净利下滑超94%！蒙牛，为何不跌反涨？_

大消费行业，正在复苏。

此前，蒙牛发布了2024年的盈利预警公告，公告显示，预计2024年录得总收入同比有所下降，拥有人应占利润约0.5亿至2.5亿，较上年同期下降94.80%至98.96%。仅从这些数字来看，蒙牛2024年的业绩并不出色，但令外界意外的是，其业绩预警披露后，蒙牛股价不跌反涨，且涨势还不小。

次日开盘，蒙牛股价强势拉升，盘中股价涨幅最高近12%，截至收盘股价涨幅仍有10.36%。截至最新收盘，蒙牛乳业股价18.88港元/股，总市值为739.7亿港元。

那么为何蒙牛业绩暴跌，股价却能逆势走高？

从这份财报数据，我们可以发现，导致净利润骤降的原因在于两笔合计超47亿元的资产减值，一是2019年以71亿元高价收购的澳大利亚奶粉品牌贝拉米，因经营持续低迷计提商誉减值38亿至40亿；二是联营公司现代牧业因原奶价格下跌和生物资产减值，拖累蒙牛利润7.9亿至9亿。若剔除这些非现金减值，蒙牛2024年实际利润约为46.4亿-51.5亿元，与2023年的48.09亿元基本持平。

诚然，资产减值对蒙牛的业绩造成了影响，但这也可以视为蒙牛“甩掉包袱，轻装上阵”的开始。

回过头来看，这种“甩掉包袱，轻装上阵”的操作已经不止一次在蒙牛的身上上演。资料显示，卢敏放在接任总裁后就曾对雅士利计提22.54亿元商誉减值，随后蒙牛迎来了三年复苏期。

蒙牛“纠错”

这一次资产减值计提，本质上是对卢敏放时期大力推行激进并购策略的一次“纠错”。

时间追溯到2016年，当时的蒙牛正在遭遇增长困境，为了重回增长，蒙牛改变策略，试图通过大举并购打破业绩增长瓶颈：

2017年，蒙牛以18.73亿港元增持现代牧业16.7%的股权，在本次增持后蒙牛成为现代牧业的实控人；

2018年，蒙牛收购中国圣牧旗下内蒙古圣牧高科奶业有限公司51%的股权，将其正式收入囊中；

2019年，蒙牛乳业以14.6亿澳元收购了澳洲有机婴幼儿配方奶粉厂商贝拉米；

2020年，蒙牛又耗费巨资将奶酪巨头妙可蓝多收入囊中。

接连的并购，确实让蒙牛迎来了短暂的复苏。据财报显示，2017年至2019年蒙牛分别实现营收601.6亿、689.8亿和790.3亿，营收增速分别为11.86%、14.66%和14.57%；分别实现净利润20.48亿、30.43亿和41.05亿，净利润增速分别为372.63%、48.6%和34.91%。

并购在推动业绩回暖的同时，也给蒙牛带来了严重的“后遗症”。首先，被并购的公司几年过后表现越来越乏力，2023年，现代牧业的收入为134.58亿元，同比增加9.5%，年内溢利约为1.85亿元，同比减少68.1%；中国圣牧实现营收约35.2亿元，同比增长5.5%；母公司拥有人应占溢利约8607.6万元，同比减少79.3%；妙可蓝多2023年实现营业收入约40.49亿元，同比下滑16.16%；归属于上市公司股东的净利润约6343.95万元，同比下滑53.9%。

其次，这些并购也让蒙牛背上了沉重的债务压力。据财报显示，2024年上半年蒙牛的负债总额为656亿，而在2016年尚未大举并购时蒙牛的负债总额仅为236.2亿。同期，蒙牛的流动性负债为376.7亿，其中仅计息银行及其他借贷就达到了177.6亿。

整体而言，卢敏放任期内的收购多以失败告终，所以蒙牛的这一次资产减值计提，本质上是将历史包袱出清，对蒙牛而言是一大利好。

不过，蒙牛真正的挑战在于战略重构，截至2024年上半年，液态奶仍贡献81.2%的营收，冰激凌、奶粉、奶酪等新业务合计占比不足20%。由此可见，蒙牛的问题还是在业务结构上。

能否等来复苏？

对于蒙牛而言，甩掉“包袱”只是第一步，但能否复苏还存在一些不确定性。

从外部因素看，蒙牛面临最大的外部问题在于乳制品行业正处于下行周期中，尼尔森数据显示，2024年乳制品的全渠道销售额同比下降1.4%，线下渠道同比下滑10.9%；行业的周期之下，一些牧场企业都在通过淘汰老龄和低效奶牛、降本增效等各项措施，希望尽最大可能减少损失。

2025年，虽然机构普遍预期乳制品行业将企稳反弹，但效果如何还需继续观察。

据媒体报道，进入2025年后原奶价格依旧低位运行，农业农村部最新统计数据显示，今年2月第2周，内蒙古、河北等10个主产省份生鲜乳平均价格3.11元/公斤，比前一周下跌0.3%，同比下跌14.1%。

再从内部因素看，此前我们提到，蒙牛业务结构存在失衡的问题，其液态奶贡献81.2%的营收，冰激凌、奶粉、奶酪等新业务合计占比不足20%。对比伊利，他们的业务结构则要均衡许多，截至2024年上半年，伊利的第一大营收产品为“奶粉及奶制品”，实现营收368.9亿营收占比为61.79%；第二大营收为“冷饮产品”，实现营收145.1亿，营收占比为24.3%。

作为乳制品行业的两大巨头，伊利已经凭借着奶粉、奶酪、低温奶等多元业务构建护城河，而蒙牛仍依赖液态奶基本盘，但是液态奶的增长空间本来就非常有限，若继续这样的业务结构，蒙牛很难打破增长瓶颈，可见其业务多元化已经迫在眉睫。

在卢敏放时代，蒙牛解决问题的方法往往是从并购考虑，但从现在来看，并购可以起到的作用十分有限。

综上，我们认为减值出清虽扫除了部分障碍，但蒙仍有不少的难题要去解决，尤其是当“买买买”的故事难以为继，蒙牛需要证明自己不仅能甩掉包袱，还能真正跑起来。