贵州茅台中报如期于8月3日盘前披露，上半年大赚近300亿元，但市场反应却较为平淡，全天高开回落涨0.27%报1885.0元，全天成交金额为46.42亿元，换手率为0.2%，近5日累计跌1.8%，近30日累计跌2.63%。
半年报显示，上半年实现营收576.2亿元，同比增长17.38%；归属于上市公司股东的净利润297.9亿元，同比增长20.85%。测算到单季度，二季度实现营收262.56亿元，同比增长15.89%；实现归母净利润125.49亿元，同比增长17.29%。与此前预告基本一致。
01 二季度业绩环比大跌？预期落空了吗？
有投资者给食品君留言：“二季度有i茅台，直销比例提高那么多，业绩反而拉垮？”其实白酒和很多食品消费品一样，销售数据有一定的周期特征，二季度是白酒的传统消费淡季，而中秋、春节才是旺季。
回看过去三年，二季度业绩环比增长均为-20%左右。如下图。
更多的争议在于：实际业绩增速与7月22日的预告几乎完全一致，是否预期落空了？
“营收预计同比增17%左右，归母净利润同比预计增长20%左右。”而此前华创证券乐观预测称，“实际报表或略高于此”。
原因是以往来看，实际报表增速均略高于业绩预告，因此预计二季度实际报表披露将略高于16%，预留小幅超预期的空间。
如2021年净利润预增11.3%，实际增12.34%；2022年一季度净利润预增19%，实际增23.58%。
这么看，这次中报与预告业绩完全跟预告一致，似乎有一点意外。但事实上，预告也是正式公告，只是时间提前、内容简化。如果与实际增速相去甚远，违背了“存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”的原则。因此有大幅度的落差，才是不正常的。
从历史上看，4月27日年报正式报告发布当日股价有较好表现，并非整体增速带来的惊喜，而是报告内容当中透露出来的关键信息，以及市场整体走势、估值水平、市场风格、流动性等因素综合影响的结果。
02 茅台今年的中报有哪些关键信息？
说到中报透露出来的关键信息，中报里预期有几大看点，我们现在一一来验证：
1)i茅台贡献情况。3月31日上线的i茅台虽然已经多次“路透”，但依然通过中报奉献了最大惊喜。
中报提到“i茅台数字营销平台实现酒类不含税收入44.16亿”，略超预期，测算到单季度，约占总营收16.6%。而7月举行的茅台酒经销商表影会上，有关负责人就曾透露“i茅台渠道洒类产品累计销售1232吨，实现营收46亿元”。
仅仅一个季度，“i茅台”交出这样的成绩单，让市场对其下半年旺季的贡献更加期待。随着线下店数量增加，单店的配额和产品逐月增加，“i茅台”贡献的收入有望持续提升。
2)直销收入占比。根据中报，上半年直销收入209亿元(去年同期95亿，120.42%)，批发代理收入366亿(去年同期395亿)，下半年直销占比达到36.34%(去年同期19.38%)。
Q2直销收入占比同比增长18.1pct至39.8%，相当于四成比例都来自直销。直销渠道收入占比大幅提升，这其中，i茅台功不可没。
而直销占比的提升，意味着更高的毛利率和渠道新品零售的更高利润，都为今后茅台的业绩增厚了弹性。
3)新增长极的贡献。
对于网红产品茅台冰淇淋，报告中仅提到“成功开发茅台冰淇淋，市场反响热烈”，一句带过，没有提及具体营收情况，但直销渠道主打的酒类新品销售甚是喜人。
综合招商证券调研数据，生肖虎茅/珍品/茅台1935/100ml飞天茅台等在“i茅台”渠道销量稳步增长，生肖虎茅贡献不含税销售收入超28亿，茅台1935在10亿左右，小茅100ml约实现销售额近5亿。
4)基酒储备和产量情况。基酒是高端白酒尤其是酱酒的宝贵资产，也被誉为业绩的蓄水池，主要是增厚中长期的业绩。
报告提到，“完成茅台酒基酒产量4.25万吨，系列洒基酒产量170万吨。”这个数据中规中矩，去年同期的茅台酒基酒产量是3.78万吨，今年同比增长了12%。系列洒基酒产量增长相对较为明显，同比增长36%，再创产量新高。
最近热门新闻也是茅台的基酒储存情况。贵州茅台集团董事长丁雄军8月2日透露，“茅台存了几十万吨基酒，按照现在的市场价值计算，是好多万亿。"
除了上面说到的四个看点，得到了数据的验证。中报财务报表还透露几个新的端倪。
03 财务报表健康透视:“现金流少了”“税费高了”“开支多了”是怎么回事?
不少投资者发现，上半年财务方面的数据似乎不佳，现金流减少，税金增加了，净利率减少，开支增加了。但这并不代表经营情况出问题了。
1) 首先，税金率明显提升，是季节因素导致。二季度是生产和销售确认时点。茅台提前将下一阶段的已生产成品酒至销售公司并确认税收缴纳，包括附加消费税，但这也侧面说明生产节奏加快，下半年供给充足。
2) 再看现金流。主要是财务公司本期客户存款和同业存放款项净增加额减少、存放中央银行和同业款项净增加额增加导致，而非经营成本的消耗。
3) 研发支出增多，比去年增长超189%，说明新品研发加快，为未来业绩增厚埋下伏笔。
4) 此外，预收款反映真实零售需求，同比增加13.47亿，说明Q3环比同比加速可期。
04 茅台全年收入增速会超额完成吗?如何投资?
综合看来，尽管有消费税和消费场景的干扰，但茅台下半年依然确定性和成长弹性兼具看点，大概率超额完成全年目标。
在核心大单品飞天没有提价，量价增长受制约的情况下，茅台21Q4-22Q2已经连续三个季度实现较往年明显的提速增长，通过新品和渠道改革贡献了业绩增长点。
展望下半年，贵州茅台有望延续增长，迎来逆势反转的一年。小试牛刀的i茅台，或将大力拓宽非标新产品，同时茅台基酒产能持续放量，第三代专卖店落地，集团管理升级及销售公司调整，伴随线下消费场景聚餐、宴请和经济活动的恢复，中秋国庆的旺季到来，善加宏观流动性改善，茅台的估值中枢将持续得到提升，享受确定性和成长性兼备的溢价。
对应到中小白酒企业，中报季面临关键考验，投资者如果担忧个股投资风险较大，又对贵州茅台的高估值和高股价望而却步，当前可以通过“指数股”食品饮料ETF(SH515170)间接配置中高端白酒股，一手仅不足百元。
成分股内，贵州茅台、五粮液的仓位均顶格占比15%，与泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、酒鬼酒、古井贡酒等中高端白酒股合计占比超60%，能够很好地实现低门槛、分散风险、优化组合的投资。
风险提示:以上不作为个股及产品堆荐，市场有风险，投资需谨慎。
