降本增效的伊利，亟须找到第二曲线

伊利资料图。

降本增效的伊利，亟须找到第二曲线

樊博

10月30日，伊利对外发布第三季度财报。

财报显示，第三季度，伊利营收291.24亿元，同比下降6.67%，伊利已经连续四个季度营收同比负增长。这并不常见，自伊利上市以来，从来没有连续四个季度收入同比负增长。甚至在2008年三聚氰胺事件、以及疫情期间，伊利的业绩都没有如此连续下滑过。

伊利近三年单季度营收增长率，图源：Wind

尽管营收连续下滑，伊利在净利润方面却获得了明显的增长。三季度，伊利的归母净利润为33.37亿元，同比增长8.53%，扣非归母净利润为31.84亿元，同比增长19.86%，扭转了二季度归母净利润、扣非归母净利润同比下降的态势。

伊利近三年单季度净利润增长率，图源：Wind

营收与净利润的变化不同步，这意味着或许伊利已经在节衣缩食准备过冬了。

伊利节衣缩食  

伊利节衣缩食的过程正在缓慢推进，从今年二季度已经开始。

这两个季度伊利的销售费用、管理费用较上年都有所减少。二季度，伊利的管理费用从12.5亿元下降到了8.9亿元，销售费用从59.1亿元下降到了56.1亿元；三季度，伊利的管理费用从上年的12.2亿减少到了今年的10.3亿，伊利的销售费用从上年的55.7亿下降到了55.2亿。

伊利压缩管理费用的力度显而易见，其中二季度管理费用占营收的比从上年的3.83%下降到了今年的3.26%，三季度管理费用占营收的比从上年的3.92%下降到了3.54%。

销售费用较上年仅有略微的下滑，考虑到今年是奥运年，伊利在体育方面的营销力度较上年有所增加，伊利在销售费用压缩的程度也不小。

三季度，在销售费用以及管理费用方面，伊利较上年减少了2.4亿，相当于增加了2.4亿的利润。

奶周期的机遇与风险

与猪周期类似，生鲜乳同样存在周期，如今正在生鲜乳周期的底部。根据农业部的数据，今年1月第一周，内蒙古、河北等10个主产省份生鲜乳平均价格为3.66元/公斤，而今年9月第四周，内蒙古、河北等10个主产省份生鲜乳平均价格为3.14元/公斤，生鲜乳价格较年初下降了14.2%，较上年同比下降了15.8%。

猪企大多自己养猪，因此当猪价在周期底部时，这些猪企大多会承担大量损失。近几年牧原、新希望、温氏等猪企，每年大多亏损数十亿。   

而乳企，奶源自给率并不算高。根据万联证券的数据，伊利2020-2021年的奶源自给率为37%。当生鲜乳处于周期底部时，伊利等一众乳企并不会像牧原等企业一样在周期底部遭受巨额损失，反而因为生鲜乳价格下降，导致其成本下降，从而提高毛利率。

今年三季度，伊利的毛利率同比有了明显的提升，从2023年第三季度的32.37%，提高到了今年三季度的34.85%，这也直接导致了伊利三季度净利润率的提高，三季度，伊利的净利润率从去年的9.82%提高到了今年的11.45%。

这也是三季度伊利在营收下降的情况下，净利润逆势增长最大的原因，这是伊利从奶周期获得的利润。

周期给伊利带来了利润，但这并非没有风险。

原奶价格下降的确直接降低了伊利的成本，今年前三个季度伊利的毛利率都较上年有所提升。但上游奶牛养殖企业的日子并不好过，今年上半年，中国圣牧、现代牧业、骏华农牧、澳亚集团几家上市奶牛养殖企业，净利润降幅都达到三位数。

伊利并不追求奶源的完全自给，而是选择与奶源供应商建立利益共同体，向奶源供应商提供大量的金融支持。先后成立了负责担保业务的内蒙古惠商融资担保有限公司，负责商业保理业务的惠商商业保理有限公司，以及发放小额贷款的内蒙古惠商互联网小额贷款有限公司。

担保、保理以及小额贷款，伊利为上下游合作商提供了全方位的金融支持，这些金融支持还能为伊利带来一定的收入，今年前三季度，伊利的利息收入为3.06亿，这部分利息收入主要指保理及小额贷款给伊利带来的收入。

在行业上升时期，这种金融支持不仅可以帮助上下游，也会给伊利带来利润。但现在属于生鲜乳的底部，上游供应商的日子并不好过。根据伊利10月31日发布的《关于计提资产减值准备的公告》，前三季度伊利信用减值损失为3.69亿元，这主要包括应收保理风险减值损失3.16亿和小额贷款减值损失4896万。

根据伊利半年报，截至6月30日，伊利的小额贷款余额为22.9亿元，应收保理款为18.8亿元。若生鲜乳价格持续保持低位，伊利部分上游供应商的经营将更加困难。这些伊利对上游供应商的资金支持，有一部分可能会成为伊利的计提损失。

伊利需要第二曲线

短期来看，在消费下行的情况下，尽管伊利的营收不断减少，上游的奶周期带来的成本下降，以及伊利的缩衣节食却给了伊利喘息的机会。

但奶成本能下降的空间已经不多。根据农业部公布的数据，内蒙古、河北等10个主产省份生鲜乳平均价格3.12元/公斤，与9月第四周的3.14元/公斤基本持平。

而伊利在销售费用及管理费用的能够降本的空间也不大。自2015年开始，伊利销售费用占比连续6年超过20%，自2021年开始，伊利开始压缩销售费用的支出，销售费用的支出占营收的比开始低于20%，但从绝对值来说，伊利的销售费用并没有大幅下降，未来伊利在销售费用方面，能够缩减的空间有限。   

伊利近年销售费用占比，数据由YOUNG财经计算得出

管理费用方面，伊利近几年的收缩较为明显，2022年开始，占营收的比重不断下降，绝对值方面，管理费用也有所下降，但与销售费用一样，能够压缩的空间有限。  

伊利近年管理费用占比，数据由YOUNG财经计算得出

伊利近年管理费用，数据来源：Wind

与蒙牛相比，伊利在成本控制方面称得上优秀，无论是销售费用占比还是管理费用占比，伊利都低于蒙牛。但这同时也表明伊利进一步压缩费用，从而提高净利润的难度颇大。

蒙牛近年管理及销售费用占比，数据由YOUNG财经计算得出

支撑起伊利三季度净利润增长的是奶价下跌以及缩衣节食，但这两个因素都不可持续。伊利想要净利润保持增长，仍然得依靠总体营收增长。

分业务来看，三季度，伊利液体乳收入230.1亿元，同比增长8.5%；奶粉及奶制品收入64亿元，同比下降3.8%；冷饮收入12.3亿元，同比下降35.7%。

尽管液体乳在第三季度同比增长了8.5%，但拉长时间来看，伊利这项最重要的业务的前景仍然不明。

伊利各业务收入变化，数据来源伊利财报

伊利的液体乳业务自2021年开始就陷入增长停滞，年收入徘徊在850亿左右，今年前三季度，伊利的液体乳营收相比去年更是下降了12%。所幸的是，伊利的奶粉业务和冷饮业务在2021年至2023年都有所增长。但今年前三季度奶粉有所增长，冷饮业务却开始下降，两者的营收相比去年前三季度还有所减少。

对于伊利来说，液体乳业务在国内的市占率已经接近甚至超过30%，且在乳企中排名第一，想要再次获得突破的难度非常之大，或许伊利需要再次找到能够带动业绩增长的第二曲线。■