一、嘉宾简介
企巢新三板学院院长 程晓明
程晓明先生曾任西部证券新三板业务部总经理、太平洋证券副总裁，为国内对新三板研究最早、最深入的专家之一。
二、新闻背景
2016年的新三板，交易清冷、估值萎靡不振，破发层出不穷，融资遇冷似乎已成新三板资本市场常态。即便在6月27日分层落地之后，新三板市场的“寒冷”仍旧没有改观。进入9月之后，新三板融资规模再度缩减，截至9月27日，仅有87家新三板企业完成了定增，完成募集资金总额仅33.79亿元，成为今年以来新低点。
引导资金脱虚向实，资本市场支持实体经济，已是目前监管层的重要任务所在，新三板为创新创业成长型企业输血的功能正在2016年下半年逐渐衰退，预示着新三板市场新一轮改革的紧迫性急剧升高。
2016年以来，新三板市场融资遇冷的主要原因是什么？新三板企业融资难问题应该如何解决？
第一路演记者邀请到了企巢新三板学院院长程晓明，请他为我们带来独家观察和真知灼见。
三、采访问答
问：本期的主题是“融资遇冷”，您认为市场融资遇冷的原因是什么？
程晓明：原因很简单，就是交易。去年新三板融资了1200个亿，但是好多人说新三板融资不是很强。其实新三板的融资功能是一笔糊涂账。我的意思是新三板最大的好处是到现在为止几乎没啥好处，其中就包括融资。由于交易不活跃，竞价准入，融资功能必然就很差，所以说新三板没什么融资功能或融资功能很差。
但很多人一直不理解，说我睁着眼睛说瞎话，去年融了1200个亿，还不说明新三板的融资规模很大吗？但事实上，证券市场的融资功能，并不是融了多少资，而是指交易、定价功能。我问过很多人，问他们为何要上市融资？他们说因为不上市就融不到资，当然这里说的融资指的股权融资，不含债权融资。但其实不上市也能股权融资，否则怎么会有投IPO这个说法呢？投IPO不就是上市以前投资嘛。
但这里有一个问题，股权融资是一个定价问题，不上市你的定价是基于公司未来的盈利期限值，但未来是说不清的。而上市以后就不一样了。因为上市就是交易，就有交易价格，根据交易价格打一定的折扣，一般是八九折左右融资。尽管价格不一定准确，但投融资双方都能接受。这样股权融资最难的问题——定价就得到了解决，所以才要上市融资，区别就在这里。你不上市没有交易，上市后有交易，顺带着就形成交易定价，就这么简单。有人说了新三板不也有交易吗，怎么融资功能不强？恰恰是因为交易不活跃，定价功能、融资功能很差。
回到刚刚的话题，2015年新三板融了1200个亿，但问题是他交易不活跃，所以这个融资只是一个结果，这就不叫融资功能。当然有人会问， 2015年不管交易活不活跃，可我融了1200个亿，这是事实，你怎么解释？这很好解释。大家回忆一下，为什么2015年融了1200多个亿，主要原因就是2015年1-4月，交易曾活跃过一段。尽管交易量跟主板不能比，但对于新三板来说也很好了，至少比前些年好得多。
那为什么去年交易有几十个亿？就是我前面说的逻辑，因为人们对新三板未来的交易充满了期待，觉得新三板交易会越来越活跃，所以才买新三板公司的股票，挂牌融资定增才秒杀。大家有这个期待就是因为去年年初传闻新三板交易制度会进一步改革，大家觉得这些改革会对提升新三板市场流动性很有帮助。大体包括三个传闻：
第一、说新三板个人门槛会降低，甚至取消。当然我是一直认为新三板个人门槛应该降低，但没必要一步降到0或50万，逐步降低就可以了。但本质上我的观点也是一样，还是要降低门槛。大家都认为这对活跃新三板交易很有用。
第二、传闻会推出竞价交易。其实，我一直认为新三板有竞价交易，定价交易就类似于竞价，做市商制度更是竞价交易。竞价交易的本质就是拍卖，交易所撮合拍卖。
第三、传闻中的转板制度。当然我个人认为新三板的未来并不是靠数量有限的转板，原因是我国IPO上市数量太有限，一年就一两百家。但市场上很多人都认为这会很有用。这也成为去年一大利好传闻。
第四、传闻后期会实行分层制度。
结果到5月左右，股转公司就澄清这四条消息只有分层会落地，其他几条（包括个人门槛降低、竞价交易、转板等）都还没有时间表。所以5月开始新三板交易量及股价大幅下滑。当然另一个原因是主板也在下滑。不管怎么样，去年5月大家对新三板下一步交易的期待落空，所以5月开始融资越来越难。虽然去年下半年新三板还有很多融资发生，那是因为很多融资协议是1-4月交易火爆时签的，操作则是下半年完成的。这正说明2015年融资1200个亿的原因主要是交易的问题。总之一句话，新三板今年融资比去年差很多，主要是因为交易的问题。
问：现阶段企业都想融资，特别是已经挂牌的，但很多投资机构出手各方面都特别慢。企业要想生存和发展，就需要资金不断注入。那您在新三板学院一般会怎么跟企业讲？会建议他们如何做？
程晓明：首先，没有上的抓紧上。我刚刚讲过新三板的好处就是到现在还没什么好处。虽然新三板现在交易活跃度不够，但未来一定会活跃起来。而且未来要上新三板肯定是越来越难的。因为好处都出来之后，竞争会越来越激烈。
第二、已挂牌新三板的企业，融资还得靠交易活跃，而交易活跃首先肯定是在创新层，所以能上创新层的尽量上创新层。
第三、在交易没有活跃之前，融资也是有一些办法的。当然这些办法比起活跃交易来说，作用肯定有限。至于具体怎么办？每个企业情况都不一样，我们会请专业的中介机构针对每个挂牌公司的情况做个性化的融资方案。
第四、现在企业融资难还有一个原因，就是大家对融资的期望值过高，定价有点高。现在企业融资定价找参照，第一是拿主板价格做参照，第二是拿去年融资价格做参照，都觉得这次融资怎么也不能比上次价格低。但其实这个参照是有问题的，因为普遍来讲去年融资价格太高。我去年一个挂牌公司的定增都没参加，就是觉得价格太高，包括其中很有名的几家，我就不点名了。总之一句话，要解决融资难问题，根本上要等待交易活跃；但短期内也不能一味等待，也可以有所作为，请专业机构来给你做策划。
问：从现在到今年年底还有三个月，在这三个月中，您对新三板的发展有什么期待？
程晓明：新三板这几年发展非常健康，股转公司和证监会做得非常好，才有了新三板现在的大好局面。当然更要感谢国务院，我一直认为国务院是新三板最大的推动力，李克强总理这几年对新三板非常重视。9月20日，国务院的一个会议上又明确提出要完善新三板的交易机制，提高新三板的流动性、活跃度。
所以我对新三板始终充满信心，因为我知道一个基本逻辑，制度创新最根本的一条，就是要给创新的企业家一个持续融资的预期。这个预期从哪里来？就从交易和竞价来。只要企业在上市他就在交易，只要在交易就有一个合理的竞价依据，未来就能持续不断地以合理的股价融到资。我们对新三板的信心也就来自于此。
那为什么说新三板这几年发展非常健康呢？
第一，新三板大幅扩容，每年上几千家，马上要过1万家，这是新三板最伟大的成就。这一方面确保了新三板市场不可能被关掉，不可能消亡；再一方面给了中小企业，尤其是科技型创新企业进入资本市场的机会。所以我认为这是中国证券史上最伟大的一件事。我一直说，中国的企业上市难不是因为门槛高，而是因为门缝太窄，交易所过去二十多年才上了不到3000家企业，这是最大的问题，而这个问题在新三板市场得到了解决。
第二、要完善新三板的制度，规范市场，核心是完善退出机制。打开大门，是让该进来的企业进来；然后还得让该出去的企业出去，这是核心。制度有三条，第一条，加快上市节奏，降低上市条件。第二条，以退出来倒逼上市，公司上市条件最关键的不是上市时的条件，而是上市以后持续上的条件或者说退市的条件。第三条，以股价和交易量作为退出标准。这三步是规范新三板市场非常重要的，可新三板就是做不到。因为新三板现在交易根本就不活跃，没有交易量提出价格意义都不大，所以新三板的第三步是大家最关注的。
第三，做好交易，逐步活跃。我一直认为新三板健康的发展路径就是目前证监会、股转公司的办法，第一扩容，第二完善制度，第三做好交易，逐步活跃。而新三板就是按照这个策略在往前发展。关于交易的活跃，我认为最迟明年下半年，新三板的交易一定会比现在可观，现在看来比我想象的更乐观一些，好像要更早。就我刚才说的，新三板最大的好处是到现在为止还没什么好处。而到明年下半年，好处就会慢慢来了，所以留给大家的机会也不多了，还没有挂牌的企业抓紧挂牌吧。
问：您预测到明年年底会有多少家企业挂牌呢？
程晓明：数量预测有点难，因为这一段企业的挂牌意愿好像有所减小，这是我的感觉。因为新三板可能这两年很快，好多企业都被券商扫过一次了。所以后续的企业资源到底怎么样这个要看一看。当然，还有可能是三板的交易迟迟没有到位，很多企业在犹豫，导致了企业这几个月挂牌意愿下降。到底什么原因我现在不敢说。我感觉明年挂牌的数量可能跟今年5000家差不多吧，就是即使股转公司再放开，企业的资源恐怕也是有限的。
