惠誉：确认中国华能和华能国际(00902.HK)长期外币发行人评级为“A”，展望“稳定”
久期财经讯，9月17日，惠誉确认中国华能集团公司(China Huaneng Group Co., Ltd，简称“中国华能”)的长期外币发行人违约评级(IDR)和高级无抵押评级为“A”。展望“稳定”。惠誉还确认了中国华能规模4亿美元、息票率2.4%、2022年到期的高级无抵押票据;规模5亿美元、息票率2.6%、2024年到期的高级无抵押票据和规模6亿美元、息票率3.0%、2029年到期的高级无抵押票据“A”评级。上述票据由中国华能集团香港财资管理控股有限公司(China Huaneng Group (Hong Kong) Treasury Management Holding Limited)发行，并由母公司提供无条件且不可撤销地担保。
惠誉还确认华能国际电力股份有限公司(Huaneng Power International, Inc.，简称“华能国际”，00902.HK，600011.SH，HNP.US)长期外币发行人违约评级及“稳定”展望。同时，惠誉还确认其高级无抵押票据评级为“A”，以及该公司规模3亿美元、息票率2.25%、2025年到期的高级无抵押票据和规模3亿美元、息票率2.625%、2030年到期的高级无抵押票据评级为“A”。这些票据由华能国际间接全资子公司 Sinosing Services Pte. Ltd.发行，并由华能国际提供无条件且不可撤销地担保。
惠誉基于《政府相关企业评级标准》，采用自上而下的方法，得出中国华能的评级比中国主权评级(A+/稳定)低一个子级，这反映出在中国华能需要的时候政府提供支持的可能性很高。这是由于中国华能在中国电力市场上的战略重要性。中国华能是中国五大国有发电企业之一，2019年这五大国有发电企业的总用电量占中国总用电量的45%。
惠誉基于其母子公司评级关联性方法将华能国际的评级与其母公司中国华能的评级等同。这反映了华能国际与中国华能在运营和战略层面的强关联性及华能国际持续从母公司获得的切实支持。
关键评级驱动因素
“强(Strong)”国家控制:中国华能的地位、所有权和国家控制权评估为“强(Strong)”。中国华能90%的股份由中国国有资产监督管理委员会持有，10%的股份由全国社会保障基金理事会持有。作为一家副部级国有重要骨干企业，中共中央组织部和国资委任命中国华能的关键管理层，国资委对该集团经营和战略拥有广泛的控制权。
政府以往支持力度为“强(Strong)”:惠誉认为中国华能的支持记录和预期是“强(Strong)”:的，因为该集团在过去5年中一直获得政府补贴，总额达120亿元人民币。国资委还不时向中国华能注入额外资金。
违约带来的社会影响为“强(Strong)”:惠誉将中国华能违约带来的社会影响定为“强(Strong)”，以反映其对中国电力市场的战略重要性。它在实施国家电力战略中发挥着关键作用，而最近获得的中国核电站运营权更是强化了这一战略。根据惠誉的评估，五大国有电力公司也面临着类似的商业风险，如果中国华能违约，其他四家公司也可能面临财务压力，这可能会中断40%以上的国内电力供应。
违约对财务的影响“非常强(Very Strong)”:惠誉将违约对财务的影响评估为“非常强(Very Strong)”。市场认为中国华能和其他四家大型国有电力公司类似，它们总体上都是大量的国内外借款人。这五家电力公司中的任何一家违约，都将限制其他四家以及许多其他中国政府相关实体的融资渠道。
点火价差将回升：惠誉预计，主要受国内供应增加所导致的煤价下降驱动，2020年中国华能的点火价差(电价与单位燃煤成本之间的价差)将有所回升，不过这种扩大将受到市场交易导致的关税下降的限制。火电厂占该公司发电装机容量的72%，在中国不太健全的成本传递电价机制下，煤炭价格变化对该公司的盈利能力非常敏感。然而，惠誉预计煤炭价格在中期内仍将保持低位，这为其点火价差提供了支撑。
中国华能在2020年前7个月在市场上交易了其电力的49.95%，平均价格折让为人民币44.02元/兆瓦时，高于2019年的人民币35.11元/兆瓦时。管理层计划到2020年将其电力交易总量的60%左右投放市场，再加上煤价下跌可能带来的更大价格折扣，将对电价构成压力，并部分抵消煤价下跌带来的节约。
煤炭业务利润平滑周期：中国华能拥有17座煤矿，位于甘肃东部、内蒙古、山西、陕西和新疆，年产量共8260万吨。该集团在2019年生产了8260万吨煤炭，部分抵消了其火电部分的利润周期。
可再生能源投资加速:中国华能正在加速其对可再生能源的投资，每年新增风力发电5亿至7千兆瓦，这将减少其对煤炭的依赖。中国的目标是到2025年清洁能源占其燃料结构的一半左右。中国华能也在2020年9月获得了核电站运营权，这是中国第四家获得运营权的公司。惠誉相信，该公司在可再生能源方面的投资可以改善其长期业务状况，并降低其受煤价波动的影响。
财务杠杆率高：2019年，中国华能的FFO净杠杆率从2018年的10.1倍改善至8.9倍，这是因为煤炭成本降低，经营性EBITDA增加。然而，惠誉预计，中期内中国华能的自由现金流将为负数，原因是年度资本支出为850-930亿元人民币(2019年：810亿元人民币)，其中大部分用于可再生能源项目。FFO调整后净杠杆率可能保持在9倍左右，但由于其骨干国有企业的地位，中国华能银行和资本市场充足的融资渠道将与之平衡。因此，惠誉将中国华能的独立信用状况(SCP)评估为“b”。
华能国际的母公司关联为“强(Strong)”:惠誉将华能国际的评级与母公司的评级持平。华能国际以资产注入的形式得到了该集团的大力支持。2019年，该公司拥有并运营了该集团59%的发电量，其中包括75%的火电厂。在中期内，该公司将承担集团在风能和太阳能领域计划投资的一半以上，这对改善该集团的燃料结构至关重要。该公司在纽约、中国香港地区和中国上海市的证券交易所上市，为该集团提供了进入股市的渠道。
评级推导总结
惠誉将中国华能的地位、所有权和控制权评估为“强(Strong)”，而中国长江三峡集团有限公司(China Three Gorges Corporation，简称“三峡集团”，A+，稳定)和国家电网有限公司(State Grid Corporation of China，简称“国家电网”，A+，稳定)的评估为“非常强(Very Strong)”。三峡集团和国家电网被列为商业二类国有企业(Commercial II-type SOE)，承担着更多的社会和公共责任，这导致政府对其经营、投资和融资决策的参与程度更高。相比之下，中国华能作为一家商业一类国有企业(Commercial I-type SOE)，其业务更加商业化。
中国华能的支持记录和预期被评估为“强(Strong)”，因为该集团平均每年获得约20亿-30亿元人民币的政府补贴。然而，三峡集团和国家电网的“非常强(Very Strong)”的评估反映了这两家集团获得的实际支持水平更高，这足以使其独立信用状况保持在比中国华能更高的级别。
对中国华能违约的社会影响的评估为“强(Strong)”，低于中国广核集团有限公司(China General Nuclear Power Corporation，简称“中广核”，A/稳定)的“非常强(Very Strong)”的评估。这是由于公众对核电安全的高度担忧，以及中广核在核电行业占有巨大的市场份额。
中国华能违约所带来的金融影响“非常强(Very Strong)”，与国家电力投资集团有限公司(State Power Investment Corporation Limited，简称“国家电投”，A/稳定)和中国华电集团有限公司(China Huadian Corporation Ltd.，简称“华电集团”，A/稳定)一样，因为它们都是中国五大国有电力公司。这五家电力公司都是活跃的债券发行人，投资者通常认为它们相似。如果其中一家的违约将使其他四家的资本市场融资变得困难。相比之下，惠誉认为中广核违约的财务影响是“强(Strong)”，因为该公司不在副部级中央骨干国企之列，其债务市场敞口也低于五大电力公司的总和。
关键假设
惠誉在对中国华能评级案例中的关键假设
-到2023年，装机容量将达218GW(2019年:183GW)
-由于可再生能源产量增加，火电的使用时数略有下降。
-平均煤炭采购价格跟随惠誉的煤炭价格指导的变化。
-由于市场交易量不断增长，可变现火电电价在中期内温和下降，而在燃料成本较低的情况下，价格折扣可能更大。
- 主要由可再生能源投资带动，2020-2023年度资本支出890 - 930亿元
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取对中国华能正面评级行动/上调评级的因素包括：
-政府支持的可能性加强
可能单独或共同导致惠誉采取对中国华能负面评级行动/下调评级的因素包括：
-政府支持的可能性减弱
可能单独或共同导致惠誉采取对华能国际正面评级行动/上调评级的因素包括：
-对中国华能采取正面评级行动，前提是中国华能与华能国际之间的联系保持不变。
可能单独或共同导致惠誉采取对华能国际负面评级行动/下调评级的因素包括：
-对中国华能采取负面评级行动
-中国华能与华能国际的关系弱化
流动资金及债务结构
充足的流动性：受益于中央骨干企国有企业的地位，中国华能在银行和债券市场上拥有强大的再融资能力，保持了充足的流动性。截至2019年底，该行持有303亿元人民币的立即可用现金和7313亿元人民币的未使用的银行贷款，其中大部分来自中国头部银行，这相当于该公司2080亿元短期债务(包括长期债务的流动部分)的3.7倍。
