3月13日，A股营养补充剂行业龙头汤臣倍健（300146.SZ）公布2019年年报。尽管3个月前公司已经为投资者打过“归母净利润由正转为负3.56亿元”、“计提商誉减值准备约10亿元”等业绩不佳的预防针，但财报发布后市场仍一片哗然。
财报显示，2019年，汤臣倍健实现营收52.62亿元，同比增长20.94%；归母净利润为-3.56亿元，同比下降135.51%。这也是2009年上市以来，汤臣倍健归母净利润首度为负。
按照公司给出的解释，2019年度业绩变动的原因主要在于《电商法》的实施、商誉及无形资产减值及其它会计处理操作手段。
01
十年首亏
汤臣倍健摔了个大跟头
汤臣倍健成立于1995 年，2010年在深交所创业板挂牌上市。在牛股辈出的大消费领域，汤臣倍健虽然不能与海天味业、贵州茅台等白马股相提并论，但也称得上是一支绩优股。
2019年之前，汤臣倍健身上聚集着“高ROE（净资产收益率）”、“营收净利润同比增长稳健”、“低估值”、“行业龙头”、“市占率稳步提升”、“行业增长红利”等多个标签。
从数据来看，2010年-2018年，汤臣倍健的ROE一直保持在10%以上，其中有7年保持在15%以上。2018年的ROE达到了19%，盈利能力非常出色。
在营收及增速上，汤臣倍健2010-2018年的表现也可圈可点。虽然2016年汤臣倍健营收增长严重放缓，但是2017年和2018年营收增速都重回30%以上，远超行业平均水准。
归母净利润及增速亦然。2010年，汤臣倍健归母净利润不到一个亿。但2018年，汤臣倍健的归母净利润已经达到10亿元。期间也是保持稳步增长的态势，仅在2016出现小幅下滑。
方方面面都好的汤臣倍健却在2019年摔了个大跟头。财报显示，2019年汤臣倍健归母净利润为负3.56亿元，较上年同期下降135.51%。这是汤臣倍健上市十年以来的首度亏损。
02
10亿商誉减值
代购受限是主因
“绊倒”汤臣倍健的主要障碍之一就是它自己2018年花34倍溢价买到手的Life-Space Group Pty Ltd（下称“LSG”）。
公开资料显示，LSG是澳大利亚维多利亚州一家专注于健康食品和综合保健品生产和销售的非上市公司。主营业务为以益生菌健康食品为主的综合保健品的研发、生产和销售，旗下主要品牌为Life-Space。该公司销售区域以澳大利亚、中国为主。
2018年8月，汤臣倍健以35.62亿元的价格完成对LSG的收购，借此抢占国内益生菌市场。收购方案显示，当时LSG净资产评估值为1.01亿元，以汤臣倍健35.62亿元的收购价计算，溢价率高达34.11倍。
但在2019年年报中，汤臣倍健表示，受《电子商务法》实施影响，2019年LSG在澳洲市场的业绩未达成预期，公司对合并LSG形成的商誉进行了减值测试，计提商誉减值准备约10.08亿元，计提无形资产减值准备约5.62亿元并转销递延所得税负债约1.69亿元。
《电子商务法》对LSG的冲击主要体现在对代购的限制上。自2019年1月1日起开始实施的《电子商务法》为代购设置了了多项新规，比如代购/淘宝卖家必须注册为经营实体且须依法纳税；代购/淘宝卖家必须为售卖的产品或服务对消费者生命及健康的影响负责；出售给消费者的货品只能作为私人使用，不可进行二次贩卖……
汤臣倍健在回复深交所问询函时也表示，纳税和承担消费者健康责任使得代购运营成本增加超出预期，合法注册为代购经营实体的法律流程较复杂，中国的代购私人仓库被禁导致消费者转而购买本地产品或一般贸易进口产品，从而降低了对代购的需求。
最终，在财报中LSG约15亿元的商誉及无形资产计提减值，成为汤臣倍健2019年业绩变动的主要原因之一。
03
线下腹地受狙
线上占有率尚低
从财报来看，如果没有LSG约15亿元的商誉及无形资产计提减值，汤臣倍健2019年归母净利润为10.46亿元，相较2018年还有略微增长。
这样看来，汤臣倍健基本面似乎仍然很好，2019年只是个意外。
事实究竟如何？
从产品形态来看，汤臣倍健目前开发有片剂、粉剂、胶囊等多种产品，毛利率均在50%以上。
在品牌打造方面，汤臣倍健一直推行“大单品”战略。主品牌“汤臣倍健”是汤臣倍健营收的“核心担当”。2018年，主品牌“汤臣倍健”实现营收29.82亿元；2019年主品牌“汤臣倍健”实现营收32.12 亿元，同比增长约8%。
在主品牌“汤臣倍健”之外，汤臣倍健还培育了“健力多”、“健视佳”等多个品牌。其中“健力多”一度被认为可能是下一个“汤臣倍健”。“健力多”主要面向于中老年骨骼问题人群，2018年实现营收8.09亿；2019年实现营收11.90 亿元，同比增长约 47%。
对汤臣倍健来说，桎梏着公司当前乃至于未来发展道路的不是产品，而是渠道。
财报显示，2019年公司来自于境外的收入在总营收中占比为8.08%，其余91.92%均源自于境内业务。当初收购 LSG的一大目的就在于拓展境外收入，但从当前成效来看，此路未通。
境外延展受阻，境内也波折连连。
汤臣倍健在境内主要通过药店、商超、母婴店等线下渠道进行产品销售。财报显示，2019年汤臣倍健境内营收约八成来自于线下渠道。
线下渠道是汤臣倍健二十年来迅速发展的基石，但近年来，由于受到医保政策趋严、线上渠道冲击等多方面因素影响，线下渠道经营承压。
2018年11月27日，国家医保局出台关于《欺诈骗取医疗保障基金行为举报奖励暂行办法》的通知，明确禁止用医保卡购买营养保健品等非医疗物品的行为。
医保新规的出台一方面减少了线下渠道营养保健品的购买，另一方面也为线上渠道带去了更多流量。
但线上并不是汤臣倍健一家的腹地。
阿里平台数据显示，2019年5月，保健品线上市场占有率最高的企业为汤臣倍健，市场占有率为7.6%；其次为SWISS，市场市场占有率为5.6%；muscletech、修正、澳佳宝市场占有率分别为3.1%、2.3%和1.7%。线上市场CR5占比为20.3%，整体市场集中度相对较低。
从数据中可以看到，尽管当前汤臣倍健在线上保健品市场占有率位于前列，但依然只是很小的一块蛋糕。
为了更好的抢占高度分散的线上市场，汤臣倍健推出了“电商品牌化”策略，试图将线下的差异化竞争优势复制到线上。为了践行“电商品牌化”，汤臣倍健先后携手超模米兰达·可儿、人气偶像蔡徐坤，还跨界与大英博物馆、COSMO等时尚文化IP合作。
但收效甚微。财报中，汤臣倍健表示，2019 年，受行业大环境、电商平台竞争格局及部分电商平台政策变化等影响，公司境内业务中线上渠道增速放缓。
医保政策收紧将是长期趋势，线上渠道将集中更多的消费主体，汤臣倍健要解决的问题还很多。
