来源：箴言真语 （微信号：zy18608968333)
1、缘起
前段时间，有关万达低价抛售资产的事件搅得中国大地热闹异常，各种解读五花八门，基于本人曾经是万达高管这一渊源，响应已经离开万达的朋友们的倡议，保持沉默，不在老东家危难之时踩上一只不该踩的脚。
但正如我在6月19日（万达股债双杀事件发生前）那篇文章中所言，我对万达的轻资产战略的实施时机和相关举措持保留意见。自那以后，才考虑通过我擅长的数据搜集与整理、分析能力，来印证我的观点。
2、数据来源及说明
通过网络搜索，有关2016年商业地产十强的排行榜有不少，斟酌再三，本文采用《买购网》发布的品牌排行榜作为研究基础。从我对商业地产的认知看，其实这个名单所列企业和排名是值得商榷的，但并不影响本文所研究问题的结论；
所有材料，除万达采用其年会发布的经营数据外，其余九家企业的数据均采自其官网发布的2016年年报；
因十家企业涉及中国大陆、香港和新加坡，为确保数据间的可比性，均采用2016年12月31日中国人民银行发布的不同币种间的汇率折算成人民币进行比较；
部分港资企业的年报截止日是2016年6月30日，相关数据口径会有些差异；
太古地产的营销和行政管理成本未分开列支，本文以其余八家有数据披露企业的营销费用率均值设定太古的相关费用率；
市值数据采自2017年8月7号的收市价数据，但万达和新世界中国，均在2016年实现私有化退市，市值等数据空缺；
年报未列支数据无法获取准确数据，以留空处理。
3、2016中国商业地产品牌十强企业榜单
解读：
这个榜单见仁见智，按其网站说明，是根据几十个数据汇总分析的结果，不好做太多推测。没有上榜的九龙仓、世茂股份、宝龙、红星美凯龙、银泰置地等企业被该网站列为十大知名品牌，不知背后的数据是如何分析滴......
4、营业额、毛利润及净利润对比分析
解读：
1、论营业额，还是将一个亿作为小目标的万达夺冠，这种豪气冲天的感觉确实有底气支撑。不过，13个万达城和77家酒店贱卖后，绿地肯定属于该榜单中的后来居上者，2471.60亿元，不可谓不小！
2、营业额最小的是从母公司剥离后单独上市的大悦城地产，2016年底仅录得69.87亿元的营业收入。相信随着后续项目的陆续上市，大悦城的指标会逐步跟上来并有可能在本榜单中超越恒隆、太古这样的老牌港资企业；
3、万达无可参考毛利数据，其余九家企业，毛利冠军被老牌央企华润置地以317.25亿元夺得。新鸿基屈居亚军，毛利为298.76亿元，与华润置地规模相当，其余企业都被冠、亚军拉开不小距离；
4、毛利最低的还是大悦城地产，37.60亿元，与恒隆76.76亿元、太古88.63亿元相当；
5、同样，净利润方面万达仍无数据支持，其余九家企业，净利冠军被老牌港企新鸿基地产以287.21亿元摘走。华润置地屈居亚军，净利为193.49亿元，接近200亿元大关，其余企业的净利水平仍然被冠、亚军拉开不小距离；
6、净利最低的又是大悦城地产，12.75亿元，与恒隆56.84亿元、绿地控股93.97亿元共列净利排行倒数前三名；
7、太古地产净利高于毛利的反常数据，源于其有非经营性资本收益所致，不属常态。
结论：
1、无论国企、央企，还是港资、外资，如今的年代，竞争力的前提还是规模为先，缺乏一定规模，企业的话语权一定会被削弱；
2、老牌企业如果不能在规模上有所作为，迟早会被后来者拍死在沙滩上！
5、毛利率及净利率对比分析
解读：
毛利率和净利率，可是衡量企业赚钱能力的试金石，这与规模无关，只与企业的战略、商业模式和管理能力等影响企业经营成果的核心因素正相关。万达缺乏数据，不在讨论之列。
1、在毛利率表现方面，一直表现高调的恒隆地产夺得帅印，毛利率高达68.35%，绝对值得尊敬的数据。大悦城地产以53.81%这一同样令人惊喜的数据夺得第二名宝座。这两家企业，简直就是小而美的代名词，值得同行们学习与借鉴；
2、毛利率倒数前三的企业分别是绿地控股（5.84%）、龙湖地产（29.08%）和凯德集团（30.43%）。其中，绿地控股年报中文字部分表述其综合毛利率水平为14.85%，但从其财务报表所列数据计算，仅录得5.84%的毛利率结果。这恐怕与其多元化战略相关，部分业务处于投入期，影响收益率水平；
3、在净利率表现方面，扣除太古非常态表现（净利率高达90.57%）后，恒隆以50.61%的净利率将同行甩出几条街，第二、三名分别是新鸿基地产（36.62%）和凯德集团（28.64%）；
4、净利率排名垫尾的还是绿地控股，仅录得3.80%的净利率数额，与排名倒数第二的龙湖（18.13%）差距已经很大，需要反思其发展战略是否需要调整。大悦城地产位列倒数第三名，净利率为18.25%，与毛利率排名第二的业绩表现有很大差距，内功修炼尚待提升；
5、外资、港资企业的净利率水平均在20%以上，央企、国企和大陆私企表现最好的华润置地刚刚超过该水平线，为20.58%；
6、凯德集团的净利率水平与毛利率水平差距极小，需要进一步印证其缘由。
结论：
国内企业虽然经过近三十年的市场经济洗礼，但与外资、港资企业在赚钱能力方面的表现还是有明显差距，需要加强内功修炼，通过学习、借鉴，迎头追赶那些在完全市场经济浪潮中摸爬攻打多年的老牌外资、港资企业。
6、总资产和负债率对比分析
解读：
这张图表其实反映着企业的抗风险能力，万达无相关数据，无法准确界定。
1、资产规模最牛叉的当属万达这艘巨型航母级企业，7961亿元，即便将之前贱卖的资产剔除，其资产规模仍然属于恐怖级别。排名第二、第三的分别是绿地控股（7331亿元）和新鸿基地产（5285亿元）；
2、资产规模垫尾的企业是大悦城地产，826亿元的量级与其余企业完全不在一个平台上。排名倒数第二、第三的企业分别是恒隆地产（1568亿元）和龙湖地产（2248亿元）。恒隆地产属于老牌港企，规模偏小的原因是其掌门人过于保守的发展战略所致。龙湖地产属于商业地产的后来者，但发展势头很猛，后势可期；
3、负债率表现最好的企业是太古地产，19.34%的极低水平，秒杀所有内资企业。排名第二、第三的分别是新鸿基地产（22.78%）和恒隆地产（24.45%）。这三家企业都是香港市场的王牌企业，均表现出极低的负债率水平，这显然与香港这个独特的市场正相关；
4、负债率最高的企业是多元化发展的地方国企绿地控股，负债率高达89.43%，远高于内资同行平均水平。紧随其后的分别是华润置地（67.41%）和龙湖地产（66.59%）。在内资企业中，这个负债率水平属于正常范畴。
结论：
老牌港资企业表现出较高的抗风险意识，除了相对保守的发展战略原因外，香港市场的高收益，恐怕是不容忽视的因素。这可以从一个侧面解释，为什么国内不少企业已经在香港市场蠢蠢欲动的原因，就是看到这个高收益市场的价值。
有意思的是，在刚刚结束的观点房地产博鳌论坛上，恒隆地产主席陈启宗先生以危言耸听的方式，警告内资企业不要染指香港市场。内因恐怕是担心内资企业纷纷涌入香港这个容易赚钱、且已经形成利益分配格局的市场后，让他们的日子越来越难过相关！
这方面的判断，后面还会有所述及，敬请慢慢阅读，自然会看到相关结论。
7、土地储备和现金及等值项目对比分析
解读：
这张图表其实能够部分揭示出所涉企业的发展后劲和年末可动用现金及现金等值项目情况。
土地储备有接近一半的企业未披露相关数据，在此就不做点评。
万达的年末现金及现金等值项目数据无法获取，也不予评述。
1、年末手头最充裕的企业当属绿地控股，574亿元，还是国企有钱！新世界中国以467亿元取得第二名头衔，这还是其将新世界中国私有化退市以后的结果。笔者未能仔细分析该数据是否与新世界集团将国内地产业务打包出售给宇宙第一房企恒大集团相关联，有兴趣的朋友可以继续探讨。排名第三的企业是华润置地，绝对的老牌央企，389亿元，不差钱；
2、令人意外的是太古地产以14亿元的低值，被列为年末现金流及其等值项目最低的企业，不知何故？大悦城地产和龙湖地产分别以88亿元和173亿元的记录，被列为倒数第二、第三名。
结论：
无论是老牌外资还是港资企业，最不差钱的还是央企、国企，不服不行！
8、市值和盈利能力对比分析
解读：
这张图表用完全市场化的方式，体现出资本市场对所涉企业的态度。
万达、新世界中国，因退市，无法获取2017年8月7日收市时的市值数据。
1、市值最高企业的王冠被新鸿基地产夺走，3078亿元，绝对令人合不拢嘴的数据，有着一骑绝尘的赶脚！亚军、季军分别是华润置地（1437亿元）和太古地产（1372亿元），量级不到冠军的一半，差距不小；
2、市值排名倒数前三的企业分别是大悦城地产（142亿元）、恒隆地产（636亿元）和凯德集团（810亿元）；
3、每股基本盈利的冠军企业还是新鸿基地产，高达78.46元，与其106元的股价相比，盈利率高达74.04%，是否有人后悔没有把握这只个股的赚钱机会？华润置地（每股盈利2.42元，股价20.86元/股，盈利率11.60%）和太古地产（每股盈利2.21元，股价23.19元/股，盈利率9.53%）分列亚军和季军；
4、每股基本盈利的垫尾企业分别是大悦城地产（每股盈利0.52元，股价1.00元/股，盈利率52.00%）、绿地控股（每股盈利0.59元，股价6.69元/股，盈利率8.82%）和新世界中国。大悦城地产的盈利能力令人耳目一新，希望大悦城地产再接再厉，在与香港老牌企业的拼杀中，为内资企业树立一面盈利能力的大旗！
结论：
资本市场不看出身，只看结果！内资企业，一起努力，后市可为！
9、营销、管理和财务三费费率对比分析
解读：
这张图比较有意思，其反映着所涉企业的综合管理水平。大家不用关注细节，仅看红色线条，三费综合水平对比曲线就行。
万达的数据无可考量，不做深入分析，但从笔者过往分析的数据推论，万达的三费管理水平属于行业内较低水准，数据远高于同行，说明万达的管理提升留有较大空间。
1、三费开支管理最好的企业当属龙湖地产，三费费率仅为4.01%，绝对的管理王者！排名第二、第三的分别是绿地控股和华润置地，数据表现也很优秀，分别是5.53%和5.97%；
2、三费开支控制较差的企业分别是大悦城地产（32.29%）、太古地产（19.78%）和新世界中国（19.41%）；
3、大悦城的奇高数据令人惊异，远远高于同行水准，不知何故？如果这方面管理再细致些，空间还是不小；
4、外资和港资企业在这方面的总体表现不如内资，显示出这些企业在高利润环境下已经形成的惯性，简直有不思进取之嫌。这与商场上对这类企业管理能力的评价反差蛮大。
结论：
三十年河东，四十年河西！曾经高高在上的外资、港资企业，在历经市场经济大潮洗礼三十年后的中国，其管理能力已经与内资企业产生倒挂现象，这恐怕是典型的“温水煮青蛙”案例！
内资企业，雄起，未来一定属于能够清醒认清形势、有战略眼光、敢于适度冒险的内资企业！
在刚刚结束的观点房地产博鳌论坛上，路劲集团主席单伟豹先生表达的观点与本文结论同出一辙。单先生认为：
在改革开放初期，香港企业是大陆企业学习的榜样，但到了今天，大陆企业才是香港企业学习的榜样！
他认为，尽管他非常清楚内地企业进入香港必然会对香港的企业带来很大冲击，但他举双手欢迎内地企业进入香港市场，同台竞技，共同进步！
我相信，豹哥的发言是发自内心的，其在大陆的投资已经在规模上被国内企业彻底边缘化，能够同台竞技，只要在心态上保持良好的斗志，绝对不是坏事！
10、员工创收能力对比分析
解读：
这张图能够非常真实地反映出所涉企业在人力资源管理方面的成果，如果能够将薪酬投入一并纳入研究，那会更加清晰。可惜，只有恒隆地产一家企业公布了薪酬总额数据（薪酬总投入11.82亿元，人均年薪25.03元），无法判断其他企业的对比结果。
凯德集团的数据无从查证，无法定量分析。
1、万达集团以128518人的员工总数，表达出其“一骑绝尘”的霸气所在。第二、第三名的量级与此差距甚远，分别是新鸿基地产的37000人和华润置地的33524人；
2、员工规模排名后三位的分别是恒隆地产（4720人）、太古地产（5000人）和大悦城地产（6075人）。这显然与其规模正相关；
3、单员创收能力的王者，居然是绿地控股，926万元 / 人 / 年，绝对的想不到。看来搞人力资源管理的人士应该探究下个中奥秘，看看这家地方国企是如何创造这一奇迹的！紧随其后的是新世界中国，840万元 / 人 / 年，也是神一样的存在。第三名是龙湖地产，数据为319万元 / 人 / 年，与冠、亚军的差距已经蛮大；
4、单员创收能力的前三名垫尾企业分别是大悦城地产（115万元 / 人 / 年）、万达集团（198万元 / 人 / 年）和新鸿基地产（212万元 / 人 / 年）。从大悦城地产的人效数据不难看出，管理费偏高的其中一个原因是用工量偏大造成的。而万达集团的人效数据一直表现不好，如果在这方面做些提升，可不止是“几个小目标”而已！
结论：
1、结合过往数据，商业地产领域的人效数据与房地产业的对应数据差距蛮大，这方面没有仔细研究，此处仅提供结论，还望有兴趣的同行们深化并分享结果；
2、无论任何类型的企业，在人力资本方面的投入绝对是超值的（按笔者过往分析数据，薪酬总额占总收入的比例相对较低，如恒隆地产，总薪酬占总营业额的比例为10.52%，已经算是行业较高水准。），只有舍得花钱请高素质、高水平人才，企业才会有更高收益和发展空间。
所谓：财散人聚，财聚人散也！
11、自持物业规模及租金水平对比分析
解读：
之所以将这张图表作为压轴戏，原因很简单，就是要印证商业地产领域在轻资产战略方面的数据表现。
红色线型代表所涉企业的自持物业规模指标的高低水平，绿色线型代表所涉企业在自持物业上总租金这一经营指标的高低水平，黄色线型代表所涉企业通过自持物业产生的单方月收益指标高低水准。
能够体现商业地产企业核心能力的核心指标，当然是黄色线型所代表的盈利能力成果。
1、自持物业总规模的王者只可能是万达集团，3233万平方米，绝对孤独求败的节奏！排名第二、第三的分别是凯德集团（979万平米）和华润置地（555万平米），仅占万达集团的30.28%和17.17%；
2、自持物业排名垫尾的三家企业分别是大悦城地产（41万平米）、龙湖地产（194万平米）和太古地产（205万平米）。有理由相信，虽然大悦城和龙湖的自持物业规模排名垫尾，但由于港资企业的保守和“温水煮青蛙”特点，已经在规模上出现群体性落后于内资企业（甚至落后于凯德集团）的趋势，要不了几年，商业地产的霸主将会是内资企业的天下！
3、租金收入最高的企业毫无悬念还是万达集团，195.80亿元，数据总额惊人，但与其一骑绝尘的自持物业规模与其他企业的差距来看，万达租金总额的优势与其收租物业量级不成比例。排名第二、第三的企业分别是新鸿基地产和太古地产，租金分别是171.42亿元和92.65亿元，分别占万达租金收入的87.55%和47.32%；
4、租金收入垫尾的三家企业分别是绿地控股（5.92亿元）、新世界中国（15.73亿元）和龙湖地产（19.10亿元）；
5、每平米每月租金收益最高的冠军是大悦城地产，真给内资企业长脸，也是笔者之前没有预料到的结果，5062元 / 平方米 / 年，数据靓丽得一塌糊涂，绝对的高收益！！！排名第二、第三的企业分别是新鸿基地产（4487元 / 平方米 / 年）和恒隆地产（2294元 / 平方米 / 年）。同样没想到的是一贯高调标榜高品质、高收益的恒隆地产，居然仅夺得季军头衔，实在令人意外不已！
6、每平米每月租金收益最低的三家企业分别是绿地控股（203元 / 平方米 / 年）、万达集团（606元 / 平方米 / 年）和新世界中国（664元 / 平方米 / 年月）。绿地垫尾并不令人意外，但高调宣称转型轻资产的万达集团的收益水平居然是这样的水准，确实令我等曾经的万达人汗颜！！！这种不算太高的资产收益水平，对准备将自己的真金白银交给万达操盘、同时还要分享比例并不低的运营收益的投资商而言，恐怕内心还是会有不少压力滴！
7、如果将老牌商业地产的自持物业收益进行区域性界定，并根据年报公布的各区域租金做同样测算的话，会发现：
香港市场的投资收益非常可观，远高于中国大陆的收益水平。
如：
恒隆地产数据，同样是商场租金，中国大陆的收益水平是2542元 / 平方米 / 年，但香港市场的收益已达到惊人的7875元 / 平方米 / 年的高位，是中国大陆收益水平的3.10倍，不可同日而语！
写字楼在中国大陆的收益是2009元 / 平方米 / 年，但在香港市场可以实现6354元 / 平方米 / 年的收益，是中国大陆收益的3.16倍。
考虑到香港市场是全球金融中心，资金量大、成本低，对老牌商业地产企业而言，投资重心放在香港显然是更聪明的决策。恒隆地产、新世界中国等企业的收益水平与太古有较大差距，其核心原因就是这两家企业在大陆的投资型物业占其总资产的比重较高，拖累了整体收益的表现结果。
12、结束语
1、商业地产的轻资产战略，首先是建立在相对巨量的优质、持有型物业基础上的战略选择。长期、稳定的租金收益，不但可以确保企业的健康、稳定发展，同时，还具备相当的抗风险能力，能够“立危檐下而不倒”，这是绝大多数企业不具备的条件；
2、其次是建立在绝对牛叉的专业团队基础上的战略抉择。牛叉的表现就是团队具有全产业链的整合与运营能力，能够高效率完成投资建设，让形成的资产有较高租金收益的同时，还能不断增值，业绩远超或明显超越同行，具备毫无悬念的管理输出能力，所谓“召之即来、来之能战、战无不胜！”者也！
3、对资本充裕的企业，通过投资形成的优质、持有型重资产，是企业追求的核心目标，也是促使企业良性发展的“现金牛”，多多益善！规模越大，企业收益越高；资本越雄厚，优质资产带来的各种灵活应用空间越大。这种类型的企业是不会反其道而行之，走所谓“轻资产道路”的！
4、房地产企业表面上看是重资产，但其仅仅是阶段性持有的重资产而已，除了规划限定的少量配套物业无法销售以外，绝大多数产品都是要在有限时间内出售换取现金，从而产生各种收益的。而且，至少到目前为止，中国的预售制度仍然是主流，房地产商其实并不需要掏出太多真金白银，就可以完成开发目标。从这个意义上而言，房地产行业本身就不是重资产行业，轻资产转型其实就不成立！
5、之所以很多企业纷纷选择转型，实现所谓“去地产化”，核心原因是房地产全行业已经被妖魔化！一个行业，连政府官员都“谈房地产商而色变”，可想而知，在日常运作方面会因为这种有色眼镜的存在，会带来多少困惑和难题！
6、万达的执行力是中国绝大多数企业无法与之匹敌的，西单大悦城耗时五年余，才具备开业条件，但规模庞大的万达城仅仅两年就可以开业，这种效率确实是万达独有的超强能力。从此角度而言，万达本身就具备代建这种轻资产输出能力，且效率超群。但正如本文数据揭示出的结果，万达至少在目前，其运营能力还不算业内翘楚，租金收益亦难以令同行甘拜下风，对终极目标为追求高租金收益水平、并据此进行眼花缭乱的金融运作的商业地产投资商而言，是否有勇气选择万达这样的合作伙伴，其实是有顾虑的；
7、改革开放三十年，中国的发展商已经从早期向香港地产商学习，具备了反过来当老师的条件。从数据表现来看，香港本土开发商日子过得太滋润，几乎已经到了不思进取的地步，有“温水煮青蛙”之嫌。再不调整，竞争日益激烈的香港市场，迟早会淘汰躺在温床上享受美妙时光的绝大多数老牌房企！
一个假设：
万达集团的高效率+大悦城地产的高租金收益，捆绑在一起形成的联合体，是否会是中国商业地产轻资产输出的最佳组合？
说一句大俗话：
轻资产战略的核心，其实是把自己的压力，让别人来抗！别人赚钱，我跟着赚；别人赔钱，我不陪或少陪！
能做到这样的生意，当然会做！极致的案例，就是西方社会的证券交易员，守住投资底线，坚决不涉足投资，只靠交易产生的佣金生存，包赚不赔！
如果用一种极端的视角来看轻资产战略，会有两个截然相反的结论：
轻资产是极少数优秀企业的奢侈品，会让这些企业在原有经营红利的基础上，以更低投入、更高的收益赚取极低风险下的利润，有可能活的更好！
但对中国这样尚处于向世界经济强国艰难迈进的人口大国而言，如果企业家们梦寐以求的都是“把自己的压力，让别人来抗！别人赚钱，我跟着赚；别人赔钱，我不陪或少陪！”这种轻资产结果的话，恐怕离亡国就不远了！这不单是制造业的毒药，还是所有行业的毒药！
2015年，中国出现的一窝蜂金融热潮，让不少企业家失去理智，都想做聪明人，都想赚一本万利的金融收益，结果不但让中国的制造业几乎陷入灭顶之灾！还让中国不少中产阶级在史无前例的股市大灾难中“一夜回到解放前”！这种血淋淋的教训，难道还会重新上演一回？
希望万达的转型道路能够顺风顺水，也希望王老板能够在这次指向明确的金融管控专项行动中，及时化解危机，实现第五次成功转型！
商业与地产ID:Commercialproperty
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主编简介：【王传宏】英国皇家特许测量师(MRICS)、12年商业地产策划招商和运营管理经验。欢迎交流与合作，个人微信 malltowinunited
