据深交所披露，创业板上市委员会2021年第36次审议会议于2021年7月2日召开，蜂助手股份有限公司（首发）(以下简称“蜂助手”)：符合发行条件、上市条件和信息披露要求。
公开资料显示，蜂助手是一家互联网数字化虚拟商品综合服务提供商，主要为移动互联网相关场景客户提供移动互联网数字化虚拟商品聚合运营、融合运营、分发运营等综合运营服务，为物联网相关场景提供物联网流量接入、硬件方案、场景应用等综合解决方案，并根据客户需求提供定制化的运营支撑服务及技术服务。
然而，从其招股说明书来看，蜂助手目前存在客户集中度持续攀升、大客户依赖严重等问题，并导致报告期内公司应收账款持续攀升，经营性现金流持续流出，净利润含金量严重不足。IPO前夕，蜂助手曾有多次股权转让，且转让定价波动较大，部分交易价格悬殊近10倍，这也导致了市场对其利益输送的质疑。
一、多位高管出身广东移动 董秘韦子军涉腐败案？
公开资料显示，蜂助手成立于2012年，公司创始人为罗洪鹏。从其个人履历上看，罗洪鹏曾于2004 年 05 月至 2011 年 3 月期间担任广东移动市场部担任经营分析师、电子渠道经理等职务。
此外，公司董事、副总经理丁惊雷、董秘韦子军等高管均曾在广东移动任职。其中，董秘韦子军于2003 年 12 月至 2014 年 12 月历任中国移动广东公司佛山分公司综合部副总经理、财务部副总经理。
值得注意的是，蜂助手目前是广东移动手机营业厅 APP 在华为、 VIVO 、应用宝等应用市场的代理运营商， 广东移动一直是公司核心客户。报告期内，公司来自广东移动服务收入分别为2,186.67万元、8,882.92万元、12,453.75万元，收入占比分别为7.51%、20.98%和24.69%。
因此，公司实控人及高管是否利用其人脉关系与广东移动开展业绩以及双方合作的关系合法合规就成为投资者关注的焦点。
实际上，这些问题同样引起了监管层的重视。在公司首轮问询函中，深交所要求蜂助手与与广东移动的关系和合作情 况、合同期限及合作的可持续性，是否存在不正当竞争行为等问题作出回复，并请进有针对性的风险提示。
但蜂助手在回复函中认为，公司所获取的广东移动委托的项目均按照运营商政策通过招标、比选、询价、竞争性谈判等方式取得，不存在不正当竞争的情形。
然而，蜂助手这一回复似乎并不能让人信服，尤其是公司董秘韦一军曾于一桩腐败案密切相关，更引起了不少投资者对其“原罪”的怀疑。
据媒体公开报道，2016年，佛山市禅城区检察院曾公布了年度“十大案件”，其中有中国移动佛山分公司三名管理人员受贿共计800余万元的案件。据查明，中国移动佛山工程建设中心原总经理李卓荣、综合部原副总经理梁永俊、工程建设中心基建室原经理甘斌在2011年底至2014年分别收取贿赂人民币287万元、318万元、230万元，梁永俊还向时任佛山分公司总经理梁春火行贿财物70万元。9月，经开庭审理，禅城区法院三人判处或决定执行有期徒刑七年至九年不等。
从时间上看，公司董秘韦子军当时正在佛山分公司任职财务副总经理。那么，作为财务负责人的韦子军是否对上述受贿案知情？此外，资料显示韦子军2014年12月从佛山分公司离职，这是否又与该案件有关？
针对上述问题，京达财经曾发函向蜂助手问询，截至本文发稿之日，尚未受到公司回复。
此外，在公司IPO前夕，蜂助手还发生了多次股权转让行为，其离谱的价格差异也引起市场人士所质疑。
据招股书披露，2018年，蜂助手共发生4次股权转让，其中转让最低价1.26元/股，最高价13.50元/股，高、低价之间相差近10倍；2019年，蜂助手共发生15次股权转让，转让最低价1.77元/股，最高价10元/股，两者相差近6倍。显然，如此大的转让定价，很难避免其中的利益输送行为。
二、政策冲击营收大幅波动 客户集中度风险不断凸显
从服务类别上看，蜂助手主营业务共分为数字化虚拟商品综合业务、物联网应用解决方案以及技术服务等三部分。
所谓的数字化虚拟商品综合业务，是指蜂助手通过向向客户提供一站式数字化虚拟商品交易解决方案，并提供运营平台服务、营销方案等运营支撑服务，来获取服务酬金或购销差价。从本质上看，蜂助手相当于是一家流量买卖的中间商。
值得注意的是，蜂助手通用流量运营服务收入与运营商通用流量相关政策及市场环境密切相关，政策变化对公司主营收入会有很大影响。2018年，受“提速降费”政策影响，通用流量运营市场受到冲击，蜂助手通用流量运营业务收入 2018 年较 2017 年同比下降 54.10%，并导致公司当年整体营收规模出现下滑。
数据显示，2017年-2020年，蜂助手实现营业收入分别为3.66亿元、2.91亿元、4.23亿元和5.04亿元，2018年公司营收规模缩水超过20%。对此，蜂助手在招股书中表示，若未来政府有关部门持续大力推行“提速降费”政策，导致运营商再次推出“不限量套餐”或进入流量价格战等情形，将可能对公司未来通用流量运营业务的经营业绩及盈利稳定性产生不利影响。
此外，蜂助手通用流量运营服务目前主要面向企业集团客户采购，面向终端消费者的直接销售占比较低。因此，未来若公司主要合作的企业集团客户需求发生变化，或者企业集团客户销售毛利率出现大幅下滑，都可能对公司通用流量运营业务未来的经营业绩产生不利影响。
值得注意的是，蜂助手目前正面临到客户集中度持续攀升的压力，这也让上述问题的风险更加突出。招股书显示，2018年-2020年，蜂助手来自前五大客户的营业收入分别为 11,364.47 万元、23,043.19万元及 31,504.50 万元，占当期公司营业收入的比例分别 39.04%、54.42%及62.46%，客户集中度不断提高。
过于依赖大客户不仅存在经营风险，同时也让蜂助手面临到较为严重的应收账款压力。如下图所示，报告期各期，蜂助手公司应收账款净额分别为 12,198.30 万元、22,182.95 万元和21,681.59 万元，应收账款几乎是成倍增长。
通过上图还可以看出，报告期内蜂助手应收账款占营业收入的比例均在40%以上，公司营收对于赊销模式依赖度持续增加。此外，持续攀升的应收账款不仅给公司带来了沉重的坏账压力，也对公司流动性资金造成了较大占用。
事实上，蜂助手经营性现金流很不乐观。招股书显示，2018年-2020年，蜂助手经营活动产生的现金流量净额分别为-1080.04万元、351.96万元、-935.61万元，整体呈现净流出状态，也远低于同期净利润金额。
显然，没有经营性现金流的支持，公司净利润只是一个账面数字，这也说明公司盈利质量并不高。通过下图可以看出，过去三年蜂助手一直是靠筹资方式维持日常资金的需求，但这显然不具有可持续性。
一边是大客户依赖、应收账款高企以及收入波动等问题，一边又是迷雾重重的股权转让以及利益输送、高管涉案等方面的怀疑。即使成功过会，蜂助手前路恐也坎坷。而对于公司未来发展，京达财经也将保持长期关注。
