消费金融行业及投资建议全景图
1、大监管：短期扰动，主动转型
近两年消金企业盈利丰厚，然而2017年底出台的一系列监管文件，将该行业推上了风口浪尖。此次监管主要限制了准入条件、最高的年化利率、规范资金来源与杠杆情况，体现在利润表中，最大的冲击为短期内坏账风险集中爆发，对利润蚕食严重。
在这样的监管下，我国的消费金融行业会弱化么？国外的监管是怎样的，所受影响如何呢？
2、对标国际，审视自我
对标1 美国的经验——充分利用市场化
政策演变：管、规、松、监，行业保持活力多元
美国消费金融的监管经历了“管”、“规”、“松”、“监”等阶段，大体思路为培育成熟的商业环境，让市场自主选择。在消费信贷市场发展不健全、金融行业还未完全市场化之前，政府对利率、经营范围等限制较严。之后规范征信、催收等产业链，继而在此基础上，放开限制，行业朝着市场化发展。最终，加强信息披露监督，确保消费者理解金融产品，让消费者自主选择。经过多年监管，美国该行业没有被过分束缚，而是充满活力，规模扩大，企业保持良好盈利。
图表1：美国的部分消费信贷企业仍保持良好的盈利
数据来源：Wind，诺亚研究工作坊
对标2 日本的警钟
日本的政策演变：从法同虚设到《贷金业法》暴击
日本的消费信贷业真正的强监管来自于2007年后《贷金业法》的四步推进，主要针对“消金三恶”：过高利率、多头借贷、暴力催收。
图表2：日本贷金业真正的监管来自2007年后《贷金业法》的四步推进
资料来源：日本金融厅，诺亚研究工作坊
日本的监管影响：行业一蹶不振
日本的“消金三恶”被监管有效遏制，但行业受到较大冲击，利润大幅下滑，头部公司也未能逃脱，曾经最大的贷金公司武富士因无力返还之前的超额利息收入而破产，花旗银行关闭日本消费信贷业务。
图表3：《贷金业法》使得超一半的贷金企业盈利下降
数据来源：日本贷金业协会，诺亚研究工作坊
*2007E指若当年全面实施《贷金业法》，对贷金业盈利情况造成的影响预期
3、我国监管影响与美日的不同点
短期内监管环境不如美国友好，以束缚为主。美国虽有监管不断出台，但行业发展良好。我国的成熟度距离美国较远，借贷人对金融认知不够，以信息披露为主的市场导向或许效果欠佳。这些缺陷导致了政府现阶段的监管不能过于友好。
那么我们会像日本那样一蹶不振么？大概率不会。虽然日本存在的“消金三恶”在我国也有体现，监管也同样在这三点上多有限制，但由于我国消费端仍然旺盛、一开始便纳入监管导致积累的问题较少、利率管控更加温和、效率较高等几点不同，使得我国的监管冲击较日本乐观。
▼图表4：中国的最终消费保持高增速，日本常年不增长
数据来源：Wind，世界银行，诺亚研究工作坊
▼图表5：日本贷金企业的费用严重挤压盈利空间
数据来源：日本贷金业协会，捷信金融债募集说明书，公司财报，诺亚研究工作坊
数据说明：日本贷金企业的数据为2008、2009年，捷信、趣店、乐信为2016、2017年
4、拥抱未来，正视风险
监管入场，有利于挤出前两年的过热现象，随着不合规企业清理出局，行业将从之前的拼获客，转向以场景为矛、以风控为盾、以效率为翼的商业模式。
抢场景——需有较强的场景掌控能力。监管之后，企业对场景的重视程度日益增加，捷信、花呗、招联纷纷抢占线下场景，趣店、乐信自建场景；甚至出现了一些平台利用场景变相发放现金贷的行为，场景俨然成为了消金企业进一步开展业务的立足之本。
拼风控——关注具备风控能力的头部公司。监管出台后，高利率覆盖高风险的粗放模式失去生存的土壤，风控成为企业长期发展的必要条件，可以说提升风控能力、减少坏账风险是消费金融企业未来的重要盈利“来源”。长期看，预计头部公司的资产质量将率先修复，但需时间。资质较优客户会向头部公司聚集，头部公司也会集中资源向优质客户提供更高额度、更长期限的贷款服务，资产质量两极分化，头部公司风控指标将率先修复，但这需要一定时间的积淀。
提效率——通过线上突破效率瓶颈。健康成长需场景与风控，优秀成长需效率加持。建议在场景、风控较强的企业中优先选择布局线上、提升效率的企业；若此方面较差，则需深挖企业的盈利能力、可持续时间，以及盈利空间压缩导致的坏账损失承受能力。
做服务——金融科技公司转向服务平台。监管层持牌经营的思想非常明确，因此非持牌系公司纷纷表示将把重点由之前的消费信贷业务转移至提供金融科技服务。重点关注该领域中致力于延伸业务条线、丰富应用场景、为消费者提供综合解决方案的企业，但这需要更多的数据积累与深刻的场景理解能力，不易实现。
