者，我们其实得利了，为什么？大家可以回想一下去年下半年到去年底美股有段时间有很大的调整，大概在30%-40%，道琼斯跌了将近8000还是10000点，但疫情一来你发现整个全世界的央行在放水，流动性非常宽松，今天坐在这里买美股亏钱的人应该很少吧，我不知道。

谁是受益者？可能我们做股票投资的这些人可能是受益者。但传统行业，今天你认为它受益了的很多行业也许它并不真的是受益者，只是它最难、最危险的时候在今天可能还没有到。

这是我的看法，谢谢。

刘志超：雨枫老师的观点比较明确，大家都要为疫情买单，只不过有的买单早有的买单晚。

雨枫：对，差不多是这个意思。

刘志超：现在请方总分享一下他的观点吧。

方三文：我从来不认为我的投资能够去应对类似于新冠疫情这样的事情，因为我不知道这样的事情会不会发生，我也不知道发生之后会怎么样，所以我的投资完全不受这个的影响，我在整个疫情期间基本上没有交易，没有什么变化。

刘志超：我们理解，方总是不会受短期事件影响，也不会预测这个东西会不会发生，但这个事情现在已经发生了，我们从行业的角度来看，你目前持有的一些公司，或者你看好的一些公司，在已经发生的事件里，它的业务量或各方面确实比以前有更多增长的？

方三文：我持有的公司业务在疫情期间表现非常好，但这不是我故意的，因为我是在疫情之前就买了它们，和疫情的发生没有关系。如果说在疫情期间它们的业务好，可能这是它们本身就有一种抵御各种波动的能力，这个东西回去看，这些公司是怎么选出来的？

过去我一直说我投资有三个偏好：

1、互联网偏好。

2、精神需求偏好。

3、中国偏好。

这三个偏好，是这样子选出来的，大概就是这样。

你问我看好哪个行业，大概就是这样，以后也大概是这样。

刘志超：我明白方总的意思了，方总的意思是我看好、我投资的这三个方向刚好撞上了这次疫情，它也确实因此受益了，别的没什么特别的观点。

方三文：没什么新的观点。

刘志超：之前在雪球上我看有个用户向方总提问，他开玩笑“如果说买一家公司我应该怎样对它的估值或各方面比较放心才能买入它呢？”方总的回答是“你可以把这家公司当成你朋友开的公司，如果这是你朋友开的公司，你很放心，你就把钱投到这个公司里，相当于把钱交给你的朋友投资了。”

底下有一条评论当时我印象非常深刻，方总说的话对于我来说是一个比喻，但对于他来说是一个事实，方总确实有很多朋友是上市公司的创始人或管理者。

最近我们也知道有一家公司非常火，叫理想汽车，它最近才提交了IPO申请，也马上要上市了，但它的创始人李想之前也是方总的一个朋友。我们今天想再跟方总聊一聊电动车方面的想法，因为方总在去年做了一个新能源汽车的分享，我记得当时方总分享的一些点，“消费者是不需要电动车的，他只是需要一个体验更好的车”，我们想请方总分享一下他最近对于电动车有没有一些新的观点、新的看法？

方三文：也没有什么新的看法，还是老的看法。我的老看法是什么呢？

1、汽车是一个非常大的行业，从消费品类上来说仅次于房地产，所以是个大行业，大行业意味着这里面单个企业的盈利规模有可能比较大。

2、用户在汽车消费上是追求差异化的，汽车产能的扩张严重依赖于资本投入，这个东西决定了单一汽车厂商占有的市场份额受限，不可能无限集中。

3、长期来看，任何汽车厂商不可能依靠对某一个技术的垄断/独占长期获得超额收益，最后汽车厂商获得利润的主要来源：（1）管理效率；（2）品牌溢价。即有好的管理模式，效率更高，然后能有好的品牌，能获得品牌溢价的公司长期来说能赚到更多钱。

这是我对汽车这个行业整个的看法。是老看法。

现在大家说新能源汽车、智能汽车，首先我的看法是，用户并不需要一辆新能源汽车，也并不需要一辆智能汽车，用户只需要体验更好的汽车，一种新的技术开始应用时，如果哪些厂商能够利用技术迭代或产品形态更新的过程给用户提供更好的体验，那他可能会改变既有的市场格局。

我们来看一下哪些东西有可能成为汽车企业胜出的手段：

1、电驱动技术。汽车是一种运输工具，加速度就是汽车体验最核心的，电驱动利用加速度方面的优势对传统燃油汽车其实是一种降维打击，所以整个电驱动汽车对于传统燃油汽车是体验上的全面提升，但这里面要注意几个问题：

1）电池是通用资源。

2）电池的管理技术最后一定会成为外溢和共享的技术。在现在来说，纯电带来的体验优势会被另一个劣势所抵销，充电不方便，有里程焦虑。到目前为止纯电汽车实际上能行得通的市场定位是有固定充电条件家庭的第二辆车，所以我认为这个市场空间是有限的。

2、自动驾驶技术。我觉得在自动驾驶这个事情上也是，最终自动驾驶/辅助驾驶会成为汽车驾驶的标配，目前已有非常清晰的趋势，各厂商在这方面能做的差异化是非常有限的，从它的发展路径来说我觉得可能并不是一个完全不受条件限制的全自动驾驶，而是受一定条件限制的辅助驾驶功能的持续优化，它无限接近于完全自动驾驶，但可能永远到不了那个最终点，这个东西会成为所有汽车厂商的标配，单一厂商做不到很大的差异化。

3、使用汽车的交互体验。这个事情反而有可能成为各个厂家差异比较大的地方，这个东西的变化来自于什么地方？其实是来自于互联网的用户体验思维往汽车使用体验上的移植，在燃油汽车时代，各个厂商做出了一套相对比较稳定的交互体验，比如上面有很多很多键，但这个体验是不是最好的？不一定，其实互联网产品基于多年跟用户持续、海量的互动，对用户体验进行的升级其实是比传统汽车的交互体验好很多，基于对用户体验的理解，有可能各个厂商会做出交互体验有差异化的车，对用户交互体验理解更加到位的厂商有可能会做出一定的优势，这个东西跟我们看到的互联网软件产品的交互优势是一样的，表面上看来你可以完全拷贝别人的产品，但实际上最后大家的交互体验差异很大，实际上它是由无数数据、无数小地方的打磨堆出来的，这个东西可能会形成厂商之间的差异化。

4、基于对用户对产品反馈的数据，对产品进行持续改进的能力。这也可能可以成为企业的优势，这个东西也是看起来很玄妙，但其实真实存在，过去传统消费品也非常重视用户的反馈，但实际上从用户的反馈最后到改进产品以及持续改进产品，这个反应链条是很长的，但有一些新企业在这方面的反应链条更短，对用户反馈的理解以及改进产品的效率也可能成为企业的一种竞争优势。

5、企业本身的管理优势。这个东西也非常重要，我们以目前中国汽车市场格局来看，它由几个力量组成：1、世界500强企业，比如德国BBA、日本丰田本田日产，美国通用福特，这些世界500强企业过去建立了一个极其复杂的架构，这个效率是否效率最高其实令人怀疑。再有就是中国本土的国有企业和中国传统的民营企业，这些企业的管理效率是否一定最高其实值得怀疑，也许有比它们更好的管理架构和方法能提高效率，这方面也许可以成为企业的优势。

以上就是我对这个行业的一些老的看法。

刘志超：方总刚才的看法基本上就是说像技术方面的差异，在电动车之间可能没法做到很差异化，但是我们可以在驾驶的交互体验，包括公司本身的运营效率方面，可以做到比较大的差异化。以这些比较著名的电动车公司，比如说特斯拉，比如说蔚来，比如说理想汽车，方总认为现在他们三个中，或者就说三个公司，他们中间产品力有没有比较大的差异化，包括刚才你说的公司运营效率方面有没有哪个比较突出？

方三文：产品方面，其实我算是特斯拉的深度用户，我买过两辆特斯拉，目前我还没有驾驶过理想和蔚来汽车，所以产品方面我现在无法评价。在公司的管理效率方面我能感受到，目前理想优势是非常明显的。我说一说我投资公司的老观点，我一直认为个人的能力是有限的，公司的资源也是有限的，所以我喜欢相信这个有限论的公司，这个相信有限论的公司一般会体现为这个公司的注意力比较聚焦，资源比较集中。理想的现代企业文化整体上是这个特征，他是比较专注和聚焦的。

刘志超：那么我问一个尖锐的问题，方总最早是持有特斯拉的，后来把特斯拉卖掉了，从去年年中左右到现在一年左右的时间，特斯拉涨了快10倍，它的估值前一段突破了3000亿美元，我想问方总，现在对特斯拉公司怎么判断？有没有泡沫？

方三文：我觉得估值肯定是不便宜的，泡沫不泡沫我不知道，我引用格林斯潘的一句老话，是不是泡沫要破灭了才知道，我不知道。

刘志超：谢谢方总的分享。现在请雨枫老师给我们分享一下，我们在两年前我跟雨枫老师一块儿参加过一次中概峰会的圆桌论坛，当时雨枫老师旗帜鲜明地提出了两个观点，其中一个观点就是说，因为当时爱奇艺的市值大约是在110亿美元，B站的市值当时是35亿美元，当时雨枫老师旗帜鲜明地提出，说在10年之后或者10年以内，B站的市值会超过爱奇艺，达到爱奇艺的3倍，现在来看它们的市值，经过2年的时间，基本上B站在139亿，爱奇艺应该在150亿，大约比较相近了，雨枫老师的预言已经完成了一半。我们想请雨枫老师再分享一下现在对B站有什么看法，因为B站最近涨得特别凶，今年涨了2-3倍，请雨枫老师跟我们分享一下对B站的看法。

雨枫：我上次参加雪球的活动的时候，那个时候B站刚刚IPO，有两年多的时间，前几天的时候，最高我记得到过51块多，那几天我心里是有点慌的，包括我在雪球上发：有没有什么可以对冲的东西？为什么有这样的一个看法？

首先今天去看B站的规模、市值折下来大概1000亿人民币左右，是不是这个公司所有它所在业务的价值充分释放的状态？我很明确的判断，不是，它的价值真正释放出来起码还要5年时间，这是长期看好的东西。

第二，在今年这个时间点上，刚才的问题我也聊过，今天可能都是美股的大幅度上涨或者叫流动性泛滥的受益者，在今天这个时间点上看B站或者看你手里持有的任何一只你觉得基本面还不错，前景看好的股票的时候，你问自己一个问题，就是今天我的这只股票价格在未来的12-18个月腰斩了，比如B站我们想象它跌到20块钱以下，你是不是还是坐在这儿，吃饭，晚上是不是还能睡得着，这是对今天所有持美股的人都需要测试的问题，在短期如果你比较在意账面亏损的话，B站也好，包括刚才方总分享的特斯拉也好，我认为你都要去做好承担一定的回撤的心理准备。

但是从更长的时间段来讲，我买B站的时候，我的心理预期也是5-10年，在这个心理预期来讲，我拿着它是睡得着的，因为它的未来价值顶点肯定不在一两百亿美金这样一个量级上，这一点我是很有信心的，是很放心的。

刘志超：我想再问雨枫老师一下，我们也知道你刚刚说的它未来的价值还需要几年时间去释放，但是价值反映到公司上总是要反映到它赚的钱上，你觉得B站现在的，你自己说它未来几年的价值，它的价值会从哪些方面或者哪些业务方面赚到钱，把价值释放出来？

雨枫：我两年之前在聊B站的时候，那个时候曾经去拿腾讯的发展史做过一个对比，我反复强调，我不认为B站会成为下一个腾讯，这个不可能。但是我在这里也可以做一个分享，腾讯应该是在2004年的时候，他在港股IPO，那个时间点，它主要的收入构成最大的一块叫SP（手机短信相关的收费业务），还有一块增长点叫虚拟宠物，就是在桌面上一个QQ宠物，你能喂食，是这样的一个构成。今天财报拿出来，这两个都不见了。为什么讲这个？如果我们今天看好的是这家公司长期的发展潜力、发展前景的时候，我更在意的是他有没有服务好今天的用户群，能不能跟这些用户群共同发展，在用户的成长过程中不断发掘新的需求、新的商业增长点，而不是今天说他今天的收入来源于什么地方，我觉得这个在5年的价值时间上讲没有什么太大的意义，有可能5年以后，B站的主体收入跟现在的结构完全不同，这个时候你去讨论他上个月发了一个游戏，这个游戏收入怎么样，我觉得对我来说意义不大，是这样。

刘志超：雨枫老师的意思我也懂了，应该是主要靠情怀。

雨枫：这不是情怀，因为B站这个故事之前有很多人问我，说我为什么看好这个公司，你到底看好什么？是不是纯粹是一种情怀，是不是觉得我就是无条件看好，有点“脑残粉”那种。实际上不是，在我个人的职业生长过程中我花了很多的时间在了解和分析，包括跟当年的腾讯打过交道，我最早打交道的时候这家公司70个人，我发现它跟B站有一个很相似的故事，今天有一个相对于看起来不是那么主流的调性，这个调性落在现在消费能力不是很强的年轻用户身上，这时候主流用户群或者主流投资者会认为这是一个小孩玩的东西，他长大了以后，他成为成年人以后，他毕业了以后，他有孩子以后，他怎么怎么以后，他会变。

我们想一想，可能我们周围经常有持有这种论调的人在发表自己的观点，但是实际上起码在腾讯这个案例上，我看到的是什么？我看到的是他的用户群真正成长起来之后，他把他年轻时候所带的很多文化消费的倾向、产品使用的习惯带到了更大的年龄段，是这个世界变了，是这些人的需求跟着成长起来了，而不是像之前的人看来说，B站现在可能都是一些学生，十几二十岁，00后，到30岁以后会怎么样，他40岁以后肯定不会跟他20岁的时候一样，但是他40岁的时候也绝对不会像今天40岁人的喜好一样，这是我一个非常明确的观点，或者说我对B站的信心的很重要一部分来源。

刘志超：雨枫老师主要还是看B站的未来，还是用户，用户现在虽然可能没有消费能力，但是他成长起来以后，他有了消费能力以后，他会对B站。

雨枫：这是真正意义上的所谓“和用户一起成长”的意义，这个成长不是概念性的成长，只是字面意义上的成长，现在20岁的人到30岁以后，他的价值观、使用产品的习惯，B站能不能持续抓住这部分人，跟他们一起变化，而不是守在某个地方，说你离开了我还在这儿，这是不对的。

刘志超：我大约知道雨枫老师的意思了，我们知道月风也是传媒行业的资深研究者，我们想请他分享一下对B站的看法。

月风：好的，其实我觉得刚刚讨论一个话题有一个感触很深，讨论传媒之前我想跟大家说一句话，到今天为止，不管是A股、不管是中概股，我们不能否认一些板块、一些标的的估值已经变得让我们很多人没有办法接受。我们刚才讨论特斯拉、讨论B站背后讨论的逻辑是什么？就是它没有盈利，你怎么看它？所以你一定会自己画一张图说5年以后、10年以后会变成什么样子，但是我想问大家一个最核心的问题，没有估值会是一个加分项吗？最起码它不应该是一个加分项，这点是最基本的投资认知，也是大家最基本的道德底线，相信大家是认可的。

所以我觉得现在一个很大的情况是什么？我觉得现在的情况是你可以参与这个没有估值的游戏，或者你可以参与这个没有估值的棋局，但是你要想明白，没有估值的公司里面大家在做什么？

所以我觉得一个很有意思的情况，不只是A股、不只是美股，其实一些医药公司、一些个股其实涨到估值很贵的地方，但是我可以跟大家说，以医药为例，包括以B站为例，特斯拉我不敢说，因为确实太贵了，但是你会发现它们其实有自己的一套估值体系，比如医药创新药按照自己的排线，Paper line，算出5年的预期，包括雨枫老师讲我们讲B站的估值，我也算用户潜在价值，这是一套非常专业的偏向于机构或者偏向于残酷的博弈体系，但是到今天我可以跟大家很明确地说，没有估值的公司，包括A股、中概股、港股，都到了机构定价的中上延这一段，没有估值，可以给你一套别的估值体系，但是这套估值体系是机构的悲观到机构的乐观，我们自己开玩笑，A股的创新药、美股的创新药，包括B站，这个东西原来2024年不贵，2022年不贵，甚至有些公司2030年不贵，但是你自己想想看，你自己想这个公司，这个公司在5年以后会变成20倍或者15倍的公司，这是合理估值，但是你把未来估值折现到现在，你应不应该给它有折价。无论A股、美股都是过度、有适度折价，现在快要脱离机构或者偏主流投资者认为的估值上游的位置。这是核心的问题。

某种意义上我认为B站的可变现价值起码比有一些公司好一些，在机构认可的中游或者中游再上面一点，但是你说有没有风险？有风险，因为他把未来2024年、2025年，甚至2030年的估值折现到现在，这是我对B站的观点，有空间，但是你要想明白你要参与的是什么游戏，这点是最重要的。

刘志超：谢谢月风的分享，他的观点比较明确，目前市场上绝大多数大家热捧的公司估值都是比较高的，B站在里面情况属于比较好一些的，但可能也没有那么低了。

之前我看月风分享了一些，虽然这是一个中概论坛，但我们知道最近A股非常牛，他发了一篇文章说他认为A股的牛市不会到来，还是一个结构性牛市的延续。

想请你分享一下这个观点，另外“结构”肯定是有的涨有的看好有的看跌，分享一下这个观点。

月风-投资笔记：好，如果说过去未来要出现全面牛市，第一个就是高层的制度改革建设，一个是资本市场的制度改革建设，我们可以看到一部分；还有一个是对于实体经济和工业企业运行效率的改进，我们可能看到了前者，但没有看到后者。

第二是流动性的全面宽松，如果我们看到流动性的全面宽松，我们理应看到股市和债市两个市场相对都是比较强势的阶段，但现在我们可以看到整体利率水平在一个稳定阶段，债市在预期走熊的，为什么？大家预期对于未来流动性的继续释放可能我们看不到。

但你会反应为什么股市这么强，是因为今年的疫情导致了信用利差由于普惠政策和一些政策引导在快速降低，就是说基准利率没有大的变化，但信用利差快速收窄，导致了股市对应的中端利率在快速收窄，但债市那边主要对应的是机构利率，大家看的都是国债期货，所以它们有快速回落。

第三还是来自于企业盈利和生产效率提升，我问大家一个很刻骨铭心的问题：为什么所有大佬都去做电动车，因为往回看三年五年，电动车是一个相对最容易落地的成熟项目，所以所有人，甚至连格力的那个谁（我不能说名字）也去做电动车了，所有人都在做。你想想看，一些比较难以落地的项目是什么？人工智能、精准医疗、纳米机器人、虚拟现实和增强现实，包括半导体，但为什么大家都做电动车，技术成熟可以落地，所有的造车新势力都可以在两年之内给你拿出一辆车，但你能看到有几个真正意义上做人工智能或做半导体的，我两年给你一个东西，你就可以大批量生产。这是什么？这骨子里其实是用户习惯创新，或者说是微创新。

不能否认现在我们所有的经济，包括国内，包括全球，都进入到了科技进步相对增速放缓的时期，生产效率的提升速度在放缓，这种情况不只中国出现，全球都在出现，导致全球民粹主义抬头，我相信今天之后大家对于民粹主义抬头会有深刻认知，但今天不能展开讲。所以在这个生产效率提升有限而又是结构性宽松但不是全面宽松的情况下，我们的改革，包括外围整体需求、我们的内需、我们的人口增速，我们人口的老龄化，包括我们的资本投入，包括大家的可支配收入、真实可消费金额的结构，大家心里应该都有数，如果我们没有一个新的技术突破，短期可能一两年左右的时间我们都在低增长，或者经济已经达到了内生增长的大环境。这种大环境我们如果要迎来牛市只可能是情绪化或者泡沫化的牛市，而在这种情况不出现的情况下，我们的牛市必然是偏向结构性的，这是第一。

第二是为什么我相对来说看好游戏，其实我前面讲了很多逻辑，本来今天应该跟大家聊一聊为什么游戏生态会有很大的变化，你想想看：国内所有游戏公司做手游、做游戏都是从2016年以后开始，而整个行业在2018年来了一次版号暂停，是的小游戏厂商大量破产和退出这个市场，最后你会发现能做游戏的全都是头部公司。现在我们畅销榜前50名的公司有45名都是上市公司了。而且你想想看，这些公司已经对这个行业形成了类似于寡头垄断的格局，可能有10家公司做那么多游戏，但这些都是外部的理由，包括疫情也是外部理由，最核心的理由就是我前面说的第一句话，咱们能看估值的还是要看一看估值，你那边告诉我100倍、80倍的消费股不贵，或者一些没有估值的公司都不贵，但是你告诉我说一些20倍到30倍的公司很贵的话，那我不知道是我有问题还是你有问题。

所以我觉得B站的问题包括全面牛市的问题就是核心资产、好资产估值确实不便宜的核心问题，大家未来一定会持续忍受这样一个过程。

刘志超：您跟大家分享一下，因为现在到最后的环节了，到最后大家还是想听几个致富代码，有没有你看好的公司？

月风-投资笔记：中概股那边大家可能都知道，我是B站的长期爱好者，但你要准备好忍受它股价大幅波动的可能。包括网易，当然网易是美股、港股都可以买。包括港股的IGG，包括心动，如果按照这个逻辑来看，A股的龙头公司其实都是可以买的。

你想想看，60%左右的毛利率，20%-25%的净利率，20%左右的ROE，20到30倍左右的估值，B站是唯一例外），然后你告诉我一些80倍或60倍的公司不贵，而它们而贵，我觉得这里面的估值差可能会被修复回来。

刘志超：主要还是看好一些游戏公司，龙头公司，比如网易、IGG还有心动公司。请张总跟我们分享一下你心里对未来比较看好的公司。

张可兴-格雷资产：我不太方便说个股，我还是说一些我们看好的方向吧，目前这个市场很多股票确实不便宜了，但是不是没有投资机会呢？也不是，我觉得虽然股票不便宜，但你认为它有多大的下跌空间呢？其实肯定要具体个股具体看，所以我觉得这个市场里面还是要很苛刻的选择一些高成长的企业，因为我觉得做投资最重要的事情，或者说做投资最大的壁垒，或者说做投资如何最容易胜出呢？就是选择高成长的，而且持续高成长的公司，你管它什么牛市、熊市、振荡市，但你怎么确定它是高成长又持续的公司呢？肯定要能预测，而且预测时要有很大的把握，太复杂的公司你也预测不了，所以要找简单的、你熟悉的、有壁垒的。所以不增长的公司即使估值看上去很便宜它也没什么投资价值，这是我们公司一贯的观点。

在具体方向上我们目前阶段⋯⋯我刚才说了，科技是未来两三年甚至更长的周期，短期波动不会掩盖三五年甚至更长的上升空间，关键看你投资资金的属性是短期还是中期还是中长期，所以科技是我最看好的，紧接着是消费和医药这三大方向。

如果说最细分的一些领域，首先就是一些在线经济，比如在线医疗、在线教育、在线办公等细分领域，然后是云计算，最重要的龙头，像阿里、腾讯，我们都是非常看好的，还有一些细分子领域，垂直行业的，也有A股的公司。虽然看上去不便宜，但我们还是用终值的方法去看它，最终这个能赚多少钱，在多长时间内能实现，这是一个毛估估的判断，精确估计是很难的。这是一个。

还有消费。消费我们最看好的还是两个行业，一个就是白酒，一个就是调味品，这是我们永远看好的，这么多年我们一直看好这两个行业。

第三个是医药，医药就不说了，细分领域非常宽，而且医药属于非常高科技的行业，不是一般人能研究透了，所以我们目前的持股六七成是科技，二三成是消费，医药可能不到十个点，这是我们的持仓组合，也代表未来我们看好的方向。

我们的想法是，短期可能有一定的风险，但这个风险不是今年说的，去年这时候大家也在说，前年大家也说，但说了半天它一直在涨，我也不知道它涨到哪里去，就像特斯拉一样，方总说3000亿，还有人喊到10万亿美金，谁知道呢？但我们的观点是，比如一些白酒龙头，如果它未来能赚到2000亿人民币，现在就是400亿人民币的利润，如果达到4万亿那就是两三年内，那现在就不贵嘛。

所以看上去有些龙头可能估值并不便宜，但可能它的下跌空间业有限，因为最重要的变化，我们的理解就是以前的A股在未来可能看不到了，可能越来越国际化，这个国际化的表现就是好公司越来越贵，当然不能贵得离谱，还要合理，甚至合理偏贵一点点，烂公司就要越来越便宜，这就是分化，所以我们选股很苛刻，所有的股票加一块儿数量不超过50个，基本是十几个细分子领域的龙头或者我们认为未来高增长的行业。我能跟大家分享的可能也就是这些了，谢谢。

刘志超：张总的分享可能限于他运营私募基金的身份，但他指明了方向，科技、互联网，“喝酒吃药”，下面请雨枫老师跟我们分享一下，因为雨枫老师当时旗帜鲜明看空过美股，现在美股虽然在疫情影响下又涨到了高点。其它几位都是管理基金的，不太方便分享个股，雨枫老师可以跟我们分享一下个股，看空也可以。

雨枫：其实推荐个股是一件费力不讨好的事情，因为给人推荐了股票之后涨了他一般不会分钱给你，跌了你会挨骂。但是没关系，我自己其实今年真正比较感兴趣，特别想买的新股就一只，大家可能也能猜到，就是下周上市的理想。刚才在休息室里的时候看到它现在最新估值已经80多亿美金了，说实话不便宜，所以如果买了的话心理上做好锁在那儿放着一年两年不动的准备。

我讲一下看好它的逻辑，实际上在今年特斯拉已经到3000亿美金这个市值的时候，你对新能源汽车本身这个方向产生任何的疑问似乎都是一件特别不合时宜的事情，但是我自己一直以来有一个观点，就是新能源在过去大概10年左右时间里面，这一场可以说影响了全球的这样一场，我不知道该怎么定义，运动也好，革命也好，什么也好，它的核心驱动力到底是什么？

今年在疫情期间，我大概有挺长一段时间是被锁在北京了，困在这里，因为出不去。我就在观察我屋子里面有一个空气计量仪，我就说好像外面这条路平时都是非常非常繁华的，现在基本上没有什么车跑了，现在空气质量怎么样？看看其实没什么变化，大家如果感兴趣的话可以找一些，比如中国有一个叫作什么研究院，之前它也有一个报告，实际上乘用车的排放对于一个城市来讲，对于空气质量来讲，它的影响实际上是远远于大家的预期的，或者大家认为的。

另一方面，这两年有很多人提一个观点，说你看今天的电动车和传统燃油车的比较有点像是当年的诺基亚和苹果的比较，我相信很多人都听过这样的观点，可是我们回过头来想一个问题，就是当你从功能机用到智能机的时候，从某种意义上讲，你个人的能力可以说产生了非常大的扩展，它有点像是你的外置器官一样，你个人的一种延展能力，一个通信能力产生非常大的提升。回过头来我问大家，电动车相对于传统燃油车来说，对于个人，对于我们的出行能力有了一个什么样的提升？你是能上太空了还是能进水底了？你还是能一秒钟从重庆跑到纽约？好像都不可以。

所以你会发现今天新能源车产业，在我看来有一种政治运动的性质，我们不去评价好或坏，因为今天已经做到这么大规模，但是整个这个运动产生了一个非常好的东西，或者是我今天看待理想汽车的时候，我认为它是真正抓住了重点的东西，叫作电驱动，不是纯电车，叫作电驱动，因为你回想一下你去开电动车，几乎所有好的感受有很大一部分来源于电驱动、加速快、比较平顺、噪音小。

你对电动车不好的感受基本上是来源于它那块电池，所以在今天这个时间点上理想是我看到第一家真正站在能够用新的技术给用户创造最大化价值为出发点，而不是站在一个，怎么说呢？在我的角度来讲，我真的认为它更是一场政治运动为出发点，我做零排放、纯电车，跟政府的很多产业政策合谋，我认为在更长的时间段里面，政策是会变的，政府是会变的，很多事情都是会变的，但是对一家企业来讲，你最大化用户价值，你给用户提供他最想要的东西，这个事情是不会变的。所以即使贵，今年理想我应该会买，谢谢。