老娘舅说：
2021年，疫情逐渐恢复，经济处于复苏期。投资人在做资产配置的时候，除了股票型基金、混合型基金，最好还是要增加一部分稳健资产的配置，例如债券基金。那么，对于2021年的债券市场怎么看？在布局时，需要注意些什么呢？本期基金经理请回答栏目，老娘舅邀请到了汇安基金的张昆先生，让我们看看他怎么说。
★张昆:清华大学金融学硕士研究生,中国国籍,曾任雅利(上海)资产管理有限公司固定收益投资部投资经理;凯石基金管理有限公司投资四部总监。2020年2月加入汇安基金管理有限责任公司,担任固定收益投资部高级经理一职。2020年9月23日起担任汇安恒鑫12个月定期开放纯债债券型发起式证券投资基金基金经理。2020年9月23日起担任汇安裕鑫12个月定期开放纯债债券型发起式证券投资基金基金经理。2020年12月23日起担任汇安恒利39个月定期开放纯债债券型证券投资基金基金经理。
《基金经理请回答》采访开始……
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债市表现往往和宏观经济以及货币政策等层面关联较大，您认为明年国内经济和货币政策将会如何演绎？
从基本面来看，今年疫情后生产端的修复是快于需求端的，PMI连续9个月维持在扩张区间，工业增加值4月份以来持续保持正增长。需求端，出口持续位于高位，投资呢是呈现出来的是地产增速高于基建高于制造业。地产累计值6月恢复到去年同期水平的，是最快的，基建慢一点，9月恢复到去年同期水平的，制造业目前还没有到。消费的恢复速度是慢于出口和投资的，社会消费品零售总额8月单月增速首次转正，结构上是必需消费品恢复先于可选消费，目前已经过渡到了可选消费的修复，而表现比较突出的是汽车等耐用消费品，近几个月单月维持在两位数的增速。表面上看基本面表现出来了需求与供给的共振，但对于明年的基本面深入分析却有一些值得思考的地方：
一是地产投资与地产融资密切相关，地产融资主要三个渠道，信贷、非标、债券。央行、住建部推出的地产融资“三条红线”控制有息债务新增，直接影响信贷增速。非标主要是信托，而最近地产信托已经趋势性下降了，再加上即将要出台的资金信托新规，压力很明显。在房住不炒的大背景之下，通过发行债券方式做净增量融资的可能性越来越小，目前的债券发行规模也主要是用于借新还旧。
二是基建投资，尽管今年基建投资增速较高，但考虑到明年抗疫国债、地方债等政府债券发行量降低，今年又是高基数，基建投资增速明年存在边际下降的可能。
三是制造业回升较慢，当前制造业投资主要依赖债务驱动，得到一定程度的修复，但明年增长仍需企业内生动力的修复。
四是净出口方面。今年3月以来出口较强的主因是海外疫情爆发后产能跟不上，具有较全面的产业链的中国出口企业替代了其他受疫情影响的经济体产能，但长期来看，随着疫苗的使用，部分国家和地区的产能在恢复，未来可能会边际削弱当前出口高增的态势。
五是消费方面。可选消费的修复还没有结束，一是随着地产销量的恢复，地产产业链的下游家电家具仍旧有空间，二是汽车本轮的修复周期也还没有结束，结构上新能源汽车和智能汽车的发展空间还很大。
六是通胀方面。未来三个月的CPI是逐级下调的，中枢在0附近，明年上半年CPI同比依旧在低位，但也不会通缩，CPI的风险是可控的。对于PPI来说，5月份以来主要是中国总需求的恢复带动石油、铜、铁矿石等大宗商品的修复性行情，未来疫苗推出后伴随着全球总需求的回升，我认为明年需要关注输入性通胀的风险。当前，商品领域，铜铝等工业金属已经恢复到了疫情前的水平之上，但原油还没有，未来布油价格向历史中枢恢复的概率是比较高的。PPI当前还在负值区间，未来需要警惕阶段性上行压力。
货币政策明年会继续逐步退出非常规的货币政策操作，保持宏观杠杆率稳定，让社融和M2与名义GDP相匹配，政策操作上会灵活适度，以支持经济在合理区间波动。
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基于上述分析，您对未来债市整体有何判断？
中国央行前一阵子公布了今年前三季度信贷是16.7万亿，易行长在6月博鳌论坛提的全年20万亿左右的信贷，也就是说今年四季度信贷平均单月新增1.1万亿，这个增速是明显小于前三个季度的。社融今年目标是超过30万亿，前三季度是29.6万亿了，加上10月份的已经提前完成了全年目标。截至11月，社融存量的增速是13.6%，M2的增速是10.7%，已经明显高于名义GDP了。对明年来说，央行最新货政报告提的要使得M2与社融与反映潜在产出的名义GDP基本匹配，同时保持宏观杠杆率稳定，所以明年社融的增速是稳中趋缓的，不是像今年这样大幅抬升。
今年社融增量重点是信贷和政府债，而明年抗疫国债不再续发，地方债控制增量规模，明年政府债增量大概率不比今年高，再加上明年两项直达实体的信贷工具到期，明年的融资增幅是比较有限的。
在这个背景下，对于明年的债券市场，整体看是宽幅波动的市场，过去十几年十年期国债的中枢是3.5%左右，当前是3.2%附近，已经非常接近中枢了，而明年货币政策又回归了常态化，既不松也不紧，所以明年利率宽幅波动的可能性最大。
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具体到券种，信用债和利率债分别有哪些投资机会？在布局时，有哪些不确定因素需要注意？
信用债收益率将随利率走势波动，考虑到信用债整体估值基本上仅仅体现了同层级收益率最低的一部分债券，在投资中，仍可以通过信用精选，骑乘策略，配置具有一定性价比、超额回报占优的信用品种。信用债布局方面首先需要注意的就是信用风险控制。对于利率债投资，建立了利率债的定性投研框架和量化模型相结合的投资体系以应对市场的波动，把握投资机会。
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去年至今，信用债频繁暴雷，您如何看待这一问题？
绝大部分信用债违约的根本原因是基本面恶化，直接原因是流动性出问题。过往很多机构过于关注外评，认为AAA国企就不会出问题，永煤事件最大的影响是会使得各家投资机构增强内评，信用重定价。
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在您的投资中，会采取哪些措施避免“踩雷”？
信用债投资会更多地从产业结构发展趋势，行业景气度，公司治理，竞争格局，动态流动性指标等方面去综合研判，分析信用利差，把控信用风险。
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近年来，权益基金赚钱效应非常显著，相比之下，债基对投资者的吸引力似乎有所下降，您作为固收领域的专家，站在资产配置的角度，对投资者有何配置债基的建议？
主要还是基于投资者风险偏好来进行债基的配置，对于风险偏好低且投资期限长的投资者，主投政金债的摊余成本债券基金是一项不错的选择，对于风险偏好不高能够接受一定封闭期限的投资者来说，选择定期开放的纯债基是一个相对稳健的投资，对于风险偏好适中同时投资期限适中的这类大多数的投资者来说，购入有一定持有期且有转债、股票投资范围的二级债基应该是一个占优的选择。
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在无风险收益不断下行的当下，您认为投资者进行稳健理财可以优先考虑哪些基金品种？
大部分稳健型投资者们可能更关心的是怎么让口袋里的钱既能有一个稳健的收益，又能把握住一些投资的机遇。大家都知道明年是资管新规过渡期的收官之年，22万亿的银行理财将来都是要净值化的，那种预期收益型的资金池理财不能再存续，能够高于一般存款又能刚兑的理财产品将成为历史。在房住不炒的背景下，咱们老百姓的钱大概率是要往资本市场投资的，那自己炒股票吧没有那个时间精力，买股票型基金又觉得波动太大了，买存款和货基又嫌收益太低，那么固收+类型的产品就是一个优先考虑的投资方向。固收+产品主要是指的二级债基和偏债混合基金。
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固收+基金风生水起，但此类产品并非简单的债券+股票的叠加，在您看来，投资者选择固收+基金有哪些具体标准？
投资者在选择固收+基金时，具体需要把握的，一是产品的投资策略，主流的投资策略是中高等级债打底，再加上利率，信用，股票，转债等策略，按照当前中债公布的三年期的中高等级债券收益率曲线，AAA和AA+的基准收益率是个静态的收益，那么区别就在加的部分。二是看基金公司在固收+方面的产品布局和整体业绩。三是要确定产品的期限是否与自身的投资久期相匹配。
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您的投资偶像是谁？
霍华德·马克思。
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做好基金经理最重要的是什么？
时刻谨记力争为基金投资者创造价值这个最终目标。
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您认为在基金管理中，心态、经验和纪律哪项最重要？为什么？
纪律。基金投资管理中，面对市场的机会，经验、心态是取得净值弹性的重要组成部分，但纪律才是基业长青的基石，在纪律的约束下，抓住自己能把握的机会并且控制风险，才能为组合持有人长期持续创造价值。
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工作之余最大的爱好是什么？
爬山、打球、旅游。
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每天的作息是否规律？睡眠时间有多长？
作息规律，睡眠7小时左右，保障工作日持续清晰的头脑和清晰的意识。
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最喜欢的体育运动是什么？
轮滑。
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您认为普通投资者对基金经理最大的误解是什么？
普通投资者过于关注基金经理的短期业绩，选择基金经理、选择基金经理的产品就是选择与基金经理共同成长、追求长期价值。
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