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阳光城选择控速
作者：老胡
善于拿地、敢于扩张是房企满足雄心的唯一路径，但并不是从弱变强的充分必要条件。
因为即便所有的市场洞察、战略制定、组织建设都对，而一旦踩错信用节奏，杠杆过重，才会发现体量上的增长只不过是一场虚胖。
最近这些年，规模上能完成跨越式发展，销售与利润保持同步扩张，但同时在负债端上有着刚性控制，不让其失速的房企，阳光城算是一家。
2019年是阳光城首次突破2000亿关口的一年，实现销售额2110亿元。
自2013年开始至今，这家房企销售额的CAGR（年化复合增长率）达到了惊人的50%，并且2015年才刚刚超过300亿元，近五年的销售规模增长了600%。
显然，其在2015年后的体量扩张明显，归母净利润更是实现了十年十倍的惊人涨幅。
能够在去杠杆的周期下，拿到这样的成绩，战略上的判断与执行力缺一不可。
绝对值的提高有时候靠得是行业红利，而行业内的相对排名更有说服力。阳光城的销售排名也从四年前的28位跃升至第13位。
壹
“要实现规模、利润和财务指标都近乎完美，其实是很难兼顾的，我们只能尽量平衡发展。”
2019年的业绩发布会上，阳光城对过去的成绩，没有夸大和自得。
报告期内，阳光城完成销售额2110亿元，同比增长30%，权益销售金额1351.43亿元，同比增长14.21%；实现营业收入610.5亿元，归母净利润40.2亿，同比增长33%。
净利率为7.08%，如果管理层继续提升管理效益，降低三费比率，净利率有望进一步提高。核心盈利能力指标上。加权净资产收益率达到18.9%，同比提高了2.6个百分点。
规模和利润，从增速上来看确实出彩，赚钱质量也同样在回升。
“根据我做地产的这么多年经验，增加1000万元的利润很难，但损失一个亿的成本很容易，一个决策失误就损失掉了。”阳光城执行董事长兼总裁朱荣斌表示。
增加千万利润，难在降低成本端两个大头，利率和地价，损失容易则是拿了高价地和贵的钱，销售不景气。
所以，2020年，阳光城提出了2000亿+的目标。
保持基本盘不动摇，避免负增长；同时，通过经营管理上的精益化，谋求“+”的不确定性增长。
同时又在做利润上的预期管理：现实一点，不要期待太高的利润，还是想想怎么保证预期中的、不太高的利润。
贰
2019H1财报披露的时候，我们已经总结过阳光城的去杠杆打法：
一方面降低融资成本、稳住有息负债总量不扩张；另一方面则是提高销售回款能力，加快结算，这也是目前增加净资产的优选途径。
用年报与此对照的话，阳光城基本都做到了。
有息负债的总量是1123.2亿元，近三年均保持规模相当，其中短期有息债务规模335.4亿元，占有息负债比例较去年年末下降12.94个百分点至29.8%。
融资端上的价格没有实现大幅降低，平均融资成本7.71%，但比2018年年末下降了23个基点，至少是个中性偏乐观的信号。
虽然公司近七年的资产负债率都没有低于80%，但财务杠杆并没有继续放大，2019年全年的资产负债率为83.4%，刷新四年最低。
随着销售回款带来的业绩释放，以及优质土储增加，净负债率创了五年新低，降至138.2%，较2018年底下降了44%，而就在五年前，该指标曾一度攀升至450%。
实际上，降低融资成本，也在于降低非银渠道的融资规模。
由于债券、信托等非银融资渠道的成本历来高于银行，阳光城在2019年将非银融资占比下降24.9%，较2019年H1的31%继续下降，较2018年末降了27.5%。
经过一年的财务杠杆与负债结构优化，阳光城首次获得了AAA级别的境内主体评级。信用评级的提升，对于降低2020年的融资成本，效果有如央行的定向QE。
叁
对于专业投资人而言，研究并选择标的之后，任何一笔建仓，首先要实现的是增厚安全垫。
面对不确定性增加的2020年，房企穿越周期的安全垫首先就来自于货币资金，这决定了还债能力与土储质量。
在现金及现金等价物上，阳光城的净增加额同比增加1318%，期末账面货币资金419.78亿元，全额覆盖335.49亿元的短期有息负债，长短期债务比由1.34提高至2.35，现金状况持续改善。
财报上给出的原因是主要系本期投资净流出减少所致，这反映了阳光城改变了以往的拿地策略。
减少的原因在于：新增了大量旧改项目，切入投资回报率较高的旧改赛道，是阳光城打开利润增长点的一次新尝试。
期末共拥有土地储备4101.2万方，总体权益比67.9%，平均土地成本4356元每平米，仅仅相当于2019年销售均价的35.4%；从货值口径来看，一二线占比72.6%，
在可售货值方面，2020年能达到3200亿，按60%去化率计算的话，能够保障2000亿的基本盘不动摇。
既然财务与土储都在较高的安全边际内，未来的战略又指向哪里？
年报上首次提出了：检讨过去仅埋头生产经营的不足，要对资本运作给予足够重视。
因此，阳光城规划出了两个方向：在资本运作和生产经营两个方向上齐头并进。
有意思的是，资本运作排在了第一位。
