市场一片欢欣鼓舞，“牛市”背后有哪些变数值得警惕？_

A股市场从去年12月初走出了一波小高潮，到目前为止，上证指数录得200点左右的涨幅，市场一片欢欣鼓舞。早在2019年底各家主流卖方的A股年度策略报告中，不同程度看好2020年的股票市场就成为主流。有谨慎看多的，认为2020年是结构性牛市，也有更加乐观的，认为“第六轮牛市要来了”， “A股正在经历第一次’长牛’机会”。

唱牛的人多了，多方的证据自然充沛。但此时，我们反而应当关注可能致空的因素，保持一定的冷静，防止过度乐观，对止盈位置有所预判。毕竟会买的不如会卖的，敢追的不如能等的。

2020年主流卖方A股策略空方变数一览：

估值可能没那么容易涨

像海通策略这样较为乐观券商认为，A股2020年将迎来牛市主升浪，但也有不少券商认为，全面牛市需要整体估值的抬升，可这个基础是存疑的，说不定2019年的涨势已经反映了估值。比如东方策略就认为，全A市盈率17 倍左右处于历史中枢附近，较为合理，上行空间和下行压力都不大，但由于龙头股19年估值修复基本到位，需要放低龙头股2020 年收益率预期，甚至不排除过高估值回调可能。

广发策略认为，2020年会有股债双慢牛的格局，但是A股的期望收益率不及2019年。主要原因是A股的估值在2019年扩张幅度位列2000以来第六，而历史上估值能连续2年抬升的情况很少。

天风策略认为，从估值的角度来说，政策的放松是“抵抗式托底”而不是“大开大合式的刺激”，同时从增量资金来看，亮点可能并不多，相反再融资、IPO、产业资本减持的吸血可能会形成比较多的负面影响，很难支持估值的趋势性全面抬升。

交银国际认为，虽然2019年是中国经济周期步入拐点的一年，市场价格在2019年的涨势很可能已经反映了这些滞后经济变量现在的回暖，除非今后基本面的改善大幅超预期，才能进一步大幅推升股市。

通货膨胀可能制约货币政策

2019年CPI一路走高，不少分析师认为CPI在一段时间内会维持高位，因而会制约货币政策，相对而言，不少券商更看好在在通胀回落后2020下半年的A股市场表现。

交银国际认为，中国的超级猪周期使短期通胀前景恶化，通胀压力很可能持续飙升到春节过后，并在短期内限制货币政策的选择。这种货币政策的困窘很可能会阻碍股市短期上行的动能和空间，除非引入外来因素，例如国外流动性的大量流入，否则中国股市将仍然是一场零和博弈。

招商策略认为，消费品通胀压力预计在2020上半年仍会持续，并可能在春节前后达到高点并持续高位运行，到下半年CPI增速逐渐回落。通胀压力制约货币政策进一步宽松。预计在2020上半年通胀压力延续的阶段，货币政策仍将以结构性调节为主，待下半年通胀压力缓解后，货币政策加大逆周期调节的空间才进一步打开。

中金策略也认为食品价格可能推动CPI在一段时间维持高位，可能对政策及流动性形成约束，政策稳增长可能要待物价压力缓解后才会更有效。

不管牛不牛都看好的板块

在梳理卖方看空观点时，我们发现，虽然各家乐观、谨慎程度有别，但几乎所有券商都看好科技板块的机会。