疫情趋稳背景下的美元走势分析：市场对美联储决策如何预期？

内容提要

进入4月以来，随着全球疫情阶段性趋稳，美元指数自93.44高位持续回落90下方，最近又在6月偏鹰派的美联储议息决议支撑下大幅反弹。展望后市，美联储决策者在通胀和就业双重目标下如何权衡，市场对美联储削减购债规模时点的猜测，以及拜登6万亿美元新财年预算能否顺利通过，将成为影响美元指数的重要看点。

一、疫情企稳背景下，就业、收益率和美联储决议交替主导市场

全球疫情企稳提振了全球风险情绪，就业数据走弱和美债收益率疲软共同降低了市场对美元和美元资产的兴趣，是前期美元走弱的主要原因。而美联储的鹰派议息决议，则又令美元绝处逢生。

（一）疫情基本面整体趋稳，降低了对美国的依赖

发达国家和地区疫情好转，中国疫情管控良好，欧洲大陆和北美疫情继续好转，多项数据趋于回归疫情前水平。疫苗接种率提高带动封锁措施降级，有望在中期继续为经济复苏赋能。疫情好转带动风险偏好转强，降低了市场对美元和美元资产的依赖性，在此前一段时间对美元构成下行压力。

（二）美国就业数据连续差于预期令美元承压

美国非农就业报告在4月、5月连续两个月低于预期，令市场怀疑美国经济复苏的可靠性和可持续性，打压美元。

市场曾预计美国4月份非农就业将迎来大爆发:会有接近百万的新增就业人口,3月份该数据已经高达91.6万(修正值为77万).但是4月份非农就业数仅增加26.6万,为预期的1/4。

尽管5月ADP就业数据高达90万，制造业PMI数据也高达62，服务业PMI高达70，但5月的非农就业数据继续不及预期。5月份非农部门新增就业岗位为55.9万个，低于市场预期的65万个，但高于4月份。此外，5月失业率为5.8%，低于预期的5.9%与4月的6.1%。

（三）美债收益率涨势收敛降低美元吸引力

进入4月以来，美国国债收益率结束了此前的上涨态势，转而进入震荡下行走势，收益率的下跌降低了持有美元的欲望，构成了美元指数的又一下行压力。

在5月就业报告公布前，美债空头情绪高涨。然而5月非农就业数据给热烈的空头情绪迎头浇了冷水。报告发布后，从曲线中部至远端的美国国债价格全部上涨。

从目前情况来看，由于技术形态支撑、经济基本面的好转，以及通胀基础良好，收益率实质性破位的概率较小，1.47%～1.62%震荡区间可能仍将对10年期美国国债收益率构成较为有效的制约。

（四）偏鹰的6月美联储决议提振美元

6月美联储议息决议偏向鹰派。尽管联储在声明中维持购债计划不变，保持当前的宽松货币政策，以推动就业持续复苏，但出人意料地将超额准备金利率上调5个基点至0.15%，同时将隔夜逆回购利率上调5个基点至0.05%，以维持联邦基金利率在政策利率区间内波动，同时大幅上调今年的经济与通胀预测，美联储决定将加息时间预期由2024年提早至2023年，并将开始讨论缩减购债计划的可能性。点阵图的利率预期整体提升，委员们开始讨论缩减购债计划。

决议带来了美元收紧的预期，美国货币政策受此提振自低点反弹、连涨数日，美国三大股指则走跌，美债收益率短线拉升后又有所回调、仍维持在震荡区间内。

二、后市看点：通胀、就业、缩减购债和财政预算

（一）美国通胀压力将影响货币政策取向

从经济数据来看，美国通胀面临着短期压力。通胀压力的大小将紧密影响着未来美联储货币政策的取向。

5月，美国制造商和服务提供商产出指标创下纪录新高，突显了加剧通胀压力的强劲需求状况。IHS Markit综合采购经理指数初值从上月的63.5飙升至68.1，为2009年有记录以来最高水平，经济从疫情中复苏推动需求加速上升，给在疫情期间持续低迷的服务业带来生机。

但从前景来看，包括联储和商业经济学家在内的各方均看好美国核心通胀率在今年下半年将降温。

如4月FOMC会议纪要中写道：“尽管通胀指标像预期一样出现了短期波动，但很多与会者评论说，各种长期通胀预期指标仍然牢牢锚定在与实现委员会长期目标基本一致的水平上。”

而全美商业经济学家协会(NABE)的一项调查显示，通货膨胀预期比3月份调查时显著提高，但通货膨胀将在2021年下半年缓和，2022年不会再度升高。大多数人认为，核心通胀压力到今年年底前将有所缓解。

从美债盈亏平衡通胀率来看，即期和远期的盈亏平衡通胀率曲线是倒挂的，说明市场也押注通胀是暂时情况。

（二）对美联储削减购债时点的猜测持续发酵

在4月FOMC会议纪要中，美联储提到“联储如果进入缩减购债规模的周期，可能将会在缩减购债规模的操作结束后的一段时间内升息。”这也引发了市场对于“美联储何时缩减购债规模”的丰富想象。

特别是在美国近期CPI和PCE数据都创出历史高点后，虽然美联储仍然坚持通胀是因为供给链紧张而导致的暂时性状态，之后会逐步自动修正；但市场一直紧绷神经，想要知道美联储到底何时正式官宣。

美联储鹰派官员也发声应该准备讨论缩减购债规模的计划。虽然之前美联储的发言表示每个月的新增就业人数应该在百万以上并且持续6个月才会改变现行的购债计划，市场猜测在如此高的通胀环境下，然而美联储是否能继续按兵不动。但目前来看，美联储主席鲍威尔一直尚未主张谈论减码，纽约联储行长也表示现在不是美联储调整其债券购买计划的时候。

低端就业（时薪12～15美元）没有起色的原因是失业救济过高导致这些人口放弃全职就业机会。因此，也不排除美联储会在失业率没有回到4%之前就缩减购债规模，因为从某种程度上说，停止失业救济才能让这些劳动力重新回到工作岗位。

纽约联储宣布于6月7日开始出售二级市场企业信贷便利（SMCCF）工具中的企业债，持续到年底结束，总共涉及金额136亿美元。尽管金额不大，但仍被市场解读为是美联储准备转向的信号之一。

市场关于美联储何时减码的判断决定了美国国债收益率后市的走向。而就业数据、通胀数据，以及美联储官员讲话，不断为这个判断提供新的依据，这样的猜测应该还会在一段时间内继续发酵。

（三）新财年6万亿美元财政预算的落地过程将触动市场

与一季度相比，宏观环境一个大的变化是拜登政府开始推动财政政策的落地，希望通过更强有力的财政支出提振美国经济。

5月28日，拜登向国会提交了他任内第一份正式预算提案，申请美国联邦政府在2022财年中支出6万亿美元，支出时间从2021年10月1日开始，到2022年9月30日结束。该预算中绝大部分资金将用于医疗保险、医疗救助、社会保障、国债利息等法律规定的政府强制支出。这个预算也包括了他的两项标志性国内提案——“美国就业计划”和“美国家庭计划”。

该预算案集中反映了拜登施政理念与特朗普政府的区别。例如要求为教育部、卫生及公共服务部、国家环境保护局的拨款分别增加41%、23%和22%，而对协助特朗普实行激进移民政策的国土安全部拨款小幅减少0.1%，国防部拨款仅增加1.7%。拜登将通过提高对企业和高收入者的税收来为他的计划提供资金。

横向来看，美国实施的财政刺激规模远远超过了德国、意大利、法国等非美经济体，美国非金融部门的债务偿还压力在疫情后持续回落，居民收入及储蓄率水平在疫情后大幅提升。相对其他国家，美国的“大政府”优势将继续凸显，而这将使得美国经济走出疫情后的复苏弹性空间远远超过其他非美经济体。

后续该预算还需要在众议院和参议院审议通过，其中两党间的角力和各方表态将对短期市场构成冲击。

三、结论

综合来看，未来对美元指数走势的影响因素较为复杂。其中，主要经济体疫情趋稳是近期外汇市场分析的一个大背景，通胀和就业类的经济数据将被市场和决策者高度关注，美联储基于数据的政策取向以及何时缩减购债的分析评论将持续发酵，美债收益率依然十分重要，拜登的6万亿美元预算能否落地也是热点之一。从技术上看，美元指数在年初的89.21低点有强力支撑，上方93关口构成压力，笔者认为这个区间仍将对美元指数构成显著的限制。

作者：齐向宇，中国银行全球市场部