【产业链地图，版权、内容与免责声明】1）版权：版权所有，违者必究，未经许可不得翻版、摘编、拷贝、复制、传播。2）尊重原创：如有引用未标注来源，请联系我们，我们会删除、更正相关内容。3）内容：我们只做产业链研究，以服务于实体经济建设和科技发展为宗旨，本文基于各产业链内公众公司属性，据其法定义务内向公众公开披露之财报、审计、公告等信息整理，不采纳非公开信息，不和任何利益关联方接触，不为未来变化背书，不支持任何形式决策依据，不提供任何形式投资建议。我们力求信息准确，但不保证其完整性、准确性、及时性，亦不为任何个人决策和市场变化负责。内容仅服务于产业链研究需求、学术讨论需求，不提供证券期货市场之信息，不服务于虚拟经济相关人士、证券期货市场相关人士，以及无信息甄别力之人士。如为以上相关人士，请务必取消对本号的关注，也请勿阅读本页任何内容。4）格式：我们仅在微信呈现部分内容，标题内容格式均自主决定，如有异议，请取消对本号的关注。5）主题：鉴于工作量巨大，仅覆盖部分产业，不保证您需要的产业链都覆盖，也不接受任何形式私人咨询问答，请谅解。6）平台：内容以微信平台为唯一出口，不为任何其他平台负责，对仿冒、侵权平台，我们保留法律追诉权力。7）完整性：以上声明和本页内容以及本平台所有内容（包括但不限于文字、图片、图表、产业链地图）构成不可分割的部分，在未详细阅读并认可本声明所有条款的前提下，请勿对本页面以及本平台所有内容做任何形式的浏览、点击、转发、评论。
产业升级、补链强链
已积累1000+篇战略新兴产业链梳理笔记
bgys2015
2022年11月7日，华厦眼科IPO，作为国内第二大眼科医疗连锁集团热度高启，在医师资源方面颇具优势，被喻为眼科创业板“三驾马车”中的“黑马”。
那么，眼科医院这个行业的市场空间究竟有多大？各大眼科医院之间，竞争态势究竟如何？带着这些问题，我们来看今天的眼科医院产业链。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：产业链结构
来源：并购优塾
这条产业链环节，包括：
上游——包括眼科药物和医疗器械。
眼科药物，是指用于治疗各类眼科疾病的药物，主要症状有干眼症、抗过敏、湿性老年性黄斑变性等。代表公司Novartis、日本参天、康弘药业、Allergan、兴齐眼药等，分别占当年眼科药物市场份额的13%、7%、6%、3%和3%。其中日本参天和兴齐眼药专注眼科用药，其余三家为综合型药企，眼科用药销售额占总销售额比例均不高于35%。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：2019年中国眼科药物市场份额
来源：灼识咨询、浦银国际
眼科器械主要产品为人工晶状体、角膜接触镜及眼科检查治疗设备等。行业高度集中，全球CR10份额合计占到96%，代表公司依视路、诺华（爱尔康）、强生（眼力健）等。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：2017-2024年全球眼科器械行业前十公司销售额及行业整体规模
来源：国信证券
中游——眼科医疗服务机构，按经营主体可分为公立眼科医院和民营眼科医院，代表企业朝聚眼科、爱尔眼科、华厦眼科等。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：2018年中国第三方眼科医院竞争格局
来源：头豹研究
下游——各类眼科疾病患者。
从产业链的参与者近期增长情况来看：
朝聚眼科（北京、丰台）——2022年，实现收入9.9亿元，同比增速-0.78%；归母净利润1.88亿元，同比增速16.08%。
爱尔眼科（湖南、长沙）——2023Q1，实现收入50.21亿元，同比增速20.44%；归母净利润7.81亿元，同比增速27.92%。
华厦眼科（福建、厦门）——2023Q1，实现收入9.31亿元，同比增速15.1%；归母净利润1.5亿元，同比增速34.01%。
从机构一致预期增长和景气度来看：
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：wind机构一致预期增长和景气度情况（单位：%）
来源：并购优塾、wind
本报告，将更新到产业链地图
如果您对并购整合不甚了解，或者您的企业正在寻求并购重组亦或正在寻找并购标的，欢迎来参加我们在上海，于5月20日-21日举办的《并购全流程实战、交易架构搭建、投前投中投后管理案例》研讨会。通过实务案例分享并购重组过程中并购战略、项目筛选、尽职调查、估值分析、交易结构设计、风险评估、并购谈判、投后整合等核心问题！bgys2015
（一）
梳理完产业链情况后，我们来看三家公司的收入结构情况：
朝聚眼科——主营业务分为消费眼科服务与基础眼科服务。截至2022年6月30日，公司经营18间眼科医院和25间视光中心。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：公司主营诊疗项目
来源：朝聚眼科招股书，西南证券
2022年，门诊服务收入5.91亿元，占比60%；住院服务收入3.23亿元，占比33%；视光业务收入0.76亿元，占比8%。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：收入结构（单位：万元）
来源：并购优塾
爱尔眼科——主要业务包括屈光手术、白内障手术、眼前段手术（角膜、虹膜、睫状体、晶状体等）、眼后段手术（玻璃体、视网膜等）、视光服务及其它业务（其它类型医疗服务及药品、器械、耗材销售等）。截至 2022年9月，集团旗下机构数合计789家 （中国大陆671家，境外118家），其中体内442家，体外347家（体外由并购基金孵化，达到收购标准再并入主体）。
2021年，屈光手术收入55.2亿元，占比37%；视光服务收入33.78亿元，占比23%；白内障手术收入21.91亿元，占比15%。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：收入结构（单位：亿元）
来源：并购优塾
华厦眼科——主营业务分为眼科医疗服务、视光业务和药店业务。截至2022年10月，公司已在国内开设57家眼科专科医院和23家视光中心门店。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：公司主营业务构成
来源：公司招股说明书、德邦研究所
2021年，眼科医疗服务收入26.26亿元，占比86%；视光业务收入3.61亿元，占比12%。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：收入结构（单位：亿元）
来源：并购优塾
从整体收入规模来看：爱尔眼科>华厦眼科>朝聚眼科；从收入结构来看，三家公司的业务都包含了眼科医疗业务和视光业务，其中爱尔眼科的视光业务占比更大。另外，华厦眼科业务覆盖更全面，有配套的药店业务。
（二）
收入结构了解清楚后，我们来看近几个季度的归母净利润变化情况：
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：归母净利润增速（单位：%）
来源：并购优塾
2021Q1爱尔眼科归母净利润同比增长509.88%，一方面是卫生事件影响减弱，收入大幅增长，另一方面是公允价值变动净收益影响。
一、朝聚眼科——2022年，全年实现收入9.9亿元，同比增长-0.78%；归母净利润1.88亿元，同比增长16.08%。
报告期内，公司收入结构发生变化，导致收入和归母净利润增速不一致。2022Q4受卫生事件影响，患者出现延后就诊的情况，导致基础眼科服务（35.86%）收入减少。归母净利润反增的原因是国际财务报告准则有所调整，非该准则下归母净利润增速与营收变化一致。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：近几个季度归母净利润变化（单位：%）
来源：并购优塾
二、爱尔眼科——2022年，全年实现收入161.1亿元，同比增长7.9%；归母净利润25.24亿元，同比增长8.65%；2023Q1，实现收入50.21亿元，同比增速20.44%；归母净利润7.81亿元，同比增速27.92%。
报告期内，公司收入利润同步增长，业绩增长的原因有：在国家政策推进下，居民眼健康意识逐步增强（存量）；公司持续扩张规模，不断有新医院加入贡献业绩增长（增量）。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：近几个季度归母净利润变化（单位：%）
来源：并购优塾
三、华厦眼科——2022年，全年实现收入32.33亿元，同比增长5.51%；归母净利润5.12亿元，同比增长12.5%；2023Q1，实现收入9.31亿元，同比增速15.1%；归母净利润1.5亿元，同比增速34.01%。
报告期内，公司大力发展屈光、视光等非医保项目，收入同比增长12.07%、9.91%，导致归母净利润增速较高。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：近几个季度归母净利润变化（单位：%）
来源：并购优塾
（三）
一、净现比——眼科医院行业的现金流质量普遍较好，三家公司近三年净现比基本维持在1.5以上，主要原因是其处于产业链主导地位，对上游及消费者话语权强。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：净现比
来源：并购优塾
二、经营活动现金流VS CAPEX——朝聚眼科2021年资本性支出大幅增加，主要用于收购、建立医院以及装修升级现有的医院。
爱尔眼科2021年资本性支出大幅增加，主要是当期支付现金的非同一控制下股权收购增加所致，以及沈阳爱尔、安徽爱尔、贵州爱尔购买长期资产所致。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：现金流VS CAPEX（单位：亿元）
来源：并购优塾
（四）
一、毛利率
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：毛利率（单位：%）
来源：并购优塾
毛利率方面，三家公司毛利相差不大。影响毛利率的主要因素是收入结构，爱尔眼科的视光业务占比较大，所以综合毛利也较高。
二、净利率
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：净利率（单位：%）
来源：并购优塾
净利率方面，在三家公司毛利相差不大的情况下，三家公司的费用率也大致相同，华夏眼科的销售费用率较高，朝聚眼科的管理费用率较高。
三、净资产收益率
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：杜邦分析（单位：%）
来源：并购优塾
2021年，华厦眼科净资产收益率较高，原因是总资产周转率较高（应收账款周转率高），其中应收账款主要系医保款。由于持续推动屈光、配镜等非医保诊疗项目，应收款余额持续下降，账龄大多1年以内，周转率高。
2022年，三家公司净资产收益率较去年有所回落，爱尔眼科（增发）和华厦眼科（上市）以股权融资等方式增加了资产，导致权益乘数降低。
四、产业链价值分配
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：产业链价值分配
来源：并购优塾
1）从价值量分配来看：上游眼科耗材、高端医疗器械属于高技术含量、高附加价值产品，价值量更大。
2）从增长预期来看：眼科医疗行业的市场需求相对稳定，其需求是长期存在的，随着人口老龄化、人均收入提高等因素增长，预期相对平稳。爱博医疗预期增速较高，主要系受益于OK镜业务的迅速发展。（OK镜赛道之前我们覆盖过，详见《产业链地图》）
（五）
那么，当前行业景气度如何呢？
一、眼科医院数量
根据中国卫生健康统计年鉴历年来的数据，过去几年中国眼科医院快速增长，其中民营眼科医院数量从2015年的397家增长至2021年的1144家，规模远高于公立眼科医院。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：中国公立眼科医院与民营眼科医院数量对比
来源：《中国卫生健康统计年鉴》、灼识咨询、国元证券
二、眼科诊疗量
随着眼部健康知识的推广与普及，人们越来越重视眼部健康，2020年我国眼科诊疗人次高达1.33亿人次。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：近几年眼科诊疗人次
来源：：火石创造，东亚前海证券
三、眼科医院医生护士情况
随着我国眼科专科医院的增多，眼科专科技术人员数量从2014年的2.4万人增长至2020年的6万人，年复合增长率16.8%。其中执业医师1.9万人，注册护士3万人，年复合增长率分别为16.9%和18%。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：我国眼科专业职业（助理）医师及注册护士数量及增长率（单位：万人，%）
来源：德邦证券
从人均保有量来说，中国每百万人眼科医生数量约为26.4人，远低于其他发达国家。医师资源是保障医疗质量的重要基础，目前全国眼科专科医院医生仍较为稀缺，行业发展仍处于上升趋势。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：2015 年各国每百万人眼科医生数量（单位：人）
来源：方正证券
（六）
接下来，我们具体测算一下眼科医院的市场规模。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：2019年中国眼科医疗服务市场规模占比
来源：灼识咨询
由于眼科医院主要以屈光手术（16.8%）、医学视光（21.3%）、白内障（18.1%）、眼底类疾病（14.6%）为主，我们主要以这几大病种来算眼科医院的规模，公式为：
屈光手术规模=总人口×屈光不正发病率（成人）×屈光手术渗透率×价格白内障手术规模=老年人人口×白内障发病率×白内障手术渗透率×价格
医学视光规模=角膜塑形镜规模+其他配镜规模，其中，其他配镜规模=总人口×配镜率×价格
眼底类规模=眼底类规模×（1+增速）
一、屈光手术规模（总人口×屈光不正发病率（成人）×屈光手术渗透率×价格）——预计未来五年规模达到547.91亿元。
中国屈光手术市场规模从2015年约59.1亿元增长至2019年的约180.8亿元，年复合增长率为32.3%。
添加图片注释，不超过 140 字（可选）
图：屈光市场规模及增速（单位：亿元）
来源：华厦眼科招股说明书、德邦研究所
【产业链地图，版权、内容与免责声明】1）版权：版权所有，违者必究，未经许可不得翻版、摘编、拷贝、复制、传播。2）尊重原创：如有引用未标注来源，请联系我们，我们会删除、更正相关内容。3）内容：我们只做产业链研究，以服务于实体经济建设和科技发展为宗旨，本文基于各产业链内公众公司属性，据其法定义务内向公众公开披露之财报、审计、公告等信息整理，不采纳非公开信息，不和任何利益关联方接触，不为未来变化背书，不支持任何形式决策依据，不提供任何形式投资建议。我们力求信息准确，但不保证其完整性、准确性、及时性，亦不为任何个人决策和市场变化负责。内容仅服务于产业链研究需求、学术讨论需求，不提供证券期货市场之信息，不服务于虚拟经济相关人士、证券期货市场相关人士，以及无信息甄别力之人士。如为相关人士，请务必取消对本号的关注，也请勿阅读本页任何内容。4）格式：我们仅在微信呈现部分内容，标题内容格式均自主决定，如有异议，请取消对本号的关注。5）主题：鉴于工作量巨大，仅覆盖部分产业链，不保证您需要的行业都覆盖，也不接受任何形式私人咨询问答，请谅解。6）平台：内容以微信平台为唯一出口，不为任何其他平台负责，对仿冒、侵权平台，我们保留法律追诉权力。7）完整性：以上声明和本页内容以及本平台所有内容（包括但不限于文字、图片、图表、产业链地图）构成不可分割的部分，在未详细阅读并认可本声明所有条款的前提下，请勿对本页面以及本平台所有内容做任何形式的浏览、点击、转发、评论。
【引用资料】本报告写作中参考了以下材料，特此鸣谢。[1][2][3]
