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产业升级、补链强链
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bgys2015
随着消费水平的提升，“颜值经济”迎来持续增长，催生医美行业的高速发展，“美丽经济”开启了千亿元级的市场。
那么，这个市场中近期变化如何？其中的竞争格局如何？各个玩家有什么新动作？带着这些问题我们来看今天的医美产业链。
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图：产业链结构
来源：并购优塾
这条产业链环节，包括：
上游——原料耗材及设备供应商，上游耗材、设备市场以海外品牌为主，市场集中度高。以透明质酸为例，2021年CR8中有5家为进口品牌，市场份额超过46%。国内代表公司爱美客、华熙生物、昊海生科，合计市场份额32.8%。
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图：2021年中国透明质酸填充剂市场市占率
来源：财通证券
中游——医疗美容机构，2021年国内具备医疗美容资质的机构约17000家，其中私立机构占据约90%的市场份额，代表公司医思健康、朗姿股份、美丽田园医疗健康，合计市场份额不到2%，市场集中度较为分散、行业标准化程度低。
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图：2021年医疗美容行业市场份额（以收入口径划分）
来源：wind
下游——C端消费者及信息渠道平台。艾瑞调研显示，2022年线上渠道占比增加，信息来源也更加广泛，新增了垂直类医美论坛、抖音/快手等短视频平台，未来线上将逐渐成为消费者获取信息的主要渠道。
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图：2022年中国医美用户信息获取渠道
来源：艾瑞咨询
产业链上参与者近期增长情况如下：
爱美客（北京市）——2023Q1其收入为6.3亿元，同比增长46.3%；归母净利润为4.14亿元，同比增长51.17%。
华熙生物（山东，济南）——2023Q1实现收入13.05亿元，同比增长4.01%； 归母净利润为2亿元，同比增长0.37%。
福瑞达（山东，淄博）——2023Q1其收入为12.72亿元，同比下降14.17% 归母净利润为1.29亿元，同比增长95.09%。
Wind一致预期，对产业链景气度预期如下：
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图：wind机构一致性预期（单位：亿元）
来源：并购优塾
· 线下活动 ·
我们将在2023年7月15日-16日举办为期两天的《基于财税视角的企业家资产增值与传承》主题研讨会，旨在帮助企业家解决这些问题，让他们在合法合规的基础上，优化自己的资产配置，享受财税政策的红利，实现财富的保值增值，同时规避继承风险，保障家族的和谐与稳定。
2023年7月15日-16日，我们推出《DCF现金流贴现-建模技能速成指南》线下精品研讨会，纯正的建模干货，全流程快速上手实操，希望能帮大家少走弯路：什么时候建模？该怎么建模？如何重构三张报表？如何解决勾稽关系？怎么建立DCF？WACC如何计算？如何搭建建模模型？如何做收入测算？建模在实战中如何简化应用？各种估值方法应该如何搭配？建模过程中遇到问题卡住，该怎么解决？
（一）
先来看他们的收入结构情况：
爱美客——以溶液类注射产品（以嗨体为代表）为主，其次是凝胶类注射产品（以乳白天使为代表）。
2022年，溶液类注射产品收入19.39亿元，占比66.68%；凝胶类注射产品收入为6.38亿元，占比32.91%。
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图：收入结构（单位：亿元）
来源：并购优塾
华熙生物——以功能性护肤品（护肤品牌代表润百颜、夸迪、米蓓尔、肌活）为主，其次是原料产品（主要为透明质酸钠，玻尿酸原料）。
2022年功能性护肤品收入为46.07亿元，占比72.45%；原料产品收入9.8亿元，占比15.42%。
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图：收入结构（单位：亿元）
来源：并购优塾
福瑞达（原鲁商发展）——收入以房地产及物业为主，其次是化妆品（以瑷尔博士、颐莲为主，还包括善颜、伊帕尔汗等品牌），添加剂为玻尿酸原料（收购焦点生物完成玻尿酸原料业务布局）。
2022年化妆品收入19.69亿元，占比15.2%；添加剂收入为2.85亿元，占比2.2%。
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图：收入结构（单位：亿元）
来源：并购优塾
（二）
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图：归母净利润增速
来源：并购优塾
归母净利润方面，福瑞达的增速低于其他两家，主要是因为对部分地产项目计提资产减值所致。
一、爱美客——2023Q1其收入为6.3亿元，同比增长46.3%；归母净利润为4.14亿元，同比增长51.17%。
一季度随着卫生事件影响消散，国内终端需求逐步恢复，注射产品如嗨体、乳白天使等快速放量，实现收入利润强劲增长。
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图：近几个季度归母净利润情况
来源：并购优塾
二、华熙生物——2023Q1实现收入13.05亿元，同比增长4.01%； 归母净利润为2亿元，同比增长0.37%。
整体业绩增速承压，主要是其收入结构差异所致。其中，收入占比较高的功能性护肤品受美妆个护整体疲软，天猫渠道GMV同比双位数下滑，造成旗下护肤品牌GMV负增长。
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图：近几个季度归母净利润情况
来源：并购优塾
三、福瑞达——2023Q1其收入为12.72亿元，同比下降14.17% 归母净利润为1.29亿元，同比增长95.09%。
一季报其收入下滑主要系剥离6家地产开发公司，不再纳入公司合并报表所致，房地产及开发业务下降所致；剔除地产业务影响，化妆品方面收入4.73亿元（其中品牌瑷尔博士2.43亿元，颐莲1.71亿元），同比增长12.68%。而归母净利润增长较高是因为重大资产出售的投资净收益所致。
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图：近几个季度归母净利润情况
来源：并购优塾
（三）
一、净现比
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图：净现比
来源：并购优塾
从净现比来看，福瑞达的净现比高于其他两家，是由于其主要收入来源为房地产开发，经营性应付项目增加，现金流较为充沛。
二、现金流VS 资本开支
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图：现金流VS CAPEX
来源：并购优塾
整体上，几家的现金流均能覆盖其资本开支。其中，华熙生物资本性支出较高，主要系生命健康产业园建设项目以及透明质酸钠项目的在建工程所致。
（四）
看完增长变化之后，我们来看他们的利润率、净资产收益率及产业链价值分配情况。
一、毛利率
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图：毛利率
来源：并购优塾
毛利率方面，福瑞达明显偏低主要系其收入结构所致，收入占比较大的地产业务毛利率（14.65%）偏低，拖累整体毛利水平。
二、净利率
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图：净利率
来源：并购优塾
净利率方面，爱美客远高于其他两家是因为其医美产品毛利率更高，产品力强，相关费用开支较小所致。而华熙生物、福瑞达由于化妆品业务，销售费用方面开支较大。
三、净资产收益率
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图：杜邦分析拆解
来源：并购优塾
从数据来看，爱美客的净资产收益率较高，主要系其净利率高。
四、产业链价值分配
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图：产业链价值分配
来源：并购优塾
1）从价值环节来看，上游原料及医美产品生产厂商价值更高，其产品壁垒较高，议价权强，盈利能力强。
2）从增长角度来看，由于卫生事件的放开，医美行业需求回暖，带动医美产品及医美服务机构增长回暖。
（五）
当下，近期的医美行业景气度如何呢？我们接着往下看：
一、新氧医美活跃人数情况
2022年11月，新氧医美使用时长同比+8.7%，活跃人数同比-31.3%，7月以来底部回升。
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图：新氧医美活跃用户情况
来源：东兴证券
二、医美618消费数据
从京东健康平台数据显示，618医美成交额同比增长782%，远超于口腔、植发养发成交额增长。
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图：京东健康平台口腔、医美、植发养发类产品成交额
来源：民生证券
三、医美搜索热度
随着消费者认知从“皮肤抗衰”逐渐升级到“轮廓抗衰”，“轮廓固定”也成为2022年热门医美概念。巨量算数数据显示，2022年下半年抖音/今日头条平台上，关键词“轮廓固定”的平均热度为上半年的5.8倍。
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图：“轮廓固定”自2022Q3开始逐渐成为热门医美概念
来源：巨量算数
四、新增医美企业
根据企查查数据统计，2023Q1我国新增医美相关企业9103家，同比增长33.53%，开店速度环比2022年明显加速，景气度逐步回升。
（六）
非手术类医美市场规模我们曾在之前的产业链报告中具体分析过，这里我们简要阐述并更新下。其测算公式为：
非手术类医美市场规模=基期×（1+医美渗透率增速）×（1+非手术类医美占比增速）×（1+价格增速）
1）医美渗透率增速——根据前瞻产业研究院数据，2020年我国医美渗透率提升至4%左右，日本、美国、韩国的医美渗透率分别为11.1%、16.8%、21%。考虑随着消费观念变化，用户年轻化（25-35岁为主要群体）、医美接受度提高，我们更新假设：预计至2027年，医美渗透率提升至8%，相当于日本的70%左右水平。
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图：医美渗透率对比
来源：方正证券
2）非手术类医美占比——根据新氧《2021医美行业白皮书》数据，2021年医美项目中，轻医美市场规模占比为49.2%，与手术类项目差距不大。根据德勤、艾媒咨询数据，国内非手术类医美项目疗程量口径占比在70%以上，高于欧美及全球平均水平（60%左右）。考虑在疗程量口径上，轻医美占比结构较高，整体规模占比保持50%。
3）价格增速——考虑消费回暖，消费者对医美需求增长以及我国人均可支配收入提高，医美接受度高，非手术类产品单价有望提升。更新假设：未来五年，价格增速保持CPI增速3%。
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图：医美消费人群特点
来源：国盛证券
测算下来，2027年，非手术类医美市场规模达到2424亿元，年复合增速13.98%。
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图：市场规模测算
来源：并购优塾
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