作者：尼莫
策划：老胡在中国的地产行业，华夏幸福属于另类，你甚至不能说它是一家简单的地产商，其所开创性的产业新城业务，开发链条比住宅地产要长得多，复杂得多，也艰难得多。普通的地产公司是造一座小区，而华夏幸福的核心产品产业新城是彻彻底底的运营一座城市。这种业态不仅仅需要同时做一级开发和二级开发，更核心的能力是做园区招商、管理、运营以及企业服务。但是，一旦打开局面，也意味着有极高的赛道护城河，和更高更稳定的利润增长。近20年，在产业新城这一基本盘中，华夏幸福已经筑起了一道天花板很高、坡道很长的城墙，并因此收获了相对高的利润率以及宽广的蓝海市场。2020年的上半年，对于任何一家地产商都不是好年景，但是，研判一家公司是否具备长期投资价值，取决于其是否继续走在一条向上爬坡的道路上。壹在华夏幸福的2020年中报中，我们先看两个趋势指标：首先，看经营性现金流，这是投资者对这家公司当下最关心的指标。产业新城园区模式的前期投入属性非常强，单个园区开发前期的纯投入期至少两到三年，这期间几乎不太可能带来正向现金流。但是，通过良好的招商、运营和管理，产业新城的净现金流只要开始转正，随后就会开始线性增长。在2020年上半年，华夏幸福的整体现金流为负185.4亿元，比2019年同期净流出额减少了 20 亿元。要看到，这是在公司整体拿地支出同比多增27亿元的情况下。其次，看园区结算收入与配套住宅开发签约销售额的对比，我们认为这一指标是产业新城业务模式是否走向正循环的关键指标。
产业园区结算收入198.44亿元，同比增长45.7%，整体收入占比首次超过房地产业务。
在产业新城的内生资金互补中，一方面是通过园区内住宅开发的盈利来支撑园区运营，而园区运营所带来的低成本、高升值潜力的物业土储又进一步提升房地产开发业务的盈利能力。
这也意味着华夏幸福基本盘营收构成正在发生质变。
如果把时间再拉长一点，我们能看到这种变化对华夏幸福未来业绩增长的预期。在2014年到2019年5年间，园区结算的收入从75.83亿元增长到了381.31亿元，复合增长率为38.13%；而同期住宅销售签约额从355.02亿元，增长到1027.94，复合增长率为23.69%。相比配套住宅业务，产业园区结算收入是可获得更高增长的业态。
贰
华夏幸福生长深耕于环京，在产业新城模式探索成熟后，被异地复制到其他区域后，现金流回正期也得到缩短。
赛道有多宽，取决于异地复制能力，它能验证华夏幸福是否是一家平台型公司。在2020年的上半年，我们看到其环京以外区域营收已经开始占据主力，占比已由上年同期的38.5%提升至62.4%。在新增产业服务收 入 132.09 亿元中，环北京以外区域新增产业服务收入 102.38 亿元，同比增长了 16.69%。报告期内，华夏幸福在环北京以外区域获取的土地面积占比77.3%，这意味着其非环京区域在未来的营收占比会进一步提升。华夏幸福在两年前制定的利用三年时间走出环京，完成异地复制的战略已经实现。这种变化带来至少两点好处：第一个是，避免区域过度集中，降低地方政府财政支付压力风险和房地产滞销风险。相比环京区域，长三角和珠三角都市圈地方财政支付能力更强。华夏幸福走出环京的过去三年，也是回款率快步提升的三年。2018年销售回款率是46.2%，2019年是61.4%，2020上半年则进一步上升到了72.5%，提升近11个百分点。第二个是，提升产业落地的可选择性和主动性，并提升企业方议价能力。对财务报表的直接反映是应收的改善。叁如前文所提及的，相比普通住宅开发商，华夏幸福更核心的能力是做园区招商、管理、运营以及企业服务。其中的企业服务包括提供行业圈层、金融支持、政策顾问，甚至是与地方政府共同为园区企业提供IPO的全流程服务。
这也给这家企业赋予了地产之外的更多价值：创投属性。园区平台设立的孵化平台也可以从源头上寻找贴近战略新兴产业的高成长项目。而华夏幸福的更大价值是为金融服务实体经济提供了完美匹配的场景。
比较典型的案例如固安信通、固安鼎材，以及欧菲光所打造的全球最大的新型显示触控模组基地，这三家公司背后或有华夏幸福相关产业引导基金的金融支持，或有上市服务支持，甚至是直接参与形成战略合作伙伴关系。创投服务的平台化带来的也是华夏幸福商业模式的改变，规避了地产行业的周期属性，将产业盈利模式由招商佣金、服务费用扩充升级到投资收益，未来盈利空间也可大幅拓宽。
