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撰文 | Bugle X
编辑 | 萧遥
科创板之后，新三板深化改革正在徐徐拉开大幕。
10月25日，证监会发布新三板「深改」整体方案，确立六大改革目标，厘定匹配中小企业特征、交易所错位发展的总体思路。
11月7日，新三板「深改」出炉细则，证监会公布非上市公众公司《监管办法》（修订稿）、《信批管理办法》（征求意见稿），全国股转公司则制定+修订六大自律规则，公开征求意见。
对于新三板而言，久违的「春天」，提前到来。
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亮点：「精选层」+公开发行+转板
综合各方解读，在传习邦看来，新三板「深改」可归结为三大要点——
一为「精选层」。在原先「基础层」「创新层」两层架构的基础上，增加实施公开发行的精选层，演变成三层架构；
一为发行制度改革。创新层的发行方式改为，向不特定合格投资者公开发行；原有的定向发行制度，提升审查效率；
一为转板制度。精选层挂牌满一定期限，符合《证券法》上市条件，即可直接转板上市。
新三板精选层入选标准，图片来自网络
2013年正式运营以来，定位于服务创新性、创业型、成长性中小企业的新三板，已成为国内多层次资本市场的重要组成部分。截止2019年9月，新三板共有6388家挂牌公司，总计完成1万次以上融资行为，融资近5000亿元。
六年时间，挂牌公司一共实施重大资产重组近400次，交易总额650亿元；1000多家新三板公司被收购，交易金额仅1500亿元。当然，资本市场的风向在变，新三板也遭遇新挑战。
突出问题有三点——
一为融资功能弱化。2018年、2019年上半年，挂牌公司仅融资600亿元、170亿元，同比下降都在五成以上；
二为交易不活跃。2018年以来日均成交不足4亿元，不及国内A股一只股票的交易量；
三为摘牌潮。2018年、2019年上半年，摘牌公司分别高达1500家、900家。举例而言，教育行业的新三板龙头——新东方在线、华图教育、高思教育、龙门教育，都已齐齐落「板」。
新三板深改，尤其是精选层的推出，有的放矢、切中积弊。对于教育创业公司而言，在料峭的资本寒冬，科创板的推出、新三板的「深改」，无疑是冬天里的「春天」，预演满园春色。
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「精选层」，无缝衔接科创板、创业板
新三板「深改」的具体细则是什么？怎样才能进入公开发行、可直接转板上市的精选层？
全国股转公司的《分层管理办法（征求意见稿）》为精选层设置了四套进入门槛，分别对应盈利型、成长型、研发型、创新型四种不同类型的中小企业，市值要求从2亿元到15亿元不等。
为体现「错位」布局，新三板的精选层，挂牌指标一方面大幅度低于科创板上市条件、创业板平均水平，另一方面又与科创板、创业板的指标体系形成衔接关系，便于未来的转板操作。
四套进入门槛之外，新三板的精选层对股权分散度方面作出了硬性要求，包括发行后总股本不少于3000万元、发行后股东人数不少于200人。与国内A股的大风向一致，信披、公司治理亦为新三板精选层关注的焦点之一。
新三板由两层架构转为三层架构之后，基础层、创新层、精选层三大层级之间的内部「流动」，也变得简便。精选层实行「随进随发」，在新三板挂牌满12个月的创新层公司，只要符合精选层进入条件，由定向发行改为公开发行之后，即可调整进入精选层。「降层」安排则仍保持为定期降层。
在发行方式上，创新层、精选层挂牌公司的公开发行，以「市场化」为导向，允许挂牌公司自主选择直接定价、竞价或询价方式，确定发行价格。
监管制度上，新三板实行分层监管，实现差异化管理。从信披角度看，精选层挂牌公司的信批要求，总体上对标国内A股上市公司。
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新三板六年，谁是真正大「明星」
回看新三板教育板块，经历2015-16年的挂牌热之后，2017-18年的摘牌热，同样也是重灾区。新三板全盛时代的2017年初，新三板挂牌的教育企业一度超过200家，占全部挂牌公司总量的2%。
2015-2017年度新三板教育企业净利润分布，图片来自网络
盛极而衰，一年时间，上百家一无所获的教育公司撤退新三板，大进大退，成为资本市场的「奇观」。当然，新三板挂牌的教育公司也有为数不多的大赢家。其中，最突出的当属华图教育、和君商学。
2014年7月，公考巨擘华图教育挂牌新三板，一跃成为新三板「明星」。挂牌期间，华图两次公布重组、一次宣布申请IPO，接连向国内A股发起三轮冲击。由于种种原因，三轮冲击A股，三次失败告终，一度「绝望」的华图决定转战新三板，于2017年12日正式摘牌，转战港股。
华图的新三板之路面子上充满「悲情」，里子上却赚到了实惠。新三板挂牌三年，华图两次卷入A股公司的重组，停牌时间长达两年半，实际交易天数仅为61天。即便如此，华图也在新三板融资9亿元，估值由挂牌前的不足8000万元，上涨至摘牌之际的100亿元。
2019年，华图再战A股，「买壳」山鼎设计，开启又一场资本运作大戏。表面上「悲情」的华图，实际上一点也不悲剧。
华图之外，和君商学为新三板又一大资本玩家，一再展现惊人财技。2015年4月，和君商学在新三板挂牌不过三个月时间，便以令人咂舌的100元/股高价，定向募资2.65亿元，俞敏洪、王亚伟纷纷入局。4个月之后，和君商学向民生银行质押股权，贷款10.5亿元。动用定增+募资的巨款，和君商学实现惊人一跃，出资14亿元收购A股上市公司21.91%的股权。
所以这些「动作」一年之内完成，一气呵成、老练周到，创下了新三板挂牌公司并购A股上市公司的先例。
当然，在国内A股的「股灾」行情中，忙于自救的和君系在2017、18年两次出手，以亏本2.3亿元的代价，抛掉汇冠股份的股权。地产背景的卓丰系接手后，汇冠股份更名为三盛教育，再战资本江湖。
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大牌出走新三板，趋势会不会扭转？
除了华图、和君，全盛之日的新三板教育板块，大咖云集，新东方在线、高思、佳一、龙门交相辉映、盛况空前。两年不到的时间，「明星」公司纷纷出走，如今的新三板教育板块，已是一片惨淡。
2016-2018年度新三板教育企业摘牌企业名单
进入2019年，新三板教育板块进一步「瘦身」，截止11月共有15家挂牌公司选择摘牌。大牌公司出走，最新的两例，一为行动教育，一为龙门教育。
在国内「心灵鸡汤」界，行动教育一直是大咖中的大咖，针对县域老板，致力于贩卖「管理」、「思想」。业务虽low，行动教育董事长兼CEO李践（本人即为头号讲师，因此尊称「老师」）却赚得盆满钵满，为国内「土鳖派」管理培训的「男一号」。
2015年，行动教育在新三板挂牌上市，2016-18年分别实现营收2.6亿元、3.5亿元、4.4亿元，对应的净利润高达6700万元、1.0亿元、1.2亿元。2019年6月，行动教育递交招股书，开启国内A股上市征程，力图成为创业黑马之后国内培训第二股。
11月初，行动教育发布重大事项进展的停牌公告，一旦IPO进展顺利，行动教育距离正式摘牌，也就不远。
行动教育即将摘牌，原因是自行IPO，龙门教育摘牌，原因是被并购。
2017年，主营业务为印刷油墨的上市公司科斯伍德出资7.5亿元，收购新三板挂牌公司龙门教育49.22%的股权。对赌期内的2017-18年，龙门教育分别实现4.0亿元、5.0亿元营收，对应1.0亿元、1.3亿元的净利润，超额完成当期业绩承诺。
2019年6月，科斯伍德公告，斥资8.1亿元收购龙门教育50.17%的股权。5个月之后，这一重大资产重组成功过会。10月，龙门教育正式从新三板摘牌，拢共挂牌三年零两个月。
国内创业圈，上市成功在某种程度上意味着创业成功，「投奔」国内A股正是不少新三板公司预设的真实目标。面对摘牌潮，「穷」则思变的新三板，实际上已到了不「深化改革」便难以为继的艰难境地。2019年10月，新三板的精选层，第一次浮出水面，成为新三板发展历程中的里程碑。
对于正在创业路上的教育公司而言，「士别三日，当刮目相待」，新三板是不是又一次回到投资、融资的雷达天平上？
