该关注降息了—美联储3月议息会议点评_

国盛证券首席经济学家，熊园博士

国盛证券宏观分析师，刘新宇 CFA

事件：北京时间3月23日凌晨2点，美联储公布3月FOMC会议决议。

核心结论：美联储政策立场已松动，本次可能是最后一次加息，并且降息已不远。

1、美联储如期加息25bp至4.75-5.0%，点阵图显示年内再加25bp且不会降息，同时下调了近两年经济预测。鲍威尔表达了对银行危机的关注，认为信贷紧缩可在一定程度上替代加息，并表示曾考虑过暂停加息。

2、会议过后，美股、美债收益率、美元指数均大幅下跌，黄金大幅上涨，呈现出明显的衰退交易特征。市场降息预期明显升温，目前市场预期5月再加息的概率仅50%，最早6月、最迟7月开始降息，年底前降息75bp的概率达100%。

3、继续提示：美国经济的核心风险在企业债务而非银行业，目前企业债务风险已开始加速释放，上半年大概率发生衰退。美联储5月是否再加息尚不确定，但即便5月加息，6月或7月仍可能降息，并且年底前降息幅度可能达100bp。

正文如下：

1、美联储如期加息25bp，下调近两年经济预测，重申年内不会降息。

>会议声明：美联储将联邦基金目标利率上调25bp至4.75-5.0%，符合市场预期。声明内容有3处重大变化：（1）提到了近期的银行风险事件，表示其影响尚不确定；（2）不再提“持续加息”，而是改成了“一些额外的政策收紧”，并且措辞从will be改成了may be；（3）删去了通胀“有所缓和”的表述和俄乌冲突相关的表述。

>点阵图：更新后的点阵图显示，2023年底政策利率为5.0-5.25%，与12月点阵图一致；2024年底政策利率为4.25-4.5%，比12月点阵图高25bp；2025年底政策利率为3.0-3.25%，与12月点阵图一致。这反映出，美联储官员预计年内将再加息25bp并且不会降息，而2024、2025年将分别降息75bp、125bp。

>经济预测：实际GDP同比方面，2023和2024年分别由0.5%、1.6%下调至0.4%、1.2%，2025年由1.8%上调至1.9%。失业率方面，2023年由4.6%下调至4.5%，2024年保持不变，2025年由4.5%上调至4.6%。PCE通胀方面，2023年由3.1%上调至3.3%，2024和2025年保持不变。核心PCE通胀方面，2023和2024年分别由3.5%、2.5%上调至3.6%、2.6%，2025年保持不变。

>鲍威尔讲话：鲍威尔表示，银行危机可能导致信贷紧缩，一定程度上可以替代加息，对经济的影响尚难判断，准备好用所有工具确保银行系统安全。本次会议前曾考虑过暂停加息，但加息仍是委员们的广泛共识。目前通胀依然太高，就业市场依然过热，如有必要将加息至更高水平，年内降息并非基准预期。近期资产负债表的扩张是由于银行救助措施，不代表货币政策立场，尚未考虑修改缩表计划。

2、会议过后，美股下跌、美债收益率下行，降息预期明显升温。

>资产价格表现：FOMC声明公布后，标普500指数、10Y美债收益率、美元指数均大幅下跌，现货黄金价格大幅上涨。截至收盘，标普500指数下跌1.7%，10Y美债收益率下行18bp至3.44%，美元指数下跌0.6%至102.6，现货黄金上涨1.5%至1969.6美元/盎司。这种资产价格表现组合属于典型的衰退交易，其背后反映的交易逻辑是，美联储一方面表示银行危机可能引发信贷紧缩进而伤害经济，但同时又维持年内不降息的立场，导致市场对经济衰退的担忧有所加剧。

>加息预期变化：利率期货显示，本次会议过后，市场预期5月再加25bp的概率仍保持50%左右不变，但对后续降息的预期明显升温。目前市场预期最早6月、最迟7月开始降息，年底前降息75bp的概率达到100%。

3、继续提示：美国经济核心风险在企业债务而非银行业，下半年降息100bp可期。

>企业债务风险：前期报告中我们曾指出，SVB等小银行破产的根本原因，是美联储在企业杠杆并未充分去化的情况下激进加息，导致企业面临融资困境、存款大量消耗。3月迄今为止，美国企业债违约规模已达193亿美元，是仅次于2008年的历史第二高位。与此同时，企业债信用利差和银行贷款坏账率均从2022年初开始持续上升，银行对公信贷从2022年底开始收缩。种种迹象均反映出，美国企业债务风险已到了加速释放阶段，这大概率会导致美国经济在上半年发生衰退。

>美联储政策展望：美联储下次会议是5月4日，届时只能观测到3月的通胀数据。前期报告中我们曾指出，根据测算，3月美国CPI、核心CPI同比预计分别为5.3%、5.7%左右，而本轮美联储可以接受的通胀水平可能在4%左右，因此目前尚无法判断5月是否还会加息，但如果加息大概率将是最后一次。此外，1974-1984年的高通胀时期，美联储从停止加息到开始降息的间隔时间基本都在1个月左右，这意味着即便5月再加息，6月或7月仍有可能降息。继续维持年度报告中的判断：美联储最早从6月或7月开始降息，年底前降息幅度可能达到100bp。