以旅游地产发家的雅居乐集团，由于海南限购其2019年毛利润大幅下滑，在有息负债不断攀升之时，现金流却在减少，因此短期偿债压力面临不小考验。
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评级展望遭下调
4月2日，穆迪将雅居乐集团 （03383.HK）的评级展望从“稳定”下调至“负面”，还确认了其“Ba2”企业家族评级(CFR)以及债券“Ba3”高级无抵押评级。
穆迪报告
穆迪表示，雅居乐集团为扩张增加了债务，其信用指标变弱。未来12-18个月， 雅居乐集团的债务杠杆率将从2019年的51.2%升至60%左右，EBIT/利息将从同期的2.3倍回升至3.0倍。
《小债看市》统计，目前雅居乐集团国内债券存续4只，总余额为69.7亿元。其中两只余额合计为39.7亿元的债券将于今年到期。
存续债券到期分布
除此之外，雅居乐集团还存续5只境外债，总规模为22亿美元。其中两只余额合计为9亿美元的优先票据将于年内到期，因此其短期面临兑付压力较大。
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毛利首下降 短期偿债风险高
据官网介绍，雅居乐成立于1992年，是一家以地产为主，多元业务并行的综合性企业集团。现已形成地产、雅生活、环保、卓雅教育、雅城科创、房管、资本投资和商业管理八大产业集团。
雅居乐旗下拥有两家港股上市企业，雅居乐集团（03383.HK）和雅生活服务（03319.HK）。
雅居乐集团官网
不久前，雅居乐集团发布业绩公告显示，2019年实现销售额1179.7亿元，再次突破千亿关口；实现营业收入602.4亿元，同比增加7.3%；实现归母净利润75.12亿元，可以看出其增速在放缓。
在多项数据增长的同时，雅居乐集团的毛利润却同比下降25.6%至183.6亿元，毛利率也下降13.4个百分点至30.5%，值得注意的是这是其2015年以来首次出现毛利下滑。
2019年业绩公告
据悉，雅居乐集团毛利下滑，主要由于多个城市受“因城施策”影响，尤其是海南区域受限购政策影响，导致高毛利率项目确认销售收入大幅下降所致。
毛利率下滑
从区域销售额上看，华南和华东地区为雅居乐集团贡献了超60%的销售额，海南及云南，华北地区，华中地区及其他区域的销售额分别为15%、7.7%、7.4%和8%。
区域分布
截至2019年年末，雅居乐集团土地储备有3970万平方米，涉及全国75个城市，按区域划分，华南和华东土地储备最足；按省份划分，广东和云南储备最足。
截至2019年年末，雅居乐集团资产总额2732亿元，总负债2078.95亿元，资产负债率76.09%，净资本负债比为82.8%，较2018年的79.1%有所上升。
《小债看市》分析债务结构发现，雅居乐集团以流动负债为主，占总负债比为71%。其中短期借款422.97亿元，较2018年年末增长20%。
截至2019年年末，雅居乐集团非流动负债有602.28亿元，其中长期借款543.73亿元，同比增长2.2%，因此综合来看雅居乐集团负债较往年持续恶化，外部融资对借款依赖度较高。
《小债看市》统计，雅居乐集团的整体有息负债近千亿，有息资产负债率为35%。其中银行借款及其他借款，优先票据，境内债券、商业物业资产支持债券及ABS分别为678.62亿、152.52亿及135.56亿元。
有息负债
值得注意的是，其中变化较大的指标是永续债，截至2019年年末雅居乐集团永久资本证券为135.67亿元，同比增加62.8%；2019年其共发行了14亿美元优先永续资本证券。
这些巨额不计入负债而计入股东权益的永续债务，融资成本比一般债务要高，如长期背上永续债，利率将越来越高，最终会吞噬掉大量公司利润。
更为不妙的是，随着有息负债的攀升，雅居乐集团的现金却在减少。
截至2019年年末，雅居乐集团账上现金及现金等价物只有335.51亿元，较2018年减少22.25亿，不足以覆盖短期债务，并且与短期负债间的资金缺口有百亿之多，而雅居乐现金短债比和长短债务比也处于行业较低水平，其短期偿债风险较高。
同时，雅居乐集团的借款成本也在水涨船高。2019年其借款成本为70.79亿元，同比增长40%，借款利率由2018年的6.49%上升至7.1%。
自有资金不足，雅居乐集团对外部融资需求强烈，除了债券融资外，其还通过定增、上市平台和银行融资。
截至2019年6月末，雅居乐集团银行授信总额为1585.59亿元，已使用额度为727.48亿元，未使用额度为858.11亿元，金融机构包括民生银行、工商银行等10家银行。
授信额度
另外，2019年由于收购武汉长凯、中民物业等公司股权，雅居乐集团的商誉规模翻倍，由2018年的18.42亿元上升至38.97亿元，未来存在一定商誉减值风险。
值得一提的是，一直以来雅居乐施工违法违规行为屡次被媒体曝光。
近日，据扬子晚报报道称，雅居乐南京江浦G33项目涉嫌无证施工。据悉该项目取得了临时售楼处的建设工程规划许可证，但并未领取建设工程规划许可证。
无独有偶2019年，扬州市住房和城乡建设局网站发布《2019年1月行政处罚通报》显示，扬州雅居乐存在违法违章情况，其建设项目扬州雅居乐国际F地块嘉轩酒店项目桩基础工程，未取得建筑工程施工许可证的情况下擅自开工建设。
03
家具起家 旅游地产发家
陈卓林家族是中山市当地的名门望族，家中五子，陈卓林排老二。
1985年，陈卓林五兄弟在中山市成立了一家集生产、销售、批发于一身的家具厂，其所制造的家具时尚新颖，畅销全国。
在运营家具的几年间，陈氏家族完成了最初的资本积累。
1992年，在陈卓林的带领下，陈氏家族开始涉足房地产行业。这一年，陈卓林家族成立了中山市雅居乐房地产，并开发了第一个项目、面向港澳客户的大型度假社区——中山雅居乐花园。
陈卓林近照
据悉，在1993-1997年期间，雅居乐不断在港澳地区组织活动、打响招牌：连续五年出资赞助“香港小姐选美大赛”，并聘请香港无线总监陈锡年任职雅居乐，组织港澳人士免费看房团。
1997年，受全球金融风暴影响，香港房地产行业需求不振。陈氏家族于是开始转战大陆市场，进军广州是其在华南地产圈奠定基础的关键之举。
2000年，雅居乐一举拿下番禺、花都、白云等地块。后来其在广州、佛山的四大项目同时动工，开发量之大令其他开发商侧目，被业内称为广州地产史上的一大壮举。
2005和2006年，是陈氏家族“暴富”的一个时间点，也是雅居乐跃升为全国一线开发商的重要转折点。
2005年12月，雅居乐集团在香港联交所上市，首发募集资金近31.52亿港元，这是继富力后第2家在港上市的民营房企。
次年，陈卓林开始进军旅游地产，圈下海南清水湾万亩土地，并通过此后的精妙运作奠定了雅居乐以及陈氏家族在国内房企中的江湖地位。
雅居乐清水湾项目
2009年清水湾项目开盘，雅居乐录得合约销售金额64亿元。在之后的5年里，雅居乐清水湾销售业绩高达450亿元，曾多次问鼎中国单个项目销售冠军，2010年还曾创造了单盘销售99亿元的纪录。
值得注意的是，清水湾项目同时也将雅居乐带入高毛利时代，陈氏家族赚得盆满钵满。
2016年，雅居乐集团开始布局多元化，这一模式也让其在2018年的业绩突破了千亿关口。
值得一提的是，2014年陈卓林被昆明市人民检察院指定居所居住。据悉陈卓林被控制和云南项目有关，主要涉及对当地官员进行利益输送。（作者微信：littlebond1）
