证监会启动定向可转债并购试点一年后的12月4日，首只并购运用定向可转债的案例终于诞生于广东新劲钢新材料科技股份有限公司（300629）。该上市公司在其公布的6.5亿收购方案中，以50%的新股，40%的现金和10%的定向可转债作为并购广东宽普科技股份有限公司100%的配套组合。
恰逢国际章正在研读全球最大的独立另类资产管理公司，美国最大的上市投资管理公司黑石联合创始人Stephen Schwarzman的新书《What It Takes - Lessons in the Pursuit of Excellence》，书中刚好提到纯果乐（Tropicana）被Beatrice Foods以4.88亿美金全面收购的案例。该收购案是1978年美国最大的上市公司收购案，当时Beatrice Foods提供的收购方案有三个
1）49%的现金，51%的Beatrice Foods新股；
2）49%的现金，51%的Beatrice Foods优先股；
3）49%的现金，51%的Beatrice Foods可转债优先股。
定向可转债给并购双方带来了更大的制约平衡
可转债既有股票的属性也有债券的属性；在未转股前是债券，具有优于普通股东的固定年度收益；而转股价的动态设定，可转债的强制转股和回购条款给并购双方带来了更大的制约平衡。在新劲钢收购宽普科技的案例中，转股价格是可修正的，可转债初始转股价格参照并购发行股份的标准定价15.29 元/股，可转债为期6年（2019-2025）；但同时也存在以下四条制约平衡条款。
1、转股价格向下修正条款
根据新劲钢的并购公告：在本次发行的可转债存续期间，如公司股票在任意连续 30 个交易日中至少有15个交易日的收盘价低于当期转股价格的90%，公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会审议表决，该方案须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过方可实施，股东大会进行表决时，持有本次发行的可转债的股东应当回避。修正后的转股价格应不低于上市公司最近一期经审计的每股净资产值和股票面值，不低于前项规定的股东大会召开日前二十个交易日股票均价的 90%或者前一个交易日公司股票均价的 90%。
国际章：转股价向下调整是新劲钢的现有股东们不希望看到的，这将意味着更大的稀释；因此新劲钢的控股股东和高管团队需要确保并购后的业务不仅仅在对赌期内有大幅提升，因为新劲钢自今年以来出现亏损；还需要保证该并购使得新劲钢的业绩彻底得到改善；否则可能出现在6年的可转债期间，股份被进一步稀释。
2、转股价格向上修正条款
在本次发行的可转债存续期间，当可转债持有人提交转股申请日前二十日新劲刚股票交易均价不低于当期转股价格200%时，则当次转股时应按照当期转股价的130%进行转股，且当次转股价格最高不超过初始转股价格的130%。
国际章：以上上调转股价的条款对新劲钢的现有股东意味着减少股份稀释，也可以是他们充分享受并购标的进入改善新劲钢业绩的红利。
3. 强制转股条款
当可转债持有人所持可转债满足解锁条件后，在本次发行的可转债存续期间，如新劲刚股票连续 30 个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%时；上市公司新劲钢对可转债持有人有强制转股权力。
国际章：连续30个交易日收盘价不低于当期可转股价的130%意味着市场看好并购后新劲钢的基本面，强制转股条款规避了可转债到期后，新劲钢需要再融资赎回可转债的风险。
4. 回购条款
同时，上市公司新劲钢回购可转债在本次发行的可转债最后两个计息年度，当可转债持有人所持可转债满足解锁条件后，如公司股票连续 30 个交易日的收盘价格均低于当期转股价格的 70%，则可转债持有人有权行使提前回售权，将满足解锁条件的可转债的全部或部分以面值加当期应计利息的金额回售给上市公司。
国际章：以上条款对宽普科技的股东们做出了一定的利益保障，保障其10%的可转债在最坏情况下被新劲钢回购，从而得到现金。
国际章：一般并购重组都是被收购方需要对上市公司做业绩对赌，如果业绩对赌未完成，则被收购方将先用发行得到的上市公司股票作为赔偿，再用被收购得到的现金作为赔偿。本次新劲钢的并购也不例外，宽普科技对新劲钢有2019-2021年三年的业绩对赌及对应的赔偿条款；然而10%可转债的运营，在一定程度上将宽普科技对新劲钢的绑定延长了三年，因为前三年是宽普科技的锁股期；如果新劲钢在宽普科技完成业绩对赌后，从第四年开始业绩立刻大幅下滑，则宽普科技的股东们不但无法将持有的新劲钢股票利益最大化；其持有的可转债也无法利益最大化；反之，如果在业绩对赌期后，从第四年开始新劲钢的业绩继续保持稳定，则宽普科技的股东们不光可以将持有的新劲钢的股票利益最大化，还可以享受可转债转股后的效益。
并购定向可转债的推出意味着优先股，乃至可转债优先股的推出势在必行
在黑石联合创始人Stephen Schwarzman的纯果乐被Beatrice Foods 100%收购的案例中；优先股而非普通股的使用保证了新进的纯果乐股东们无投票权，无法影响Beatrice Foods大股东的控制权；在当前创业板成立10周年之际，不少上市公司实际控制人的持股比例已经不足50%，甚至不足30%；如何确保在进一步的并购中保持控制权，已经迫在眉睫。目前A股改革试验田的科创板已经允许优先股的设置；因此下一步并购重组允许使用优先股势在必行！
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