最近看大家对药明康德、CXO（医疗研发外包）板块的争议很大，主要争议点在于新冠疫苗、新冠药研发过后，它们未来的成长点在哪里，再加上近期股东减持事件，CXO板块非常低迷。
财报数据显示，截至2022年三季度，药明康德的合同负债占营业收入比为13.94%，相比于去年同期占比约下降1.5个百分点，虽然合同负债金额仍然很大，但下游销售预期似乎出现一定减弱。合同负债指企业已收或应收客户对价而应向客户转让商品或服务的义务，其中大部分为预收款项。
从逻辑上来讲，没有新冠研发支持，国内CXO的整体增速会出现下降，但我认为在全球医药研发持续增长的背景下，CXO企业仍面临较大的市场空间。
未来较长一段时间内，CXO企业的增长或依赖于企业的核心竞争力。
今天我们就来看看药明康德的竞争壁垒。
一、药明康德竞争壁垒分析，企业存在两大护城河
在2022年半年报中，药明康德对自己的核心竞争力梳理有五个，包括拥有全球领先的“一体化、端到端”的新药研发服务平台；持续跟踪前沿科学技术、拥有行业领先优势；进行内生和外延双方面发展；拥有庞大、忠诚且不断扩大的客户群；管理层团队经验丰富，富有远见和抱负。
虽然说得都很好，但我们要将其落实到企业护城河上。
我认为对于药明康德来说，主要看两个点，一个是技术，一个是成本优势。这两点既是企业护城河的形成要素，也是构成企业核心竞争力、竞争壁垒的重要前提。
首先是技术实力问题，它是否可以做竞争对手做不了的业务。
由于医药研发的广泛和复杂性，我们通过报告披露的两个角度对药明康德的技术实力进行分析，并得出了较为肯定的答案。
一是在细胞及基因治疗新业务领域，药明康德收购了一个技术——TESSA™技术，它是一项用于规模化生产无转染的腺相关病毒（AAV）的革命性技术。
此技术具有明显的技术生产优势，并在全球市场展示出较强的竞争力。
因此被国内外企业引进：2022年4月由新加坡科技研究局引入亚太地区；2022年8月，对西安杨森制药（强生公司在华子公司）授权。
除此之外显著为业务发展助力，截至2022年三季度，公司已有38个TESSA™评估项目，涵盖多家大生物科技/制药企业。
（资料来源于同花顺iFinD，太平洋证券研究所）
药明康德布局医药新兴市场技术水平尚处于领先地位，“管中窥豹”，企业整体的技术水平处于一个相对领先的地位。
当然，虽然此技术是通过收购而来的，但好过花费较长时间和成本去研发以及没有，且说明除了研发费用投入企业的资本支出也在维护着企业的竞争力。
除此之外，我认为成本优势对于研发外包企业来说也是至关重要的，在不可避免的大多数同质化订单下，它可以通过低成本制定低价格而打败竞争对手。
而关于这一点，我们可以从生产的角度对药明康德做出肯定。
从生产端来看，低成本优势可以来源于技术或模式的创新，也能来源于规模经济。
对于药明康德来说，企业生产基地大部分在生产成本更低的亚洲（主要是国内），从而可以获得抵御国外竞争对手的成本优势；
以及企业生产规模远大于国内和新兴国家的同行业公司，规模增长本身就可以给企业带来规模经济。
（资料来源于企业2022年半年报）
二、护城河能帮助企业熬过最“艰难”的时期
事实上，明年之后药明康德业绩增速会变成什么样，没有人知道准确的答案，但在药明康德产能持续增长的背景下，我们可以做一些预测：
2023年企业收入规模不会下滑，且按照今年前三季度资本支出增速（39.7%）预测，收入增速可能会达到20%，净利润增速或因为新业务的发展略低于收入增速；
根据近几年药明康德的资本支出和营收增速，本年的资本支出增速和下一年的收入增速呈现出比例约1.9:1的规律。
除此之外，目前各机构预测2023年药明康德收入平均增速为16.4%，净利润平均增速为14.76%，预测增速还要低。
虽然上述预测准确性没那么绝对，但我们可以认为即使在近两年大基数背景下，药明康德的经营规模仍有成长性。
近一年多，因为行业的成长问题，国内CXO企业均不太乐观，它们的下跌掺杂了很多原因，有的企业甚至前途未卜。
但对于药明康德来说，未来似乎没有那么悲观。在疯狂上涨之后迎来泡沫的破裂，这是任何企业都逃不过的一件事，而泡沫破裂之后市场价格会更加贴近企业的内在价值。
截至目前，药明康德的市值为2380亿元，除以2022年约87亿元的净利润，企业市盈率将达到27倍，如果仅除以70亿元的扣非净利润，市盈率为34倍，取二者平均值，PE大约为30.5倍。
30倍的市盈率对应明年的15%的业绩增速当然不低。
但重点是如果2023年药明康德会有超预期表现或者2024年以后企业仍然能维持高增速增长，市盈率还是问题吗？
而是否有超预期表现或者仍然维持高速增长，这就是由企业护城河所决定的，它可以帮助企业渡过任何困难的时期。
综上我认为，在药明康德两大护城河支撑下，企业未来仍然可期，你认可吗？
