公司信用类债券市场进入高质量发展的新阶段

公司信用类债券市场进入高质量发展的新阶段
2021年11月29日 10:39 Chinamoney

内容提要

2021年8月,央行、发改委、财政部、银保监会、证监会、外汇局等六部委发布了《关于推动公司信用类债券市场改革开放高质量发展的指导意见》,为公司信用类债券市场改革带来系统性解决方案,为投资人打造竞争有序、透明开放的市场环境,强化对发行人和承销商的制度规范与激励约束,将推动公司信用类债券市场进入高质量发展的新阶段。

2021年8月,央行、发改委、财政部、银保监会、证监会、外汇局等六部委发布了《关于推动公司信用类债券市场改革开放高质量发展的指导意见》(文中简称《意见》),为公司信用类债券的发展指明方向。

一、公司信用类债券市场改革迎来系统性解决方案

(一)凸显信用债市场改革的纲领性、原则性

近一年以来,监管层已经针对信用债市场出台了违约处置、基础设施、互联互通、信息披露、信用评级等一系列相关文件,为《意见》推出做好了铺垫。《意见》中的很多内容与之前文件一脉相承,更注重全景脉络式展现政策方向,凸显指导意见的纲领性、原则性。同时,由六部委联合发文,也充分体现了监管对于信用债市场的重视程度。预计后续围绕信用债市场的高质量发展,还将出台一系列具体的配套政策,在落地执行层面给予进一步地明确和规范。

(二)强调分类趋同、规则统一、有序联通、适度竞争

长期以来,中国债券市场形成了银行间和交易所两大市场,相应规则并不完全统一。此次《意见》突出“分类趋同、规则统一”的原则,旨在将两大市场的发行、交易和基础设施等规则与标准相统一。同时,《意见》注重从实际出发,明确提出“促进交易平台适度竞争,根据市场实际需要有序联通”,可见高质量的信用债市场,一方面注重推进市场贯通融合的稳步有序,另一方面也倡导适度竞争的市场化发展方向。

(三)注重系统性解决信用债市场发展中的问题

针对目前债券市场仍然存在的一些具体问题,如信息披露不充分、评级区分度低、违约处置不规范、中介机构履职尽责不到位、逃废债等,《意见》对市场的各个参与方——发行人、中介机构、投资人、监管机构等,均提出了明确的要求,对债券市场未来发展方向也形成了统筹性的意见和建议,致力于强化“法治化”和“市场化”,对恶意转移资产、挪用发行资金等各类违法违规行为秉持“零容忍”态度,维护市场公平和秩序。

(四)为促进双向开放奠定制度及规则基础

在推动债券市场高水平开放方面,《意见》提出要统筹同步推进银行间债券市场、交易所债券市场对外开放,统一债券市场境外机构投资者准入和资金跨境管理,稳步实现我国债券市场跨境联通和双向开放,共同树立统一开放的良好形象。对于投资者,则要优先引进境外中长期投资者。同时,为了促进双向开放,将建立全球法人识别编码(LEI)与我国现行统一社会信用代码等映射关系,推广应用国际证券识别编码(ISIN)。可见,这将为我国发行人和金融机构更好地融入国际债券市场,为全球投资者更方便地进入中国债券市场奠定基础。

二、为投资人打造竞争有序、透明开放的市场环境

(一)针对一级投标,投资人将更受益于市场化定价

目前在公司信用类债券承销中,仍然存在着发行人影响中标利率的情况。《意见》提出要确保价格形成公开、公平、公正,严禁政府部门、发行人对发行定价的不当干预,严禁承销机构通过自承自买、募集资金返存等方式变相压低发行利率、扭曲市场化利率形成机制。预计后续还将配套出台更具体的细则和惩罚机制。未来,一级债市投标领域将更市场化,信用利差整体存在走阔的可能,这将使得投资人获得更为合理的一级中标利率,避免利率扭曲,有助于减少“一级买入即浮亏”的现象。

(二)针对高收益债,投资人将更加理性适度参与

目前国内高收益债暂无严格意义上的界定标准,理论上该市场定位于服务“明日之星”等中小企业,由于历史发展阶段等因素,高收益债仍然处于自发性和无序性的相对早期阶段,以至于有些观点直接将高收益债市场狭义地界定为“违约债市场”。从投资人的角度来看,高收益债券市场目前属于“小众领域”,因风险偏好等原因,专注于该市场交易的投资者较少,“极端定价”现象比较严重。当出现负面舆情或违约迹象时,债券的交易价格跌破关键水平之后,往往进入成交稀薄、价格离散程度较高的区域,定价机制的市场化程度较低。

《意见》指出要稳步培育和拓展高收益债券投资者群体,研究探索符合条件的金融机构开展高收益债券柜台业务试点。这无疑将有助于推动我国高收益债券市场规范发展,提升服务广大中小企业融资需求的能力。

(三)针对违约处置,投资人将获得更为公平公正对待

目前债券违约的处置过程中,从债券发行的源头来看,有些发行人无视高企的杠杆率,为了掩饰亏损等,借新还旧,欺瞒投资人,存在“高杠杆套利”的情况;同时,当债券实质性违约后,存在着多方诉讼和纠纷难以和解的情况,导致债券持有人清偿顺序及获偿利益不均等的现象时有发生。

《意见》针对上述前端发行和后端处置均有回应。首先,明确规定“限制高杠杆企业过度发债,强化对债券募集资金的管理,禁止结构化发债行为”。其次,明确《公司法》和《证券法》是公司信用类债券市场的基础法律,推动研究制定公司债券管理条例,该条例有望给出更为具体的监管标准,为违约处置流程提供权威参考与依据。最后,明确指出“健全仲裁调解等非诉讼债券纠纷解决机制,探索集体诉讼和当事各方和解制度。健全违约债券转让等市场化出清机制。持续健全债券持有人会议等投资者保护制度”,这些措施都有利于降低非理性违约处置所造成的非必要损失。

(四)针对隐性债务,投资人需要加强信用甄别

地方隐性债务之所以称之为“隐性”,是因为地方城投等“名义”发行人虽然属于信用类企业,但市场普遍认为该类主体隐性地被地方政府担保背书,存在城投刚兑信仰。

针对这一问题,《意见》明确要求“厘清政府和企业的责任边界”“政府不得通过企业举债融资或为企业发行债券提供各种担保,企业债务不得由政府偿还或由财政兜底,切实做到谁借谁还、风险自担,防范地方政府隐性债务风险”。因此,投资人要做好提前布局,健全内部评级体系,加强不同省市地区的信用甄别,对于不同信用主体分别进行评级打分。

三、强化对发行人和承销商的制度规范与激励约束

(一)对发行人和承销商的信息披露要求从严从紧

《意见》着重强调信息披露的重要性和规范性。一是强化发行人及其董事、监事、高级管理人员、控股股东和实际控制人的信息披露主体责任。强化对发行人重大资产重组、资产抵押质押、股权变动及违约处置进展等重要信息的披露。二是强调债券存续期内的披露义务,特别是在企业发生可能影响偿债能力或投资者权益的重大事项时,要及时披露,以保证投资人及时获取信息并做出决策。三是在债券违约时,要求发行人、承销商、受托管理人应当按照规定和约定履行信息披露义务。可见,相关要求比较具体严格,未来信息披露只会从严从紧,更强调相关事项和流程的规范程度。

(二)对发行人和承销商建立激励约束机制

在发行人负面清单方面,提出对资产负债率明显高于行业平均水平、经营扩张激进、关联关系复杂的发行人建立约束机制。预计后续将出台更具体的管理细则。

在严惩发行人违法违规行为方面,指出依法严肃查处恶意转移资产、挪用发行资金等各类违法违规行为,严惩逃废债行为,禁止企业借债务重组和破产之机“甩包袱”“卸担子”。

同时,在承销商激励约束方面,要求推动建立承销商等中介机构“尽职免责、失职追责”的激励约束机制,提升金融机构承销与投资民营企业债券积极性。

四、公司信用类债券市场步入历史发展的新阶段

在我国融资体系中,公司信用类债券市场对支持我国重点产业发展、拓宽企业融资渠道、深化资本市场改革等,都发挥着非常重要的作用。在当前经济转型发展的关键时期,推动公司信用类债券市场改革开放高质量发展,有助于增强市场主体的积极性和活跃度,进一步发挥债券市场的融资支持和价格发现功能。

第一,市场增长前景广阔,投资者可有效分享中国经济发展成果。我国融资模式以间接融资为主,债券市场总规模占GDP的比例为111%,低于同期美国的216%,英国的233%,日本的266%,未来我国债券市场发展空间巨大。在新发展格局下,绿色经济发展红利可通过债券市场惠及更多市场参与者,金融服务实体经济的可持续循环发展体系将进一步得到夯实。

第二,随着市场的广度和深度不断提升,国民经济关键领域和薄弱环节将得到有效支持。相比其他总量型债券品种,信用债具备精准直达和结构性的特点,特别是在支持科技创新、“双创”、新能源、碳减排等重点领域,可以充分发挥引导推动作用。随着公司信用类债券市场改革开放高质量发展的不断推进,其在扶持重点产业、服务高质量发展方面将发挥关键作用。

第三,随着债券市场改革开放水平的不断提高,将为资本市场改革提供更多助力。在丰富完善多层次资本市场的过程中,市场主体、信息披露、投资品类、价格发现等方面是重点改革领域,随着公司信用类债券市场运作机制的建立健全、投资品种的丰富完善、信用风险管理工具的创新发展,以及在吸引境外中长期投资者方面积累的经验,将为其他资本市场改革开放提供更加有益的助力。

第四,随着市场投资者结构的不断优化,信用债市场交易的深度和稳定性也将进一步提高。按照债券风险与投资者承担能力相匹配的原则,扩大投资者群体范围,推动社保基金、年金基金、养老金“第三支柱”等中长期投资者参与债券投资。对债券市场而言,只有活跃着各类专业投资者才能形成策略多样、风险偏好分层、资金来源均衡的良性状态,才能充分发挥市场筛选优质企业、准确定价、科学分散风险的功能优势。

2021年是“十四五”开局之年,中国经济发展韧性和活力将持续展现,随着公司信用类债券市场进入改革开放高质量发展的新阶段,其在助力实体产业、支持绿色经济方面将发挥重要作用,并进一步促进资本形成、畅通国民经济循环、推动经济转型和结构调整,为加快建设现代化经济体系、构建新发展格局提供有力支撑。

*本文仅代表作者个人观点,不代表其所在机构观点。

作者:张鹏、王萌,中信银行金融市场部

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