我们在梳理医药零售投资逻辑时，首先想到的行业长期增长的大逻辑必然是“承接处方外流+行业集中度提升”。
对于在A股大热的连锁药房公司来说，行业趋势带来不仅是福利，当中还有变革。
行业集中度提升，受益最大的无疑是有强大资本实力的连锁药房上市公司，总结四大药房（一心堂、老百姓、益丰药房、大参林）登陆资本市场后的运作，就是快速的自建门店、兼并收购地方药房资源来实现自身的规模扩张，在享受外延式扩张红利同时打开公司市值天花板。
承接处方外流，受益的不仅是线下药店，还有医药电商。随着今年疫情事件及近来“互联网+医药”政策利好不断释放，网上药店发展迅猛。根据瑞商网数据，2020年线下药店店均月销售额较2019年基本持平，但客流量下降，销售额基本持平主要依靠客单价提升。2018-2020年客流量持续下降，2020上半年较同期平均每个店每月减少371个客户。从数据上看出，医药电商已经对线下药店带来了一定的冲击，随着互联网时代消费者习惯的不断转变，这一冲击将会不断放大，并且是行业不可逆转的趋势。
所以，行业玩家只有顺应趋势长远布局，才能不被行业的洪流落下。我们今天要带大家一起来看看的，不是已经上市的四大药房，而是即将上市的连锁药房后浪——健之佳。
为什么说是大肉签？健之佳方面，发行价为72.89元，市盈率23倍，主板上市。而A股连锁药房平均市盈率接近60倍，叠加新股热度和公司质地，相信会有很大的空间。
一、健之佳与前浪们的规模差距
健之佳主要从事药品、保健食品和个人护理品等健康产品的连锁零售业务。截至2020年8月，公司共有1546家医药零售门店，全为直营店，分布于4个区域：云南、重庆、四川、广西。
在中国医药商业协会公布的“2019年销售总额前100位的药品零售企业排序”名单中，公司排名第12位；在《中国药店》杂志公布的“2019-2020年度中国药店价值榜100强”中，公司排名第13位。
健之佳发展起步于云南，经过二十余年发展，已在云南地区形成了较强的竞争优势。但与云南地区相较，健之佳在广西、四川和重庆等经营区域仍处于开发阶段，直营门店数量与市场份额均较低。和同样起步于云南的西南地区药房“老大哥”一心堂相比，健之佳经营区域覆盖范围与之存在一定差距。
同样，在公司营收方面，四大上市药房2017-2019年平均营收分别在56.68亿、77.12亿、93.87亿，而健之佳2017-2019年营收分别为12.81亿、16.16亿、21.74亿。
和四大药房前浪们差距不小，健之佳如何奋力追赶甚至弯道超车？
药房连锁行业本身具有明显的规模化效应和资金密集型特征，通过本次成功IPO加持，健之佳计划在未来三年内于云南、四川、重庆和广西四地开出1050家直营药店，以进一步提升规模效应，加快追赶四大连锁的步伐。
二、存在的三个亮点
除了通过IPO募集资金加速公司发展外，健之佳有几个亮点让人看到弯道超车的希望。
1、行业领先的电商布局
健之佳电商业务自有平台、第三方平台、合作平台三部分组成，自有平台包括健之佳网上药店（PC端）、健之佳 APP、健之佳公众号以及联合佳e购电子货架直接销售，第三方平台则通过淘宝、天猫、京东、苏宁等多渠道开展业务，合作平台则是通过与美团外卖、饿了吗等配送平台开展合作，形成了较好的销售套路。
近年来，健之佳线上收入占全部收入比重持续增加，从2017年的3.36%上升至2019年的5.98%。2017-2019年线上收入规模增长也十分强劲，从7373.45万增长至1.99亿，复合增速达到30%。
在已上市药房连锁企业方面，各个行业玩家也意识到了医药电商带来的行业变革，正积极布局线上业务，以老大哥一心堂2019年7000万出头的电商销售数据比较，可以看出健之佳在线上收入模块也是领先的。
在医药电商越来越深入人心的趋势下，健之佳有一定机会通过电商布局的优势来提升自身的销售收入，从而拉近与前浪们的差距。
2、看似“累赘的”便利店布局，未来或许能成为推力
在健之佳的收入组成方面，我们可以看到除了线下门店零售收入、线上电商收入外，还有一块是便利门店零售。截至2020年6月30日，公司拥有211家直营便利店，系云南省内规模最大的连锁便利企业之一。为什么这块上市前没有被剥离出去呢？很大程度是因为一个趋势。
从全球范围来看，美国和日本的医药零售行业发展模式对于国内发展有着重要的借鉴意义。美国药房为顺应消费者对健康、专业、便利服务日益增长的需求，以沃尔格林等为代表的美国连锁药店很早采取“药店加便利店、前端加后端”的多元化经营模式。而在日本，零售药店的商品类别销售构成中，药品仅占据32.2%的份额，化妆品占据21.1%的份额，日用杂货和其他产品占据46.8%的份额。所以，“药店+便利店”模式有其存在的发展空间，多元化的经营模式的普及，和便利店资产的布局，未来有机会给公司带来全新的增长动力，这是一个顺应趋势的落子，目前可能尚未焕发出光芒。
另外，公司便利店业务的盈利能力也不俗。
3、承接处方外流的保障，医保门店的布局在全国前列
从行业规律来看，药房门店是否覆盖医保对于单店销售额有较大影响，也决定了企业整体承接处方外流的份额和能力，普遍国内百强药店连锁在医保门店的布局上给与了较高重视。
健之佳医保门店占比较高，在行业内排名前列，2017-2019年公司医保门店占比分别为89.78%、86.62%、93.03%，整体处于较快的上升趋势。
三、财务分析：与大佬们的优劣对比
1、整体前景：营收增长情况
2017年-2019年，益丰药房营收分别为102.76亿、69.13亿、48.07亿，同比增长48.66%、43.79%、28.76%。
2017年-2019年，一心堂营收分别为104.79亿、91.76亿、77.51亿，同比增长14.20%、18.39%、24.03%。
2017年-2019年，老百姓营收分别为116.63亿、94.71亿、75.01亿，同比增长23.15%、26.26%、23.09%
2017年-2019年，大参林营收分别111.41亿、88.59亿、74.21亿，同比增长25.76%、19.38%、18.29%
2017年-2019年，健之佳营收分别35.29亿、27.66亿、23.47亿，同比增长27.57%、17.85%、14.27%。公司整体业务增速方面接近一心堂与大参林，略低于大参林、益丰药房，这里要考虑的是公司资本实力和扩张速度是不及上市公司的，能实现较为稳定高速的增长已然不错。
2、盈利成长能力对比：毛利率、净利率、单店收入
以2020年上半年数据看，健之佳的综合毛利率水平高四大药房，净利率略低于四大药房。而以2019年全年的数据来看，公司的综合毛利率水平略高于老百姓，低于一心堂、益丰、大参林。
而从净利率来看，健之佳无论是2020年上半年还是2019年的数据，都略低于四大药房。
2017年-2019年健之佳单店平均净利润为8.44万元、9.76万元、10.35万元，而一心堂单店平均净利润8.34万元、9.03万元、9.63万元，略高一心堂，但低于益丰、大参林、老百姓。
3、成本控制：费用率比较
可以从上面看到，健之佳的销售费用率明显高于同行，2017-2019年分别为27.19%、25.18%和23.22%。2017年和2018年，公司销售费用率略高于同行业可比上市公司平均水平，主要原因为公司租金费用率较同行业可比上市公司平均水平高。
由于公司地处西南，店均收入低于同行业上市公司均值，导致租金费用率高于同行业。由于公司门店主要集中在省会、地州及部分县级城市。
店均租金高于同行业经营区域重合度较高、拥有较多县级、乡镇级门店的上市公司一心堂，租金费用率较一心堂略高。
而管理费用率方面，略低于行业平均值。
4、风险控制：流动与速动比率、资产负债率
2017-2019年，健之佳流动比率分别为0.97倍、1.01倍、1.03倍，速动比率分别为0.59倍、0.56倍、0.57倍，低于同行业均值。
2017-2019年，健之佳公司资产负债率（母公司）分别为62.89%、62.51%、67.24%和67.74%，公司整体长期偿债能力较为稳定，高于行业均值。
这样的数据表现可以说是行业常态，IPO募资后都会显著改善。
点评：虽然从财务分析上来看，健之佳在与上市公司的大佬们比拼败下阵来，但其实不足为奇。前面我们就已经提到，药房连锁行业本身具有明显的规模化效应和资金密集型特征，相信在得到资本助力后，公司能展现出属于自己的风采，个人也期待公司线上业务的发力。
总结：连锁药房行业，本身就是消费属性和防御属性兼具的，如果投资人决定下注，就一定要放低对于行业公司的业绩弹性和涨幅的预期。而健之佳的上市，我们看到了第二梯队连锁药房公司在A股市场搅动风云的可能，也许公司有机会凭借自身的多元化布局的弹性和有序扩张，让A股的“四大药房”变成五大、甚至六大药房。
