美股之王——医药股投资启示录

基岩研究院推出“新经济系列研究”专题，透视新经济领域的水下冰山，系列研究将隔周推出一篇，系列二我们聚焦前沿医药生物行业，从资本的角度提供观察和解读。

我们终将老去，这是我们对未来唯一确定的预测。

投资任何一个行业，都是为了满足和改善人类社会的某种需求，而投资医药行业的原因显得格外有说服力——治病救人、生老病死。

在众多行业中，投资壁垒最高的非医药行业莫属，高度监管、高度专业两大壁垒隔离了绝大多数散户，而投资人对美股医药公司的关注度更是少之又少。但是万变不离其宗，生物医药作为一个抗周期、永远的朝阳行业具有长期的投资价值，这样的行业投研竞争力一旦形成将会具有可持续性。

How it works？

想要投资医药股，先要明白美国的医疗保障体系如何运作。

美国的医保模式以商业健康保险为主，公共医疗保障为辅。美国医保体系主要依靠三个支柱：第一个支柱是商业医保。主要由雇主以团体形式购买，费用与雇员分担，覆盖人群占六成，但将年老、失业者排除在外。政府出面建立另外两个支柱是：向65岁以上老年人或符合一定条件的65岁以下残疾人提供的老年和残障健康保险（Medicare）；为贫困儿童和家庭提供的医疗补助（Medicaid）。两者惠及人群逾一亿，约占全美人口的1/3。此外，退伍军人还可以申请退伍军人医疗保险(VA)。

某种程度上，美国的医保体系就是通过政策引导，让中产阶级养起一个90分的医疗体系，然后国家再补贴其他弱势群体享受高水平的医疗服务。这个体系运转的根本是有足够的中产阶级，在美国这个全球最大的单一市场、全球最强的金融系统、全球最高标准FDA的合力加持下，形成了一个独特的美股医药生态环境。

巨大的本土市场支撑创新，创新后全球化输出，形成庞大的医药产业，巨大的商业利益又刺激创新的发展。创新药需要的是系统的积累，一个创新药动则超过10亿美金的投入，超过10年的开发周期，不是说喊喊口号砸砸钱就能追得上的，单就医药创新领域，可以说美国是挑着灯笼都找不到对手。

What It Led To？

纵观美股医药股历史走势，尤其是80年代各项政策梳理清晰后，出现过无数长牛股。

1998 年至2000 年，生物技术股表现明显超出标准普尔500，其原因主要在于FDA政策鼓励新药的研发，受此影响，投资人对一系列生物技术新药和未来潜在的治疗方式充满热情。美国生物医药板块不断的创新研发和并购整合也诞生了Amgen、Gilead、Regeneron、Biogen、Celgene等多个新晋制药巨头。

2000年之后NBI指数开始领先纳斯达克综合指数，并在2011年后拉动整个医药指数大幅跑赢纳斯达克综合指数。从2004 至2011 年，NBI指数（纳斯达克生物技术指数）很大程度上跟随着纳斯达克综合指数和标普500 指数变化。2010年起，奥巴马新医改的大力推行，扩大医保覆盖人群，增加医疗支出，又给医药板块提供了新动力。

仅在2016年，由于英国脱欧等引起的全球股市“黑天鹅”影响下，NBI指数有所调整。NBI指数在步入2017年后重回稳步上升轨道，主要得益于对美国税收改革的预期推动、特朗普政府一系列帮助稳定生物制药业的举措。

数据来源：基岩研究院

在过去近二十年间，医药保健行业整体的营收保持着高速向上的增长态势，总销售收入的年化复合增长率达到14.5%，净利润年化复合增长率则达15.6%。由于FDA政策的鼓励，美股生物医药企业技术创新较快，不仅新获批药物数量增加，而且产生了首付款、里程碑收入及销售提成等技术授权收入，使得药企的收入来源更为广泛。

较低的估值得到更多的业绩支撑，同时维持高速的增长，这也是过去近二十年美股生物医药板块持续走高的重要原因。截至2018年8月，生物医药企业IPO数量达64家，占全部IPO数量的37.64%，共募集资金47亿美元。与此同时，78%的生物医药IPO企业的首次公开招股的价格都在他们预期的价格区间上半区或区间之上，反映出市场对生物医药板块的较高认可度。

What We Choose？

中小盘股占多数，成交并购更活跃

与大型制药企业不同，中小型药企一般以项目为导向，研发领域更专业，中小型生物医药企业药物的成功，往往对市场价值的促进作用更为明显，因此中小型药企受到更多资本机构的关注，与此同时，在美国资本市场，生物医药行业投资呈现专业化与常态化，有大量专业投资中小型医药企业的基金，例如New Leaf Venture、Baker brothers等，以及中长期的公共基金，例如Fidelity、Vanguard等，他们对中小型医药企业的成交活跃度起到良好的促进的作用。

仅2013年到2017年间，中小型医药企业并购事件（100亿美元交易金额以下）年均成交笔数就达到128笔，年均成交金额36.84亿美金。从在行业整体中占比来看，中小型药企的成交笔数占行业并购总笔数的98%以上，呈现活跃的并购状态。基岩资本认为，其主要原因是在美国上市的中小型医药企业一般具有某细分领域专业研究能力，一旦技术取得突破或者商业前景被市场看好，则有较大概率被世界500强药企作为进入该细分领域的布局而被并购。

不知道还有没有人记得CPXX，故事大概是这样的：十年寒窗无人问，一举成名天下知，2016年3月15日公司宣布，其研制的纳米新剂型抗癌药CPX-351在高危急性髓细胞白血病三期临床试验上取得了积极成果。CPXX临床试验结果显示，CPX-351与标准疗法相比，死亡风险降低31%。受此利好消息影响，单日暴涨432.1%，随后5月31日，JAZZ宣布，将以现金收购CPXX，交易价值约为15亿美元，毫不做作，开盘后又拉了71%。

突破性疗法加多，热点效应明显

高效的资本市场并购、分拆使得美国医药股的规模领先全球，便捷的资金募集、高标准审核、巨大的盈利空间又使得美国医药公司的创新能力引领全球。

在2005-2009年，FDA年均批准仅约22个新药。而2010年到2014年，年均批准数量增加到31.6个，增加了43%，并且首创药(First-in-Class)和孤儿药物（Orphan Disease）比例也有所提升。2016-2107年，年均批准新药增加至34个，同时在技术创新的引领下，2016年获批新药中有16个（73%）被认定为快速通道、突破性治疗认定、优先审评和/或加速批准中的一个或多个加速审评类型；2017年FDA共审批通过46个新药，认定其中的15个为首创药，占获批总数的33%；有18个以罕见病用药或孤儿药名义获批，占比39%。

在医药投资方面，美国医药公司技术创新频繁，热点效应明显，比如，近些年热门的CART、NASH、基因编辑、基因疗法、手术机器人等新技术，还有PD-1、CTLA-4、BCMA、PARP、CD47等新的药物靶点。基岩资本关注的包括CART领域的KITE、JUNO、BLUE；NASH领域的MDGL、VKTX、GLMD；基因编辑领域的CRSP、NTLA；基因疗法领域的RARE、QURE等等。

Our Strategy

当前，美股上市的医药类公司占总数为40%-50%，可投资标的众多，部分公司因关注度不够形成了价值洼地，具有较高的投资价值。

鉴于美股医药公司临床实验信息公开，临床数据公布及批准程序和里程碑事件时间等比较确定，数据易于获取与分析研究，且细分领域众多容易在不同领域跑出黑马，行业内并购合作等事件活跃，基岩资本对投资美股医药公司通常采用价值投资策略、事件驱动策略和择时交易策略

生物医药行业的投资需要较强的专业知识，具有较高的门槛，基岩资本旗下基岩研究院不同领域的研究员，分别负责标的筛选、基本面研究、投资与退出决策等具体业务，此外，还有熟悉药品注册审批流程、临床实验数据解读分析、药物销售趋势预测等方面的信息。

近期基岩资本关注的一家公司，研发花生过敏药物的AIMT，11月1日曾因基岩资本发声力挺该公司，在短短一天之内股价上涨了16.29%。

针对食物脱敏这一巨大的蓝海市场，AIMT公司可以说配置了丰富的研发管线，不仅有处于领跑地位的花生过敏药物AR101，而且有分别治疗鸡蛋和核桃过敏药物的AR201和AR301。其中AR101在临床三期试验的成功，验证了公司口服脱敏免疫疗法这一技术路线的有效性，大大提升了基于CODIT研发的其它脱敏药物成功的可能性。也就是说，仅美国市场，花生脱敏治疗每年就可能减少10亿美元的直接医疗支出，考虑到间接造成的总经济成本，带来的总经济效益就高达62.5亿美元。未来AR101一旦在市场化方面也取得成功，将给公司带来巨大的现金流，足以支撑公司产品研发的持续推进。

最后，我们终将老去，如果这是对我们对未来唯一确定的预测，有什么理由不投资医药公司呢？