财有书 | 宏观投资：绝技还是娱乐？_

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一位基金经理与十七位投资大咖的深度对话，为你揭开赚取高额回报方法的神秘面纱，带你领略高手们的投资心法与人生风景。

以下内容为《像高手一样投资》一书中部分访谈内容。

在这篇访谈中，我们可以看到当年一出道便以宏观投资策略来管理公募基金产品，并屡获金牛奖的投资专家，博时基金前副总裁杨锐博士对于宏观投资的看法。杨锐曾经是信奉“自上而下”的宏观策略基金经理，现在则是一位信仰“颠覆性创新”的投资者，他所理解的宏观投资令人耳目一新。

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作者|肖冰

来源 | 巴伦周刊

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与财能创变者同频共振

肖冰：今天请你给大家介绍一下宏观投资是怎么回事。当年你曾经担任过博时基金混合组投资总监，你管理的基金多次获得公募金牛奖，以及一次晨星奖的提名，在“自上而下”的宏观投资方面，是国内基金行业最早的实践者之一；而且也有理论方面的成果，比如2009年10月12日发表在《中国证券报》的《三万英尺高空看投资》、2011年9月5日发表在人民网的《以资源应对货币，以创新迎接转型》、2012年1月9日发表在《证券时报》的《突破旧投资框架，多元化策略应对变局》等系列文章，还和《漫步华尔街》作者马尔基尔教授合著《从华尔街到长城》，也是基金行业的学者型人物，对这个话题你有发言权。

杨锐：宏观投资，我好像还比较熟，可以聊几句。大家知道，投资从最大分类上来看包括主动投资和被动投资。被动投资就是指数投资，也叫贝塔，其实就是大盘；主动投资就是经常说的阿尔法，也就是基金经理为什么能混饭吃的原因，能比大盘做得好点。

在主动投资当中又有自上而下的、自下而上的分法。自上而下就是Top down，自下而上就是Bottom up。我们说的价值投资、成长投资这些都是自下而上的，看企业的；Top down宏观投资，就是自上而下，看宏观的。当然，两边都有大师，也互相调侃，开玩笑。所以我们讲宏观投资，调侃讲一下，大家听听笑一笑，也别太当真。

投资大师们如何看宏观

肖冰：咱们先聊聊那些投资大师们是怎么看待宏观问题的。

杨锐：伟大的基金经理、富达的彼得·林奇说过，他每年思考宏观问题15分钟就够了。他1977年33岁开始做基金经理，到1990年46岁退休，一共13年，年化收益率20%多。是漂亮50在1972年中破灭后从业的新基金经理，初生牛犊没有创伤记忆，勇买小盘成长股。2000年的时候，他说了一句话：“你如果想在股票市场上输钱或者亏损的话，很简单，你就从思考宏观经济开始，这是一个会杀了你的做法。”

第二个就是巴菲特，1994年他也说了一句特牛的话。1994年巴菲特在致伯克希尔·哈撒韦持有人的信中是这么说的：“我们将继续忽略政治和经济预测，这对大多数投资者和商人来说都是一个昂贵的娱乐。”思考宏观经济是昂贵的娱乐——巴菲特1994年说了这个话。为什么是1994年？因为1994年是巴菲特第一次成为全球首富，他当时还说了很多很嘚瑟的话，也应该啊。

他说他为什么能成为首富，是他明白道理明白得早啊，在45年前就明白了一个道理。什么道理？慢慢变富，而不需要什么高难度动作就可以实现。大家想1994年的45年前是哪年？1949年，也就是他19岁第一次读到格雷厄姆的《聪明的投资者》的时候。

另外，宏观大师索罗斯也多次被修理。例如，1998年，东南亚金融危机，索罗斯1997年1月1日，做空泰铢的6个月的远期，1997年7月1日，东南亚金融危机爆发。索大师初战告捷呀，风头一时无两，乘兴一路杀到香港，做空港股指数、做空港币。

在这里，监管当局给做宏观对冲的索罗斯先生上了一课：有关“看不见的手”和“看得见的手”的关系。看看当事人事后是怎么说的，精彩至极，例如沈联涛的《十年轮回》以及《当事人陈德霖忆亚洲金融风暴香港保卫战始末》。

达利欧的桥水，也是目前做宏观投资比较有名的公司了。达利欧也说过一些重要的话。我记得达利欧说，思考宏观还是要小心一点，因为比较复杂，未必心想事成。就是说虽然央行的干预会使股票市场朝着相反的方向发展，但没那么简单，什么都判断对了，结果还是会与预期不一样，这是常事。所以达利欧好像在1982年的时候几乎破产了一次，最后他公司就剩他一个人了，买张机票去得州见客户的钱都没有了。这个故事励志呀，基金净值接近清盘线的同志们，要坚持呀。

肖冰：请问你又是怎么看宏观投资呢？

杨锐：宏观可以从两条线来说：一条是货币角度，利率角度。比如从1929年到1933年大萧条，然后到1944年布雷顿森林体系，一直到1971年布雷顿森林体系解体，解体以后到黄金、白银大牛市，然后又到了1998年东南亚金融危机，然后2003年大宗商品的超级大牛市，然后2008年的次贷危机、黄金牛市。

另一条，也可以从经济增长的动力来看。例如经济史，懂得一些经济史没坏处，就知道全球的工业革命、信息革命、能源革命。国内的看下新中国成立以来的经济史，就知道重化工业化、消费升级、经济结构转型、创新驱动发展战略这些，就知道计划、市场，两手都有用，当然也都有缺陷。

做投资的人说：宏观是大家必须接受的，微观是大家可以大有作为的。我个人持中立观点，调侃一下，有这能力、有这背景或者有思考能力的话，没问题，想一想宏观增长也没坏处。各有所长，只是集中思考微观企业也没有问题。

肖冰：之前听你说过，凯恩斯是宏观经济学和宏观投资的双重奠基人，请讲讲他的故事。

杨锐：宏观经济学的圣经，即凯恩斯大名鼎鼎的《就业、利息和货币通论》，看后让人昏昏欲睡，不得要领。我也是在多年以后，才发现其第12章，即《长期预期状态》，居然是投资经典中的经典，一本学术书的这一章对投资和资产管理来说，简直是金句频出。这实在是匪夷所思，也是机缘巧合。

凯恩斯不仅仅是伟大的学者，更是宏观对冲策略的奠基人，还是叱咤风云的宏观对冲基金经理。笑傲江湖，留下名声。例如，选美比赛呀、动物精神呀、世人喜爱速效呀！例如，处世之道，宁可让令誉因遵守成规而失，不可让令誉因违反成规而得。都是第12章的句子。

自凯恩斯以下，《富可敌国》《黄金屋》《金融炼金术》《原则》《债务危机》等全是宏观对冲大师的事迹和论述，读过便知杀伐决断、精彩绝伦，大呼过瘾。实在是不亚于读金庸先生的武侠小说。

但是，宏观经济学和宏观投资的双重奠基人叛变了！看历史，1930年以后，凯恩斯开始远离外汇和商品期货投机，称它们是“费力不讨好的游戏”，因为在偶然性事件带来的“巨大不确定性”面前，任何理解和分析都可能毫无用处。他开始转而专心投资股市。

这一时期，凯恩斯更关注的是企业的内在价值，操作上也更像一个长期价值投资者。唯一和过去一样的是，他继续使用杠杆，以放大投资的收益。如果说凯恩斯在20世纪20年代采用的是自上而下（Top down）的宏观对冲策略的话，那么他在20世纪30年代则转变成为了采用自下而上（Bottom up）挑选企业的价值投资者。

肖冰：凯恩斯转变为价值投资后，他的投资实践有什么特色？

杨锐：集中投资！巴菲特在1991年致股东的信中写道，“凯恩斯作为一个投资实践者的卓越智慧完全可以和他在经济思想上的卓越智慧相媲美”。以理性著称的价值投资流派大师巴菲特，甚至引用了以“投机”见长的凯恩斯在1934年8月15日给合伙人斯科特的信，巴菲特称赞凯恩斯在信中道出了集中投资的理由：

随着从事投资的年限增长，我越来越坚信，正确的投资方法是将相当大比例的资金投入到他个人认为自己非常了解而且管理也完全值得信任的企业上。而投资人如果认为，通过将资金分散投资到大量他几乎一无所知并且没有任何理由予以特别信任的企业，就可以据此控制自己的投资风险，这种看法是完全错误的。一个人的知识和经验绝对是有限的，因此在任何给定的期限里，我个人认为能够得到我百分之百的信心去投资的企业数量，很少会有超过二家或三家以上。

我们一般人，你就想下，你是比凯恩斯对宏观经济更懂、更熟悉？还是你和凯恩斯一样，首相丘吉尔是你朋友？丘吉尔拿凯恩斯开玩笑，说5个经济学家有6种观点，其中凯恩斯一个人有两种。

笑侃国内“首席经济学家”

肖冰：说完海外，国内也有很多“首席经济学家”，他们做些什么工作？

杨锐：开玩笑呀，我经常错，大家一笑。经济学家原来应该是个特别神圣的称呼吧，能叫经济学家的很少。一般都在学校、研究机构这些学术机构。也没有人称自己是经济学家，见过很有名的人，说自己是经济系的教员，或者是啥研究中心的研究员。

我记得最早在企业里都叫经济师，到头了就是总经济师吧。20世纪末，国内的金融企业突然地就出来一批经济学家，更牛的叫首席经济学家，这个就比较好玩了。因为这个头衔好像也不需要什么论证，也不用考试。大家的证券基金从业资格是不是还得去考一下？至少得看两本书复习一下。首席经济学家好像不用，公司老板任命就可以了。

肖冰：国内企业任命“首席经济学家”，很多是出于营销的考虑。

杨锐：经济学家究竟管不管用？国外的很多经济学家也满嘴跑火车，例如对于2008年次贷危机，英国女王就问这些经济学家，说你们那么多人，怎么就没有一个说对的。其实也有那么一两个说对的，我记得芝加哥大学的拉詹教授，当过印度央行的行长，他说对了；还有个明斯基，早早就预言过，算是也说对了（“明斯基时刻”，就是美国经济学家海曼·明斯基所描述的时刻，即资产价格崩溃的时刻。明斯基的观点主要是经济长时期稳定可能导致债务增加、杠杆比率上升，进而从内部滋生爆发金融危机和陷入漫长去杠杆化周期的风险）。但是说对的比较少了，大多数都没说对。还有位纽约大学的教授鲁比尼，因为成功预言次贷危机而声誉鹊起，并被冠以“末日博士”头衔，也说对了，他给出了危机12步发展，基本真是按照他的预测来的。

国内的经济学家我觉得也得分一下，第一类，学校和研究机构的经济学家，要发一点学术文章的这种。第二类，业界的经济学家，可能是不是主要是一种营销的岗位？当然确实有有真知灼见的，例如，我很佩服的宋国青老师，他当时在高盛高华，他在2008年底时说，没问题的，买！当时跌晕了的基金经理们面面相觑，不敢相信。就是这前后，有一次宋老师从易方达到博时，就是我开车去广州接的。第三类，是不是还有一些在财经媒体发稿的评论员，也叫经济学家？

肖冰：“经济学家”在我们这里成了一个筐，啥人都能往里装。

杨锐：那么从经济学来看呢，经济学家，首先得是受过正规的经济学的训练。“三高”——高级宏观、高级微观、高级计量，然后还在匿名审稿的学术刊物发表过文章，建立自己的声誉，大概是这么一个过程。这些都扯远了，但实际情况就是这么一个生态，良莠不齐，鱼龙混杂。

从我自己的角度来看，做宏观分析其实难一点，为什么？当然学经济学专业的就会发现，你在学校里的话，学微观是不是更容易一点？微观，因为体系比较成熟，得分比较高。宏观的话，学个初级的没问题，中级的虽然有点图形也没问题，高级的一上手就直接晕了，高级那是数学。两个方面，第一，应该是数学不够强，看不懂；第二，对这个背景了解不多，所以宏观学起来一头雾水。不过没学懂也没有啥损失，因为最搞笑的是，诺奖得主罗默，好像最近发表了篇文章，说宏观经济学有很大的问题。当时学懂的人，学的是错的呀。

不开玩笑了，说点正经的。受到过严格正规经济学训练的经济学博士，现在有一批在硅谷各大公司。最早是范里安教授，谷歌的Ad Words（广告关键词）是他弄的，对谷歌用户进行的每次搜索都进行分析，确定哪些广告客户赞助的链接获得了点击。范老师的教材估计学经济学的本科生、研究生都念过，他的文章也是短小漂亮。

现在是苏珊·艾希，微软的首席经济学家，研究市场和数字平台对经济的影响，涉及虚拟货币、新闻媒体和在线广告等各经济领域。用机器学习技术与统计工具结合，分析大规模的新型数据集，简直太酷了。

什么是好的宏观分析

肖冰：那么，在你看来什么是好的宏观分析？

杨锐：大家认识宏观有两种。

一种就是自己脑子里有框架，宏观的分析框架，那就是经济学博士出身的，叫作理论驱动的，或者叫模型驱动的。那分析得对不对呢，也经常错，错得离谱也都是正常的。

还有一种像达利欧，桥水的创始人，他本科是在社区大学念的，很差的。后来上本科的时候突然警醒了，对投资感兴趣，功课比较好，去了哈佛商学院读MBA。MBA出来以后，最早就去做大宗商品期货，分析牛羊价格什么的，跑到得州看石油价格什么的。

他应该没有接受过很系统、很完整的宏观经济学的训练，但是大家知道桥水是做宏观投资比较著名的公司了。达利欧没有走“理论模型驱动”的宏观研究，走的是数据驱动的路线。所以大家可以看他的一本书叫作《债务危机》，他就把所有能找到的数据全找出来了，一直模拟到20世纪20年代魏玛共和国巨高的通货膨胀。另外一方面，我记得在2008年的时候，他很嘚瑟，说美联储的数据都没有他多，这就是从数据的角度出发来思考宏观。

同样给我们一个启示，在量化投资当中。大家知道量化投资也有两大派了。一派也是模型驱动的，CAPM模型（资本资产定价模型）、多因子模型，CAPM本身是个单因子模型，多因子模型往里面加很多什么动量因子、价值因子、成长因子、大小盘因子等等，你就加吧。这是模型驱动的，金融系毕业的都是这套路。模型驱动好像没有特别有名的量化公司。另外一派是数据驱动的，有个特别成功的量化公司就是文艺复兴。文艺复兴的老板就是西蒙斯，“陈省身—西蒙斯定律”的那个西蒙斯。西蒙斯没有受过金融学的教育，并且他也不要金融学毕业的员工，学经济学、金融学一概不要。他也是一个数据驱动的方法，他招了很多语音识别的科学家，或者是模式识别的科学家，从数据的角度出发来做研究。

肖冰：量化投资这两大流派，原来是背后看待宏观的框架不同。

杨锐：1999年，我当年从学校里毕业出来呢，到了基金公司，领导一看，这是个博士毕业的，那就做宏观吧。其实经济学还分得比较细，经济学有经济史、经济思想史、政治经济学、西方经济学、世界经济、财政、金融、经济地理、区域经济、会计等等，分得很细。宏观经济学只是其中很小的一块，其实经济学博士当中专门做宏观的不太多。

不懂也得装作懂呀，没办法就做了，得混口饭吃呀（作者注：杨锐博士学生时期就在国内经济学顶尖刊物《经济研究》《世界经济》发表过多篇论文，应该多少懂点吧！）。我那一级毕业的同学中，印象中不少同学，有的到了基金公司，有的到了证券公司，第一份工作都是做宏观分析师。

有一个同学特别逗，到了一个大的证券公司，他20年前在《中国证券报》发整版的文章，谈宏观经济的。我就问他，哥们儿，你懂宏观呀？因为同学嘛，比较熟，他说：“这个东西嘛，边干边学，边干边学”——当时就是这么一个情况。

肖冰：在宏观分析方面，你个人比较注重什么因素呢？

杨锐：现在，大家对宏观的问题好像挺看重的，宏观分析师分析每个季度、每个月的什么CPI、GDP、货币供应量、信心指数等等，还有不少新名词，我也第一次听，也搞不懂是啥意思。反正都要做出及时分析，反正大家都挺忙的。但是有多重要呢?可能重要，可能也不重要。

大家可能忘记了两个东西，一个是经济增长的动力。我觉得宏观可能有一条路比较合适的就是主题投资（作者注：现在最火的女股神，ARK的凯瑟琳·伍德，就是主题投资，发了5个主题ETF），未来视野下驱动动力是什么，一个比较长期的社会发展趋势、动力是什么。消费的升级、技术的进步，可能比每个季度、每个月的数据要重要吧。但做债券投资的是不是对后者更关注？这个我不懂，我没做过债券。这是一个。

第二个就是更长期的经济史，或者说更重要的泡沫史。所以讲这个宏观可以特别讲到泡沫，这就精彩了。泡沫，300年前即1720年大家知道南海泡沫。我所见过的关于泡沫历史的开头，最有意境的描写是这样的：

在那些初出茅庐、羽翼未丰的经济学者的早期训练中，他们聚集在篝火的周围，聆听长辈讲述荷兰郁金香投机的传奇。他们的头脑中充满了对投机市场的怀疑，“本质上无用”的球茎，价格上涨得如此之高，以及随后如此迅速的暴跌，似乎给资本市场中，老生常谈的不稳定性和非理性提供了一个决定性的案例，1634年至1637年的荷兰郁金香泡沫似乎永远成了一个投机过度的例子。而且这个例子如此受人们偏爱，以至于在我们的行话中，郁金香事件成了投机狂热的同义词。

泡沫来时，骑上泡沫，大快朵颐。泡沫去时，做空泡沫，一鱼两吃。2008年的鲍尔森，就是做空次贷、同时做多黄金，赚了史上最大单笔交易的钱。他公司发现这个想法的基金经理2009年到过国内，跟我有个对话，好像是发表在《证券时报》。

什么是好的宏观投资

肖冰：在你看来，好的宏观投资是什么，有用的宏观投资是什么，重要的宏观投资是什么？

杨锐：一开始咱们调侃了一下宏观投资，彼得·林奇说没用，巴菲特说没用，都没用，宏观投资其实有用。可能有一些是大家关注点不太妥当，关注错了，关注了不重要的东西，例如关注加息、降息，重要吗？有可能重要。关注了产业政策、行业政策，重要吗？也有可能重要。但是从另外一个角度说，大家不要跟猪摔跤。你跟猪摔跤，猪很开心，但你一身泥。啥意思呢，别在意短期的经济数据。

好的宏观投资是什么？我们有说过。孙正义可能是新一代的重要的、杰出的宏观投资大师。为什么这么说？讲个笑话，孙说他年轻时生病住院很长时间，说自己病中无聊，看了几千本书。数量之多，惊世骇俗。有认真的人，去问了他当时的医生，答案是肯定的，孙确实看了那么多，不过，大都是漫画书。这个有点扯远了。最近他有个演讲就是投资趋势，长期趋势是最确定和正确的事情。孙正义构建了一个框架，就是从1900年到今年差不多120年的一个框架，在这个框架里边，人类社会的发展分成四个阶段：农业社会—工业社会—信息时代—人工智能时代。第一个阶段就是农业社会。农业社会一直到现在，肯定都有，但是高峰过了。然后是工业社会，工业革命。然后是从1995年到2019年，信息革命、互联网革命，信息时代。之后AI时代、人工智能时代，这是一个大的框架。

那么他说挣钱容易、挣钱简单，是在这个框架里来说的。例如在20世纪60年代，美股指数里边最重要的权重股是什么？车！汽车、石油、能源、钢铁……这些是重要的。现在这个时点，指数里边前十大是什么？七个是互联网公司，FAANG再加上腾讯和阿里。所以，让风在你背后吹，风是什么——趋势，要站在趋势上。

肖冰：孙正义把世界过去的120年分成四个阶段，投资主线豁然而出。再次说明大的视野格局，对做好投资太重要了。

杨锐：重点说一下从1995年到2019年这个阶段，这个阶段是信息革命和互联网革命的大趋势，我们这一拨人和现在参与的人基本都在这个趋势里边。大家听着比较枯燥，我举个例子。例如孙正义在1999年投了阿里巴巴，和马云只谈了六分钟，六分钟就决定投阿里了，好像是投了2000万美元吧。其实他是整个赛道都投了，给其他公司投的钱比给马云和阿里的钱更多的也有。

所以在这个意义上说，其实你在当时也很难判断，阿里就一定能成为一个巨头，所以他投的是赛道，相当于他投了指数、投了趋势，投了这么一个未来，就是卡位，在赛道上的所有马他都买了。按我们说就是投在关键点上，投在阀门上，所以都投了，是这么一个情况。最关键的还得佩服他，正因为他把世界看成120年这四个阶段，所以，在他的分级框架里边，一个趋势也得好几十年，到现在他已经拿了20年。所以，看得准、坐得稳的人非同寻常。

相反的例子也有。像腾讯的大股东有变化吗？其中一个就是李泽楷。李泽楷他大概是110万美元，占了20%的股份，IDG也是110万美元，20%。到了1260万美元，李泽楷卖了，也是十倍收益呀！后来说如果他一直拿着不动的话，就会有巨大的财富。这是认知能力的问题，包括创始人，可能在当时也不一定看得那么清楚。如果都看清楚了，应该不会卖，不会减持吧。

肖冰：国内的投资机构有没有分享到信息革命、互联网革命成果的？

杨锐：有。例如现在亚洲资产管理规模最大的投资基金之一——高瓴资本，它的创始人张磊在2005年拿到了耶鲁大学的史文森的2000万美元，我看最近报道说他当时all in，至少是重仓吧，投了腾讯。大家知道腾讯从2005年到现在也是一个超级大牛股了，值得佩服，这也是趋势的力量。从2005年到目前这十几年过程中腾讯也绝对不是一帆风顺的，如果它后来没有微信，发展会怎么样也很难说。所以，成功者确实很厉害，高瓴的复合收益率这十几年达到了40%，所以认知框架不同于别人，才能取得超出于常人的收益率。

但是国内这些好一点的互联网公司都在海外上市，所以比较遗憾、比较悲伤的就是国内的机构投资者，因为只能买A股，所以分享互联网信息革命的收益不太多，但也不是一点都没有。

肖冰：请讲讲国内二级市场的机构投资者这方面的成功案例。

杨锐：在我印象中，国内的机构投资者从1999年开始，即20年前就特别关注国际动向，例如美国的行业发展或者是主题动向。所以1999年那会儿美国是网络股泡沫，咱们这边好像也有机构投资者试图炒作网络股，比如上海梅林、海虹控股等等。虽然那些公司质地一般，我记得当时网络股也炒了一段，当然比较不成熟，但是这种求新、顺应发展潮流的观念一直在。

到了2015年左右，国内有一家公募基金管理公司——华商基金异军突起。一开始规模不大，后来由于持续地买了一批确实很好的股票，一批代表了社会发展趋势的股票，取得了非常好的业绩，所以规模扩大了。一度应该是国内基金行业中股票型基金资产管理规模最大的之一，如果不是第一也是前几名。这是通过了好几年的时间，因为业绩好，基金管理规模不断累积起来的。例如，华商当时买了互联网金融公司，像东方财富、恒生电子，医疗的鱼跃医疗，电子产业的歌尔声学，这些股票全是表现特别好的。有一段时间大家都研究这个基金公司为什么这么厉害，每个季度的组合的股票是什么。这其实也应了欧奈尔的CANSLIM选股模型里边的一个重要因素，CANSLIM模型里面最重要的是“I”，“I”就是institutional investor——机构投资者，少数杰出的机构投资者已经持有的股票，这一定要重点关注！我记得当时华商都举牌东方财富了。看得准、拿得住是非常重要的。

为什么这么说？其实我想嘚瑟一下，因为华商基金当时的总经理王锋王总是我们原来一批在博时的研究员。我们当时做基金经理的人很多，但又做基金经理还当公司一把手的不多。我记得有一次问他，我说你怎么发现这么一批股票的，例如东方财富是怎么发现的。

肖冰：那王锋王总是怎么回答的？

杨锐：他说的还比较好玩，核心就是你要了解大的背景。例如有个基金公司——天弘基金，当时是一个非常小的基金，突然现在搞成国内资产管理规模最大的基金管理公司，就是因为它有余额宝，余额宝相当于就是用信息技术在互联网平台上把所有的长尾，就是很长的尾部，也就是很细小的1000块、2000块这些钱给积累起来，形成一个巨大的资产管理规模。王锋说因为当时华商基金是小公司，我估计找银行代销，银行给的条件也比较苛刻，在管理费、申购费、赎回费等这些费用分配方面，基金公司会很吃亏。当时也是小公司的华商基金估计是在看有没有第三方的、比较公平对等的、可以利用的新技术。其实新的技术，就包括通过平台、第三方把理财产品的销售做大，而东方财富通过自身网络的基金销售后来就是指数级的高增长。

我记得当时东方财富是2015年的大牛股，涨了20倍、15倍吧，一直到现在应该都有六七倍。但里面最重要的是什么？最重要的是你看这一批公司，现在2019年，虽然它们2015年涨上去，后来也下来了，但2019年它们的收入、利润比2015年上了一个大台阶，所以这就是一个趋势的力量，站在信息革命和互联网革命这么一个大趋势上，短期股价涨涨跌跌都正常，但最终会匹配企业的历史地位（作者注：东方财富在2021年初创出了历史新高），这是对华商当时的投资成功的一个深刻解读。

我在国庆期间阅读了比格斯的书——《对冲基金风云录》，写得真是好，百看不厌。所以好的文字一方面给你智慧，另外一方面给你经验，还能洗涤你的心灵。比格斯那么有经验的人，弄了一个新的对冲基金，在建仓的时候，他就说：“现在总是最难的。”

为什么最难？因为其实就是你考虑的框架太短了，所以最难。如果你考虑的框架长，比如像张磊在人大的一个毕业典礼上的致辞：“Think long, think big.”——想得大，想得远，那就应了孙正义的话了：“大格局下投资不难，很简单。”所以，想得长、想得大、想得远，站在趋势上面，这才是真正的好的宏观投资。

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