美伊冲突与去美元化进程中主要货币的汇率前景分析

内容提要

2026年2月末美伊冲突爆发引发全球市场巨震，通胀担忧与避险需求短期内提振美元走势，非美货币则普遍承压。考虑到美伊双方正重返谈判桌，冲突一旦缓和，则美元信用受损、美联储重返降息等中长期逻辑将可能回归，“去美元化”叙事下美元贬值压力仍然存在，欧元与人民币有望走强，日元则可能继续受累于财政可持续性的担忧。

一、美元：短期受美伊冲突提振，但“去美元化”叙事下长期贬值压力仍然存在

美伊冲突爆发导致油价暴涨并诱发通胀担忧，叠加冲突期间避险情绪升温，共同对美元构成短期提振。2026年2月28日美国和以色列联合对伊朗发动军事袭击，伊朗最高领袖哈梅内伊遇害，伊朗官方对此表态强硬，并于当日宣布封锁霍尔木兹海峡。受此影响国际油价飙升引发市场对全球通胀抬升的担忧，对美联储年内降息幅度的预期也明显回落，叠加避险情绪升温导致全球权益市场普跌、投资者抛售资产追逐美元流动性，多因素影响下美元指数有所走强。不过，随着4月7日美伊双方宣布达成为期两周的停火协议，并开始就实现永久停火举行谈判，冲突缓和预期带动美元指数明显回调。尽管未来局势发展仍然存在一定不确定性，但考虑到美国的战争成本已经越来越高且国内反战声浪较为强烈，谈判或将成为最终解决方案，后续冲突一旦缓和，则中长期来看美元将可能回归“去美元化”叙事。

特朗普政策的高度不确定性正在损害美元信用，对中长期美元走势构成不利影响。自特朗普于2025年1月20日正式就任美国总统以来，美国政府经济政策不确定性明显升温，给全球市场带来了多轮冲击。典型例子如2025年4月特朗普宣布对世界各国征收“对等关税”，引发金融市场巨震。又如2026年1月特朗普下令抓捕委内瑞拉总统，并在数日后宣称不排除通过“军事或经济胁迫”手段夺取格陵兰岛。此外，就任一年以来特朗普也曾多次喊话美联储主席鲍威尔“下台”，并利用美联储“装修门”等事件通过司法渠道施压美联储，引发市场对美联储独立性的担忧。综合看，特朗普政策的高度不确定性与独断专行损害了全球投资者对美元的信任。

市场对美国债务可持续性的质疑也削弱了美元信用。新冠疫情以来美国政府赤字率明显抬升，带动美国国债规模攀升至38万亿美元之上，联邦政府利息支出也快速增长至2025财年的1.2万亿美元。在此背景下，2025年7月特朗普签署“大而美法案”，在大规模减税的同时增加了国防、移民等领域的开支。根据美国国会预算办公室和联邦预算委员会测算，“大而美法案”将在未来10年导致美国财政赤字累计增加3.3万亿美元，年赤字率也将被推升至7.1%以上。为了给激增的赤字融资，“大而美法案”将美国政府债务上限提升至41万亿美元，债务扩张预期加深了市场对美债可持续性的担忧，对美元信用和美元指数表现同样造成负面影响。

信用受损叠加美联储降息周期延续，中长期看，美元或维持偏弱震荡。在2025年9月至12月连续降息3次之后，美联储于2026年1月暂停降息、转向观望，尽管美伊冲突导致通胀升温并可能制约美联储宽松速度，但在就业放缓及财政压力背景下，降息仍是大方向：一是美国失业率的上行趋势目前仍未逆转，新增非农就业人数被频繁下修也说明美国就业环境可能比就业数据所反映的情况更弱；二是在美债融资压力较大的背景下，美联储或也需要通过进一步降息来缓解财政付息压力；三是1月30日特朗普已提名前美联储理事沃什出任新一届美联储主席，沃什主张美联储通过缩表来缓解通胀压力，进而为降息创造空间。因此今年年中美联储主席换届之后，下半年重启降息周期的概率较大，美元或也将在信用受损以及降息周期延续的双重影响下维持偏弱震荡格局。

二、欧元：短期扰动结束后可能重回“去美元化”叙事，基本面制约其升值空间

美伊冲突背景下美元阶段性走强对欧元构成短期压制，但中长期而言，欧元或依旧受益于“去美元化”叙事。短期内美元走势受美伊冲突提振，欧元表现则相对承压，不过考虑到目前美伊双方已经重回谈判桌，战争长期化风险相对较低，冲突结束后欧元或将回归“去美元化”的交易逻辑。回顾历史，自本世纪以来各国央行便持续削减美元在其外汇储备中的份额，以摆脱对美元资产的过度依赖，而特朗普上任以来朝令夕改的政策主张进一步损害了美元信用，令各国央行进一步削减外汇储备中的美元资产占比。在此过程中，欧元作为世界第二大货币，长期在SWIFT全球结算体系中占据超20%份额，自然而然地成为了国际资金的重要去处。根据IMF的统计数据，截至2025年三季度末，美元在全球官方外汇储备中的占比较一季度末下降了1.6个百分点，同期欧元的占比则上升了1.2个百分点，为欧元升值提供了充足动力。此外，尽管美联储仍处于降息周期，但欧央行已经停止降息，在此背景下美欧利差震荡缩窄，同样为欧元升值提供了一定的支撑。

然而，偏弱的基本面表现将可能制约欧元的升值空间。2025年年初以来，欧元区GDP同比增速逐季放缓，制造业PMI也长期处于收缩区间，经济表现整体弱于美国，且未来这一特征仍可能会延续。一方面，目前欧元区消费者信心仍相对疲弱，且居民薪资收入增速也持续面临放缓压力，对内需增长构成拖累。另一方面，2026年3月11日美国宣布将对包括欧盟在内的16个贸易伙伴发起301调查，未来欧元区出口或将继续受到美国关税威胁的扰动。在内外需均有压力的背景下，欧元区财政扩张却仍保持相对克制，虽然2026年德国赤字率计划扩张，但法国、意大利、西班牙等其他主要国家均计划削减赤字率。综合看，欧元区财政扩张相较美国而言依旧保守，对经济的支撑力度可能也不及美国。因此，尽管中长期视角下欧元受益于“去美元化”叙事，但偏弱的基本面表现或将制约其升值空间。

三、日元：高波动与弱趋势并存

美伊冲突将可能导致日本央行加息提速。为应对日元贬值所诱发的输入性通胀问题，日本央行于2024年一季度结束负利率政策转入加息周期，截至2025年末已将政策利率上调至0.75%，带动日本CPI同比增速见顶回落。不过在日本经济温和增长、招聘需求依旧旺盛的背景下，日本薪资同比增速维持在近年来的较高水平，将可能继续支撑内需并导致后续通胀再度回升。日本央行也在2026年1月的经济展望中上调了对2026和2027财年CPI同比增速的预期，行长植田和男亦曾多次表示，若未来日本经济和通胀表现符合预期，将可能进一步加息。此外，日本能源高度依赖进口，有约90%左右的原油进口来自中东地区。随着近期美伊冲突导致霍尔木兹海峡被封锁，能源断供担忧导致日元短期承压，且即便后续冲突缓和，油价回落可能也难以一蹴而就，或将持续给日本通胀带来压力。因此综合来看，2026年日本央行或依旧处在加息进程之中，且如果未来美伊冲突烈度再度抬升或持续时间延长，将导致油价长期居高不下，那么日央行加息步伐也有提速可能。

加息周期中日本政府却加码财政扩张，使得日元汇率受累于对财政可持续性的担忧。回顾2021年至今的日元汇率走势，可以看到，自2021年至2025年上半年，日元走弱的主要驱动因素是美联储快速加息背景下美日利差大幅走阔。但自2025年下半年以来，美日利差明显收窄但日元汇率却持续走弱，说明利差可能不再是目前日元汇率的主要影响因素，市场交易重心已转向日本央行加息背景下日本首相财政扩张倾向所诱发的财政可持续性问题。作为“安倍经济学”的坚定支持者，新任日本首相高市早苗主张“负责任但积极的财政政策”，于2025年11月宣布推出21.3万亿日元的经济刺激计划，并提议在未来两年内免征食品消费税。高市激进的财政主张可谓是“安倍经济学”翻版，然而与安倍时期日本长期通缩环境不同，目前日本处于高通胀和加息周期之中，政府杠杆率也远超世界诸国，因此市场担忧日本财政可持续性问题，这导致长端日债被大举抛售，日元汇率也随之持续走贬。考虑到2026年2月初日本众议院大选中自民党大获全胜并取得三分之二多数席位，后续高市内阁政策推行或将更为顺畅，这也意味着财政担忧或将继续成为日元的利空因素。

随着日美联手干预汇率预期升温，未来日元波动或将放大但长期偏弱趋势或难改变。在美元兑日元汇率再度逼近160关键点位的背景下，美联储于2026年1月对美元兑日元汇率进行了“汇率检查”，日本财务大臣也表示日本正持续与美国就外汇动向保持密切沟通，使得市场对日美政府联手干预日元汇率的预期升温。回顾历史，日本央行曾在2024年的4—5月和7月两度实施外汇干预，促使日元短期内快速升值，不过从长期趋势来看，日元偏弱的状态并未因日本央行干预而根本性扭转。因此随着后续日美联合干预汇率的预期升温，日元汇率波动可能放大，但在市场对日本财政担忧彻底缓解之前，日元偏弱的趋势或难改变。

四、人民币：短期承压，通胀回升带动中长期温和升值

短期内，美元走强可能对人民币汇率构成压制，但在美联储降息以及“去美元化”叙事延续的背景下，中长期来看人民币汇率面临的外部环境或有所改善。受美联储降息以及“去美元化”叙事影响，2025年全年美元指数下跌9.4%，带动非美货币普遍升值，人民币汇率也稳步走强，全年累计升值4.4%并于年末升破7的关口。展望2026年，随着后续美伊冲突逐步走向缓和，人民币汇率可能也将得到一定提振，而在中长期视角下，不论是美联储重回降息、缩窄中美利差，还是“去美元化”叙事进一步发酵使得国际资金对中国等新兴市场的投资需求升温，均有利于进一步改善人民币汇率面临的外部环境。

而就内部因素而言，企业结汇提速或将继续成为人民币走强的动力，不过在内需改善带动通胀明显回升之前，人民币升值节奏或较为温和。2022年以来，中国对外出口金额维持高位，但银行代客结汇金额却长期低于出口金额，这可能是因为在美欧等国加息的背景下，部分企业选择暂缓结汇并将外汇投资于高息外币存款或外币理财。不过目前美欧等国央行已进行了多轮降息，在此背景下2025年二季度以来企业结汇提速带动人民币持续升值。展望后续，随着结汇行为的趋势性逆转，未来人民币汇率仍有进一步升值可能。不过值得注意的是，当前我国居民人均可支配收入增速仍在下行且地产价格尚未企稳，对居民消费意愿与能力构成制约，并拖累企业利润疲软、投资需求偏弱。在有效需求不足的大环境中，国内价格指标虽有所回升但幅度仍相对温和。回顾历史，人民币快速升值往往建立在国内通胀大幅回升的基础之上，尽管美伊冲突导致油价抬升可能加快这一进程，但是在内需仍待呵护的背景下，通胀回升幅度或依旧受限，在此背景下人民币升值节奏可能也较为温和。

作者：王正国、许树正、朱泽宇，中信证券固定收益部研究服务部