2023年1月8日，深交所官网显示，对长春卓谊生物股份有限公司（以下简称卓谊生物）发出第一轮审核问询函，此次卓谊生物拟融资金额为10亿元，其保荐机构为中信建投证券股份有限公司。
从卓谊生物披露的招股说明书（申报稿，2023-12-31）中可以看到，报告期内，卓谊生物存在产品结构单一；产销率较低，产能利用率不足，仍想扩产以及市场推广服务费不断增长，侵蚀公司净利润等问题。
公司介绍
卓谊生物的前身长春卫尔赛生物药业有限公司（以下简称卫尔赛）于2005年1月设立，2018年1月卫尔赛整体变更为股份有限公司。截至招股说明书（申报稿，2023-12-31）签署日，卓谊生物注册资本为人民币11,177.9385万元，浙江赛尔康宁生物科技有限公司为控股股东，冯幸福为公司实际控制人，合计控制卓谊生物51.84%的表决权。
卓谊生物在招股说明书（申报稿，2023-12-31）中表示，其是一家从事疫苗产品研发、生产及销售的高新技术企业，核心产品冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）于2017年开始正式投产并上市销售，该产品为卓谊生物自主研发，具有不添加抗生素及防腐剂、过敏反应发生率低等优点，主要客户为各级疾控中心。
卓谊生物此次募资金额为10亿元，其募资投资项目一是人用狂犬病疫苗智能化生产车间项目，包括一期冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）智能化生产车间、二期冻干人用狂犬病CpG佐剂疫苗（Vero细胞）生产车间（属于在研产品），二是疫苗研发项目，三是补充流动资金。具体如下：
图1 卓谊生物募资运用计划
产品结构单一
短期内无新产品能成为营收增长点
排产计划不当，资产减值损失显著增加
卓谊生物在招股说明书（申报稿，2023-12-31）中表示，截至招股说明书签署日，其正在开展的“2-1-1”和“1-1-1-1”两种四针法狂犬疫苗免疫程序，均已完成临床试验并提交上市申请；冻干人用CpG佐剂狂犬疫苗（Vero细胞）已经取得临床试验批件，准备开展I期临床试验；兽用狂犬疫苗已提交新兽药注册申请。
另外，卓谊生物已陆续开展多项全新设计的重组人乳头瘤病毒（双组分）嵌合病毒样颗粒疫苗（昆虫细胞）、佐剂流感病毒疫苗（MDCK细胞）、人乳头瘤病毒16型DNA治疗性疫苗和口服人源性轮状病毒活疫苗等国家一类新药疫苗项目的研究。
不过尽管卓谊生物已经陆续开展上述多项项目的研究，并已取得很多阶段性研发成果，但新产品从研发、上市到销售的周期较长，短期内其仍将以冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）作为公司主要收入来源，报告期内，冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）的主营业务收入占比均在99%左右。
图2 报告期内，卓谊生物营业收入构成情况
截至招股说明书（申报稿，2023-12-31）签署日，国内已有多款狂犬病疫苗在研产品处于III期临床或NDA阶段，如果卓谊生物未能成功研发新产品并实现上市销售，则有可能导致其未来市场份额缩减、现有产品被替代的风险，从而对公司的市场竞争力及盈利水平产生不利影响。
报告期各期，卓谊生物的营业收入分别为30,642.93万元、41,569.23万元、52,981.76万元以及27,063.22万元，净利润分别为11,584.78万元、10,486.39万元、8,773.63万元以及3,089.59万元。
可以看到，2020年度至2022年度，卓谊生物营业收入持续增长但净利润却逐期下降，其表示主要有三方面原因，一是为扩大市场份额等，销售费用增长；二是加强产品研发投入，研发费用增长；三是排产计划不当等原因，2022年度及2023年1-6月资产减值损失显著增加。
其中，报告期内，卓谊生物的资产减值损失均为存货跌价损失，2020年度、2021年度、2022年度以及2023年1-6月，金额分别为308.25万元、321.43万元、2,231.85万元以及1,347.11万元。
2022年度以及2023年1-6月，卓谊生物的资产减值损失金额较大原因在于，一是结合前期市场情况，卓谊生物2021年度采取了相对积极的排产计划，但由于前期公司产品的有效期相对较短，使得2022年底公司较多产品超过失效日期或距离失效日期不足六个月，进而当年度资产减值损失显著增加；
二是2022年及2023年1-6月，卓谊生物进行了其二车间新批量疫苗工艺优化等的验证工作，导致无法生产为可销售产成品的在产品数量有所增加，全额计提跌价准备，综合使得2022年度以及2023年1-6月的资产减值损失金额较大。
从卓谊生物的产能、产量及销售情况来看，2021年度，卓谊生物的年产量较2020年度增幅达到71.97%，但销量却只增长24.99%，对应产销率仅为54.34%；2022年度，卓谊生物的年产量较2021年度略有下降，销量增长27.16%，对应产销率为77.5%。
图3 报告期内，卓谊生物主要产品产能、产量及销量情况
可以看到，报告期各期，卓谊生物冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）的产销率一直低于80%，这意味着其各期总是会存在一定的存货积压，或许这也是对应各期的存货周转率小于1的主要原因；2021年度，公司产能提升至1,500.00万支/年后，各期产能利用率在70%左右，存在一定程度的设备利用率不足问题。
以上种种说明了卓谊生物的生产、销售管理存在不足。在此基础上，卓谊生物此次募集资金还要扩产现有冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）至2,000万支，尽管其表示自身已经拥有成熟的销售体系和覆盖广泛的销售网络等，但鉴于产能利用率及产销率表现情况，或许需要更加谨慎地验证项目的建设可行性。
销售费用不断增长，侵蚀净利润
市场推广服务存在重大经常性关联交易
报告期各期，卓谊生物期间费用占营业收入比例分别为34.79%、55.31%、61.56%以及63.69%，逐期增加，尤其是销售费用的增长，营收占比由2020年的17.17%上升至2022年度的41.53%。
图4 报告期内，卓谊生物期间费用具体情况
可以看到，卓谊生物的销售费用率是要高于同行业可比公司平均水平的，其表示是为扩展和维护新客户导致的，但也侧面反映了卓谊生物的市场竞争力和品牌美誉度还是有待提升的，同时逐期提升的销售费用率意味着其销售费用的成效是降低的。
图5 报告期内，卓谊生物与同行业可比公司销售费用率对比情况
卓谊生物销售费用以市场推广费为主，报告期各期，其市场推广费分别为3,004.57万元、11,609.27万元、19,951.40万元及9,854.06万元，占当期销售费用的比例分别为57.12%、82.21%、90.67%及88.62%，占比较高。
对于市场推广费的增长，卓谊生物表示主要原因一是“长春长生疫苗事件”之后，较多狂犬病疫苗厂商停产检查，2020年市场处于消耗库存状态，且当年主要厂商广州诺诚以及吉林迈丰未被准予批签发，市场供给受限，进而使得其下游需求快速增长，较少的自营团队实现了良好的推广效果；
二是2021年度之后，市场供求趋于平稳，竞争有所加大，卓谊生物自营团队短时间内无法适应业务需要，进而增加推广服务商合作家数并提高各项推广服务频次，以促进获得新增客户、巩固客户关系等。
从卓谊生物招股说明书（申报稿，2023-12-31）中可以看到，报告期内，其市场推广服务存在重大经常性关联交易，涉及到的关联方有公司股东阮超礼控制的企业广东国生生物制品有限公司（以下简称广东国生）、广州漫迪生物科技有限公司（以下简称广州漫迪）；公司股东姜耀荣之弟孙思龙持股企业南京捷泰生物科技有限公司（以下简称南京捷泰）。
图6 报告期内，卓谊生物接受关联方提供市场推广服务的重大经常性关联交易具体情况
卓谊生物表示根据服务内容、推广服务商所在地区等因素，对推广服务商采取统一的定价标准，交易价格具有公允性。另外根据公司市场推广策略安排及推广服务商的服务表现，自2023年起不再向广东国生、广州漫迪采购市场推广服务，但鉴于南京捷泰市场推广效果较好，为避免影响客户关系，拟根据业务需要继续向南京捷泰采购市场推广服务。
卓谊生物针对所谓的南京捷泰市场推广效果较好，其并未进一步阐述，或许深交所会对此进行问询。
结 语
此外，卓谊生物还存在2021年度起应收账款占流动资产55%以上，报告期各期应收账款周转率逐期下降以及偿债能力指标较行业均值表现不佳等问题。我们也将持续关注其上市进程。
（市场有风险，投资需谨慎！本文不作为投资参考指导，读者需要对自己的投资负责！）
