北大方正和清华紫光双双违约,给我们怎样的启示?

北大方正和清华紫光双双违约,给我们怎样的启示?
2020年11月25日 14:42 结构金融论坛

去年12月初,北大方正突然躺倒,超出了市场预期,不少大型金融机构也踩雷。

北大方正暴雷之后,市场很自然的将隔壁紫光拿来和方正比较。

悲观者认为:紫光和方正面临着类似的重大信用风险:比如国企身份不纯;主要依赖债务,尤其是债券融资驱动,债券滚续压力很大;投资激进,商誉高企、盈利差、现金流差等。

乐观者则认为:紫光旗下的紫光国微、紫光股份以及紫光展锐等涉及到芯片、集成电路等国家重点扶持产业,股权价值比较高,相信ZF会救助紫光,做信用债投资要有大局观!

而现实是:一年时间不到,紫光永续债成真永续,市场恐慌性抛售紫光、甚至清控债,紫光主体评级被下调至AA,没过几天,紫光未能协调“17紫光PPN005”所有投资人同意展期,发生实质性违约,紫光主体评级被下调至BBB,甚至连清控主体评级也被下调至AA+,对清控存续债造成重大不利影响。

其实,在方正违约之后的一年内,紫光债券的价格主要在85元左右波动,且成交量尚可,投资人有足够的时间逃离,是盲目信仰和信用债大环境造成了他们的巨亏。

逝者已矣,生者如斯。

我们信用债投研同志从这两大校企违约之中,可以吸取以下教训:

1、对于部分民营和国资背景共存的企业,要谨慎判断企业属性,要谨防“伪国企”以及民营和国资控制权之争加速企业信用风险暴露。

2、信用债投研要顺势而为,切勿盲目信仰和过度自信。对于投资激进、债券滚动压力大、现金流差等伪“AAA”民企甚至部分僵尸国企,割肉要趁早,不要低估市场集体踩踏的力量和难以预期的“逃废债”因素。

3、对发行人的融资渠道下沉保持充分的敏感。近些年,方正和紫光以及其他一些网红AAA企业,融资渠道下沉是他们一个很重要的共性。他们的投资机构由大变小,投资方式由直投变成ZS,甚至采取JGH发行方式。作为信用债投研人员,我们要经常与不同口味的投研人员沟通、交流,了解发行人的融资渠道下沉情况,在当前这种信用环境下,这个工作很有意义。

4、融资渠道和业务风险要匹配。对于部分投资规模大、盈利前景不明确的企业,更适合采用股权或者银行贷款这类融资模式,不适合采取较大规模的债券融资,尤其是某些科技型企业,一定要控制好债券融资的规模。

5、对于商誉占比过大,“母弱子强”的风险,一定要格外重视!!!

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