内容摘要
诺贝尔经济学奖获得者Eric S.Maskin曾说过，从经济学家的角度，所有金融危机有一点共同之处，就在于杠杆率太高了。
近期中央连续“空降”16金融副省长到各地指导工作。他们的主要工作之一，恐怕与近年来我国杠杆率的不断上涨有紧密的联系。可见，杠杆率的持续上涨已被中央高度重视。
日前，国家金融与发展实验室（NIFD）发布的2019年三季度《NIFD季报》（简称“报告”）显示，今年前三季度，宏观杠杆率升幅分别为5.1、0.7和1.6个百分点，累计攀升7.4个百分点。而第三季度宏观杠杆率的回升主要来源于居民杠杆率的持续上涨。
数据显示，第三季度居民杠杆率从55.3%升至56.3%；非金融企业杠杆率下降了0.1个百分点，从155.7%降至155.6%；政府部门杠杆率上升了0.7个百分点，从38.5%升至39.2%。
01
居民杠杆率20%到50%
美国用了40年，中国只用10年
根据报告显示，今年前三季度国内居民杠杆率分别增长1.1、1.0和1.0个百分点，累计上升了3.1个百分点。这意味着，2019年居民杠杆率的全年增幅很可能会超过过去十年的平均值。
要知道，居民杠杆率是一个国家衡量居民债务水平的重要指标，而这个指标的变化，也意味着政府很有可能对后续的货币政策和房地产政策做进一步调整。
国泰君安在对中国部分省市的居民杠杆率研究之后认为，尽管全国整体居民杠杆率还在可控范围之内，但部分省市已经到了不可不防的地步，而这一指标又会反过来约束下一步的货币和地产政策走向。
截至2019年三季度末，中国居民部门的杠杆率由2018年年末的53.2%上升到56.3%。当然，若是用这一数据和欧美等发达国家70%左右的居民杠杆率相比，我们居民杠杆率看起来确实是不高。
但是这样的比较无疑是不合适的。原因很简单：中国和发达国家在经济基础、金融结构和居民收入结构上差异很大。因此，仅以一个单一数据相比较得出的结论无疑是片面的。
就好比中国足球与欧洲足球一样，你如果咱们以中国足球队员与欧洲足球队员的平均身高相比，他们之间的差距可能并不大。但是确定身高相差不大之后，我们是否就可以认为中国足球的水平和欧洲足球的水平就站在同一高度了呢？显然，这是不可能的。
根据苏宁金融研究院公布的数据，我国居民杠杆率自1996年以来一直呈上升趋势，杠杆率的上涨大致可以分为三个阶段：
第一个阶段1996年至2003年居民杠杆率平稳上升，由1996年的3%上升到2003年的18%。
第二阶段是2003年至2007年，居民杠杆率相对稳定，围绕18%上下波动。
第三阶段是2008年及以后，居民杆杆率快速上升，从2008年到2018年，杠杆率从18%上升至53.2%，2019年更达到了56.3%，这远远超过发展中国家40%左右的平均水平。
而且，我国居民杠杆率的增长速度也着实令人咋舌，就比如说美国的居民杠杆率从20%上升到50%用了近40年时间，而中国只用了不到10年时间。
02
高速增长下的隐忧
事实上，7月19日在人民银行在发布的《中国区域金融运行报告》中就给出结论说居民杠杆率水平对消费增长有负面影响，控制人均可支配收入、社会融资规模等因素后，居民杠杆率水平每上升1个百分点，社会零售品消费总额增速会下降 0.3 个百分点左右。这无疑表明了，即使是官方也认识到了高房价对市场造成了巨大的影响。
值得警惕的是，前段时间短期消费贷款增速已经超过中长期贷款，其原因就是住房贷款的需求正通过其他短期贷款途径进行转移：部分短期消费贷款作为住房贷款的替代形式变相流入房地产市场，说明一些家庭持有的现金、银行储蓄、金融资产等流动性资产趋紧，从而通过短期贷款暂时弥补债务缺口。
不过根据报告显示，在居民杠杆率中，短期消费贷款下降幅度最大，从2018年末的29.3%下降到15.6%，低于居民贷款增速0.3个百分点。这是由于过去几年对居民按揭贷款的严格限制，部分按揭贷款需求借道于短期消费贷款，使得其增速一度接近40%。而随着监管机构的有效控制以及房地产价格预期的平稳，这一现象得以缓解，短期贷款也回归到正常增速水平。
除此之外，在我国相比用居民收入计算居民杠杆率，其实用居民可支配收入计算的居民杠杆率应该更加符合我国真实的居民杠杆率。而如果用居民可支配收入计算我国的居民杠杆率的话，我国的居民杠杆率已经超过了110%。这意味着即使是经济最发达的美国，其居民杠杆率水平都远远落后于咱们国家。
03
杠杆率变化下的救赎之路
相比快速上升的居民杠杆率，政府部门杠杆率却呈现缓慢上涨的态势。报告显示，
前三季度我国政府杠杆率从37.0%升至39.2%，共上升了2.2个百分点。其中，地方政府杠杆率在第三季度从22.0%升至22.5%，增长了0.5个百分点，中央政府杠杆率从16.5%升至16.7%，增长了0.2个百分点。
除此之外，2019年前三季度，非金融企业杠杆率上升2.0个百分点，从2018年末的153.6%上升到155.6%。
张晓晶表示：“相比于过去杠杆率的增长态势，今年前三季度政府部门杠杆率的上涨幅度较为引人瞩目，这也符合我们关于政府要加杠杆的政策预期。”
中信建投认为，自2017年房地产调控趋严以来，商品房销售周期出现钝化，导致以购房贷款为主的居民杠杆增长持续放缓。另外，随着房地产销售的平稳运行或导致居民部门杠杆、债务-可支配收入比增速向长期均值回归，当前居民债务水平的增速还有回落空间。
至于市场关注的金融去杠杆进程，根据数据显示，
资产方杠杆率由二季度末的58.7%下降至55.8%，下降2.9个百分点；负债方口径杠杆率由二季度末的58.7%升至59.4%，上升了0.7个百分点。全年前三个季度，资产方口径杠杆率下降了4.8个百分点，负债方口径杠杆率下降了1.5个百分点。金融去杠杆的速度略有减缓。
根据报告显示，金融部门杠杆率自2016年末达到峰值后，近几年来降幅明显。由于各项严监管政策，银行表外业务收缩明显，“脱实向虚”基本得到遏制，金融去杠杆成效逐步显现。今年三季度，金融去杠杆的速度放缓，尤其是从负债方所统计的金融杠杆率还略有上升，显示金融系统内部拆借活动的增加，也反映出政策面对稳增长所作出的适应性调整。
虽说金融去杠杆取得了阶段性的成绩，但自从08年金融危机以来，我国债务率却一直呈现快速攀升的态势。而同一期间，其他发展中国家债务则呈现的却是温和走高的态势，而发达国家则一直在去杠杆的过程之中。
基于此，我国想要通过优化杠杆来改变经济发展，最好的方式就是能够找到一套行之有效的调节方法。那是否存在这样方法呢？还真有！
众所周知，2008年次贷危机冲击全球市场，而作为这次漩涡的中心，美国经济无疑受到了最为严重的市场冲击。但是，这次全球经济危机的消退之后，美国经济却展现了惊人市场恢复力。在走出经济危机的之后，美国更是创造了连续10多年的经济增长新记录。而取得这样的成绩主要因素就是美国政府对杠杆率的调整：
2008年在次贷危机发生之后，美国政府反应迅速，连续出台多个政策应对这场危机，其中，最为世人所知的莫过于连续性量化宽松的货币政策。这一举措使得一度陷入危机中的美国经济再次回复了活力。并自此开始了美国长达10年经济增长的神话。而造成这一切的格局的量化宽松政策，其真实的作用就是调整美国政府的杠杆率。
确实，美国连续性的量化宽松政策创造了美国有史以来最长的经济增长速度，但这并非是没有代价的。
量化宽松政策在带来经济增长的同时，也使得美国政府杠杆率从2008年的58.2%一路涨到了2018年的98.7%。
与此同时，美国居民杠杆率由2008年的98.6%下降到2018年的76.3%，下滑超过20%。而居民杠杆率的下降，自然使得美国居民有更多的资金用于市场消费，从而带动经济的增长。
而在这10年期间，美国的企业杠杆率也从2008年开始的72.6%下跌到2012年的65.8%，之后从2012年开始再从65.8%涨到了最近的74.9%。
可以肯定的是，在2008年美国次贷危机肆虐经济的时候，美国企业确实受到了市场的冲击，这也是美国企业杠杆率由2008年到2012年期间呈现下跌的主要原因。但是在经历数年量化宽松政策的调整之后，美国整个经济逐渐趋于稳定，受益于此，美国的企业开始企稳回升。于是，自2012年开始，在量化宽松政策带来影响下，美国企业的杠杆率开始逐渐回升，而逐渐回升的企业杠杆率同时意味着企业开始出现扩张。到了2019年，美国企业杠杆率已经超过2008年次贷危机前的企业杠杆率。无疑美国的这次市场杠杆率的调整是非常成功的。
当然，这并不意味着我们就可以直接搬用美国的方法，但不可否认的是，美国的方法给我们提供了一个借鉴的方向。
比如说截至2019年三季度末，我国政府存款规模达到35.7万亿元，其中财政性存款增长0.8万亿至4.9万亿，机关团体存款增长2.2万亿至30.8万亿，共占名义GDP的37.5%。如果政府能够盘活这部分政府存款，即使在不直接提高政府杠杆率的情况下增加政府支出，也可以拉动经济增长。
