欧菲光:毛利润率的提升,将是估值重构的基础

欧菲光:毛利润率的提升,将是估值重构的基础
2021年06月11日 16:30 透镜公司研究

一纸问询回复函,让欧菲光更多的财务细节浮出了水面,尤其是欧菲光的各业务分部包括收入、成本、费用构成等诸多超高颗粒度的细节数据更是首次对外公开披露,这让这家备受各方关注的公司财务透明度达到了空前的水平。透过这些公开数据,外界可以更加全面、准确地判断欧菲光的各项业务、产品的构成和含金量、江湖地位及市场竞争力。

通过对欧菲光公开披露的项业务和财务数据的分析不难发现,尽管该公司在剥离“境外特定客户业务”后不可避免地会面临营业收入的大幅下降,但其调整后重新聚焦的新主营业务和未来发力方向却存在较大的毛利润率提升空间,这对于欧菲光今后在资本市场上的估值重构意义重大,因此,通过各种手段持续提升产品综合毛利润率,将是未来欧菲光重新赢回投资者信心的关键。

欧菲光如何赢回投资者信心?

从纯利润表的财务模型的角度来看,如果一家公司想提升最终的整体财务业绩表现,只有两条路可走:要么做大业务规模,实现营业收入的增长;要么提升整体毛利润率,加强主营业务的盈利能力。

对于欧菲光而言,似乎并没有太多的选择,由于众所周知的原因,欧菲光被迫剥离了境外某特定客户的业务和资产,在这种情况下要想继续实现业务规模的增长,似乎并不现实,提升毛利润率显然对于欧菲光来说更现实一些。

其实,即便是完全不考虑剥离境外特定客户业务的影响,对于欧菲光这样一家年主营业务收入规模达到500亿级的大业务体量上市公司来说,要想提升财务表现,提升公司平均毛利润率也比推动业务收入规模增长要更有效果得多,毕竟:在500亿级的巨大营收数据的无限放大之下,哪怕是一个百分点的毛利润率提升,都可以给欧菲光带来5亿元的毛利润增量。

反正,不管怎么说,在遭到“飞来横祸”打击之后,提升毛利润率水平以降低业务收入规模下降的影响,正是欧菲光未来重新赢回投资者信心的关键。而且,更重要的是,从欧菲光这次问询回复函披露的相关数据上,外界可以较为清晰地看到,欧菲光的整体毛利润率水平确实存在较大的提升空间。

值得注意的是,在市场原本的认知中,“境外特定客户”是优质客户,对该客户供货的产品毛利润率应该更高才是,但从欧菲光披露的数据来看,情况恰恰相。2018-2020三年间,欧菲光给“境外特定客户”供货的产品毛利润率分别为7.69%、8.52%和8.70%,而该公司同期的所有产品的平均毛利润率则分别达到了13.32%、9.87%和10.91%——也就是说,过去三年,“境外特定客户”的供货毛利润率一直在拖欧菲光的后腿。

据我们分析,出现上述认知偏差的主要原因可能在于:欧菲光向该客户的供货产品仅限于智能手机摄像模型产品,而这一业务是成熟业务,毛利润率本来就偏低。不过,我们注意到,欧菲光这几年的收入结构在变,其相对较低毛利润率的智能手机摄像头模组业务的收入占比在下降,而其相对高毛利润率的智能汽车业务的收入比重在升高,由此带动欧菲光的平均毛利润率从从2019年的9.87%上升至10.91%——不出意外的话,这种趋势未来应该能够持续下去。

总之,在经历了“境外特定客户”业务剥离、公司股价高位回落大幅下跌之后,当下和未来的欧菲光必将面临一次估值重构,而该公司未来估值重构的核心看点之一就在于其未来毛利润率的表现——至少,在财务层面的确如此。

未来靠什么来提升毛利率?

既然对于欧菲光而言,提升毛利润率可能是其未来估值重构的基础,但问题是:如何提升毛利润率呢?

结合欧菲光最新发布的2021-2025年战略规划及其他最近一系列的前后表态来看,该公司确实在通过改善盈利能力——即提升整体毛利润率的方式来弥补剥离特定客户业务之后的业绩缺口,以期逐步恢复盈利能力,在提升毛利润率改善公司整体盈利能力的具体做法方面,欧菲光未来五年的战略规划动作可以简单归结为“双管齐下”,即:

一方面,欧菲光拟通过技术创新来推动产品升级,构筑新的护城河以提升公司产品的溢价能力;另一方面,欧菲光还打算通过打通产业链,向上游及周边渗透,实现生态协同深挖产业价值链,提升整体盈利能力。

通过技术创新推动产品升级方面,欧菲光表示,在剥离境外特定客户资产之后,公司未来主营业务方向至少将作以下两个调整:一是,欧菲光将更加聚焦高附加值的光学业务,目前欧菲光的光学镜头整体产能接近5000万颗,该公司预计2021年的产能将快速提升至8000万颗,产能增加的部分绝大部分为高附加值的新产品;二是,欧菲光将大力加码车联网、车载智能设备业务,欧菲光2020年的智能汽车业务毛利润率达到了15.71%,远高于公司10.91%的平均毛利润率水平,这些新业务加码将有望全面提升公司的整体盈利能力;此外,公开资料还显示,欧菲光正在推进定向增发再融资事项,相关事项已经取得了证监会的发行批文,涉及的融资上限高达近68亿元,其增发的核心募投项目正是高附加值光学业务,具体投向为高像素光学、光电项目,以及3D深度光学传感项目——如果这两大项目能够顺利落实到位,势必将推动欧菲光现有产品和技术的全面升级,带来更高的毛利润率。

向产业链上游渗透实现生态协同方面,欧菲光表示,公司未来五年将以“轻资产重研发”为导向,持续加大研发投入,紧盯行业发展新技术趋势,集中力量进行技术创新突破,强化前瞻性技术研发和产业化导入;同时,公司将进一步加强资源整合,发挥产业协同效应,拓展众多新应用领域——很显然,如果欧菲光能够通过行业资源的整合打通产业链,实现更多价值环节的渗透,那么由此释放的生态协同效应将有望把该公司的整体盈利能力带到一个新的高度,这也正是投资者所高度期待的。

筑底之后新的增量在哪里?

在提升公司产品整体毛利润率的同时,欧菲光还需要做的一件事情就是:推动公司业务收入的恢复性增长——我们预计,在剥离了“境外特定客户”业务之后,欧菲光的整体业务规模可能会在上半年面临缩水并完成筑底,之后,如何快速、准确找到新的业务增长点,将与提升毛利润率一样十分重要。

那么,在上半年完成业筑底之后,欧菲光未来的增长点会在哪里?

从欧菲光最近一系列的表态综合分析,该公司管理层将未来公司业务实现恢复性增长的赌注下在了物联网大赛道上,尤其是智能汽车、VR\AR和智能安防等细分领域。在稳住智能手机业务基本盘的情况下,欧菲光力争将在未来五年拓展上述新场景、新业务,并将上述新场景、新业务的收入比重逐步提高,以摆脱对智能手机业务的依赖。

相比智能手机赛道而言,包括智能汽车、AR、VR和智能安防在内的物联网赛道是一个可以看得见高增长的未来赛道,其想象空间和成长空间要比当下已十分成熟的智能手机赛道大很多,这可能也正是欧菲光将突围的重心放在这一领域的核心原因。

在欧菲光选定的上述突围新方向上,其中最具看点的无疑是智能汽车业务,因为早在5年前欧菲光便已经开始涉足了这一业务领域,如今该公司已在这一领域完成了初始的技术和产品摸索,进入到了放量扩张的阶段——2020年年报显示,欧菲光的智能汽车业务收入已经达到了5.57亿元,规模效应很快有望释放。

如果说前期欧菲光的车联网业务规模较小的主要原因是因为该领域尚处于较为早期的概念发展和市场培育的初级阶段、市场规模并未得到有效释放的话,那么从2020年、尤其是2020年的下半年开始,这种情况似乎有了明显的改观,随着特斯拉、蔚来、理想、小鹏等国际、国内造车新势力快速崛起和股价一飞冲天,智能汽车行业盛宴已经开席。

为了抓住这样的机遇,欧菲光表示,公司未来五年将依托在光学光电领域的技术优势,深度布局自动驾驶、车身电子和仪表中控,以光学镜头、摄像头为基础,延伸至毫米波雷达、激光雷达、抬头显示(HUD)等产品,丰富产品矩阵布局,为客户提供全方位的产品和服务。

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