【这是雪贝财经的第199篇原创文章】
腰部房企有一种爆发力
作者：尼莫
策划：老胡
这些日子，市场的风又开始吹向了周期股，煤炭和有色联手大涨。当然，周期股的最大旗手还看银行和地产，如果他们不动声色，怎么看都不过一波短线反弹。
有个信号需要重视：即便是万科A在本月都已上涨了12个点，二级市场的投资者偏好于用真金白银押注下一个景气板块。
稍早前，开源证券的一篇策略报告引发了众多大买方的争议。这份报告旗帜鲜明的认为市场将继续全面演绎周期行情，顺周期中低估值板块将成为主力。
当下的市场，除了银行，没有比地产股更低估值的板块和顺周期的行业。
主因是宏观经济的复苏共识开始被越来越多投资者所认同，回顾历史上的每一轮复苏，都会带来高贝塔收益和估值修复。
在经济复苏的周期里，股价对于 ROE（净资产收益率）高低的弹性排序是地产>周期>消费>科技。
也就是说，ROE越高，对于金融地产板块的股价刺激是最大的，而且，地产在复苏中的ROE弹性也最高。非常明显，下一轮的主角将是ROE和复苏共振带来的“戴维斯双击”。
虽然此刻还处在周期股的预期抢跑阶段，但场中的投资者如果要抢跑自然要选赛道上跑得最快的那个。
壹
顺着自上而下的逻辑和思路去寻找标的，市面上有一家业绩跑得快又能保持高ROE的房企，那就是祥生。
跑得快先看销售和营收的增速：
2017年-2019年的三年间，公司实现了签约销售金额从619亿元到1174亿元近乎翻倍的跨越。
销售规模是营收体量的领先指标，回款率高低则决定后续的收入确认。
在营收端，这家房企的三年复合年增长率达137.6%；而仅仅在2020年前四个月，营收同比增长高达123%。
再来看ROE，公司的2019年ROE突破50%，达到50.1%，同比增长33.5个百分点，显然2019年并不处在复苏的周期内，排除了宏观因素，也只能是业绩提振了ROE。
今年前四个月，ROE达到40.3%，远高于行业及同规模房企水平。业内人士不难猜出这就是刚刚在港交所挂牌的祥生控股集团。
祥生起家于浙江诸暨，2014年将总部迁至杭州，2019年搬到上海，顺利完成向全国性房企转型。从2017年制定千亿的战略目标，再到2018年跨入千亿门槛，祥生只用了一年时间。
克尔瑞数据显示，2019年祥生排位房企第28位，跻身TOP30。
作为千亿阵营中最后一家实现上市的房企，从6月3日递表到10月23日通过聆讯，祥生仅用了142天，也成为了近几年难得没有破发的地产股。
如果接下来的经济复苏是大概率，那么资本市场显然还未充分读懂祥生所具备的弹性和价值。
贰
2018年，祥生实现利润4.28亿元。到2019年利润32.09亿元，同比增长达650%。
除了上文提到的营收和ROE的爆发性，其利润的爆发性也可见一斑。
目前市场有一些观点认为，祥生的毛利率并没有随着营收和ROE一齐高增长，这会被理解为增收不增利。
确实，如果看静态数据，2017年-2019年，祥生的毛利率分别是13.2%、21.1%和23.9%；2020年前四月，毛利率由去年同期的18.4%增加2.3个百分点至20.7%。
近几年的毛利率，都没有超出行业平均水平。
可以看到，利润的基数不高，但增速极快；而毛利率还在缓慢爬坡，因为利润赶不上收入的增长。
对于祥生目前阶段并不高的毛利率，其实也很好理解：地产生意的盈利曲线是一个J形，规模化之后才会实现毛利的线性增长。
消费品可以做小而美，房企既不能也不想。
所以祥生控股集团董事会主席陈国祥在上市敲钟的时刻，一再强调“祥生要以规模为基石，以品质为要求。”
基石是什么？自然是生命线。
陈国祥当然知道，规模意味着不断的拿地和融资支出，也意味着利润上的延迟满足。
但是，对于一家有野心的房企，在复苏周期的起始点，延迟兑现利润才是高明的战略。
专业投资者看到了高速增长的规模和高业绩弹性，看到了高ROE，这就是复苏周期中增长最大的催化剂和驱动力，而毛利率的拐点判断，则是次要因素。
叁
土储之外，最直接决定房企收入增长的就是预收账款。
截至2020年四月底，祥生控股集团未结转销售额已达到892.27亿元，预收账款达到801.7亿元，这是未来两年业绩高弹性的压舱石。
克而瑞最近的一份统计数据显示，自2020年以来，房企TOP11-30的增长潜力远高于百强中其他的分位。
原因在于，他们比TOP10更具有业绩上的高弹性，尤其是面对疫情之后的复苏时刻；相比TOP31-100，他们又具有销售、土储和融资上的高度确定性。
作为TOP11-30的后进者，祥生已经通过过往的业绩，展现了其超出同规模房企的弹性特征。
祥生为什么能具有爆发力？
很大一部分原因在于选对了以地域为核心的扩张战略。
自2016年起，祥生采纳「1+1+X」扩张策略，以浙江省的发展为基础，深入渗透泛长三角区域，并扩展至泛长三角区域以外其他具高增长潜力的城市。
截至2020年7月31日，祥生土储总面积2382万平方米，在11个省份、45个城市拥有205个分属不同开发阶段的项目。其中，浙江省土储占比50%左右，另外37%来源于泛长三角。
近两年，随着祥生销售业绩的快速增长，盈利能力提升，净负债率呈明显的下降趋势。同时，回款增加，盈利能力增强，也使得企业现金增加，现金流逐渐优化，偿债能力不断增强。
如果说未来依旧是TOP11-30来为行业提供增长动能，那么预计祥生还能实现排名的继续前进。
