中药材价格容易受到种植成本、市场需求、天气状况及游资炒作等诸多因素的影响而出现较大波动，但该公司原材料采购价格与市场均价相比长期大幅高企，这将对其未来发展造成不小障碍
文 | 《投资时报》记者 孟楠
2016年无疑是中国中医药行业的“政策年”，出台的政策和文件，无论重量级别还是数量规模，都达到历史空前水平。而大健康产业和精准医疗的快速发展，也使得中医药行业引起资本的注意。
在众多药企纷纷进入资本市场后，2016年12月，主营中成药剂的陕西康惠制药股份有限公司（以下简称“康惠制药”）再次披露了其招股书，此次康惠制药冲刺IPO拟发行新股2497万股，发行后总股本为9988万股，拟赴上交所上市。
应收款周转率远低于同行
康惠制药是融药品研究、开发、生产、销售于一体的医药高新技术企业。目前拥有3个规模化的生产基地，产品涉及内科、外科、骨科、妇科等110多个品种的现代化制药企业。
据招股说明书提示，2013年至2015年及2016年上半年，康惠制药的营业收入分别为3.28亿元、3.76亿元、3.80亿元和1.47亿元，营业收入总体上保持增长。2014年营业收入同比增长14.53%，2015年营业收入同比增长1.08%。随着营收的增长，康惠制药的应收账款也逐年递增，2013年至2015年及2016年6月，康惠制药应收账款余额分别为14883.94万元、21264.77万元、26651.27万元和24980.23万元，2014年末应收账款余额较2013年末增长6380.84万元，2015年末应收账款余额较2014年末增长5386.50万元。
与同行相比，康惠制药的应收账款周转则显出了劣势。2013年至2015年及2016年上半年，康惠制药应收账款周转率分别为2.73次、2.08次、1.59次和0.57次，以每年25%的降幅走低，而行业的平均应收账款周转率则为6.17次、6.14次、5.90次和2.75次，差距很大且远低于同行业水平。
应收账款在流动资产中具有举足轻重的地位，若应收账款能及时收回，则该公司的资金使用效率便能大幅提高。康惠制药对于应收账款周转率过低给出的解释则是“由于国家医保支付制度改革等原因，医保资金支付时间相对滞后，另外，部分医院因自身扩张需要，新建医院大楼等造成了资金紧缺，从而导致了药品回款延迟”。同时该公司的客户数量较多，（如2015年与公司发生交易的配送商数量约1500家），配送商过于分散、集中度较低，使得公司对单个配送商的平均销售额较少，且对配送商的谈判优势不明显，收到配送商货款的时间较长，导致报告期内公司的应收账款余额增加较快。
与此同时，康惠制药作为中成药行业的一员，处于传统的生产制造行业，存货和应收账款占资产的比重较大，对经营资金也有较大的需求，2013年至2015年及2016年上半年，应收账款和存货合计占资产总额的比重分别为44.81%、51.68%、53.50%和52.84%。
伴随中国医药行业的快速发展，康惠制药目前及未来三年仍处于稳定发展阶段，持续的产能扩张及技术研发仍需要较大的建设资金投入，由于销售规模扩张势必会带来存货和应收账款的进一步增长，对流动资金的需求亦较大，坏账风险也会随之而来，因此冲刺IPO，敲开资本市场大门也是大势所趋。
采购数据波动异常
据招股书提示，康惠制药生产所需要的主要中药材均已经得到大面积的成功种植，市场供应充足，可以通过市场直接采购。但中药材价格容易受到种植成本、市场需求、天气状况及游资炒作等诸多因素的影响而出现较大波动。
反映中国国内中药材市场整体运行状况的全国中药材价格综合200指数显示，2013年至2016年6月，该指数最高点约为2654点，最低点约为2178点，波动幅度约20%。而仅2016年一年，该指数开盘点位为2215.36点，12月31日收盘点位2571.78点，上涨356.42点，涨幅达16.1%，中间振幅更高达23.2%，远远超过2015年的9%左右的振幅。据业内人士透露，2017年，中药材将继续处于高位震荡和僵持阶段。
观察康惠制药招股书可以发现，该公司在中药材上的采购成本占据生产成本的八成左右，生产所需原材料主要为金银花、连翘、猪苓、西洋参、板蓝根、穿心莲、白鲜皮、赤芍等中药材。不过，招股书披露的采购价格却与市场价格相差甚远。而且多数品种的价格波动均很小，与近几年的市场采购价格波动情况并不相符。
以金银花、板蓝根和西洋参为例，2014年、2015年及2016年6月，康惠制药在金银花上的采购价格分别为每千克129.53元、122.93元和120.19元，而来自中国中药协会信息中心官网的数据显示，金银花在上述时间段内平均报价分别为120元、110元和95元。而板蓝根的采购价格相差更大，2013至2015年及2016年上半年，康惠制药采购板蓝根的价格为每千克22.8元、16.4元、12.5元和11.5元，同期市场平均价格为8.5元、8.7元、9元和8.5元。由此可见，市场板蓝根价格相对稳定，而康惠制药价格波动却远远超出市场平均水平。再看西洋参，由于品种繁多，该项原材料价格波动亦比较大，单价由500元至上千元不等，而康惠制药对于具体采购哪类西洋参，并未在招股书中提及。
除此之外，《投资时报》记者还发现，康惠制药的第一大供应商—在全国中小企业股份转让系统挂牌的成都市都江堰春盛中药饮片股份有限公司，2014年、2015年及2016年上半年发布的公告显示，该公司与康惠制药发生的销售额分别为2162.64万元、4615.35万元和2636.47万元。而康惠制药于招股书公布与春盛中药发生的销售额则为3863.38万元、4616.35万元和2472.07万元。只有2015年的数据相互一致，其他年度数据并不匹配。而针对以上的数据不一致问题，康惠制药并未做出解释。
虚假广告有损声誉
在制药企业极力避讳的虚假广告雷区中，康惠制药也频频踩雷。
2014年，陇南食药监局公示的虚假广告涉及到了康惠制药生产的药品“参地益肾口服液”，该产品曾遭到辽宁大连地区的停售。同年10月，呼和浩特食药监局披露的虚假广告名单里公示了康惠制药生产的保健食品“古寒通”。同年12月，甘肃市食药监局微信公众平台转发省食药监局叫停20种严重误导消费者药品广告，责令辖区内药品经营企业和使用单位暂停销售的品种则有康惠制药的芪药消渴胶囊。
而康惠制药不单单是涉及虚假广告宣传。2016年康惠制药的两个产品先后被江西和江苏两省的食药监局查处不合格，并受处罚，涉及产品分别为消银颗粒和骨刺胶囊。
除此之外，康惠制药也存在实际控制人的控制权风险。据招股书提示，康惠控股持有发行人52.87%的股份，为发行人的控股股东；王延岭直接持有发行人8.88%的股份，同时持有康惠控股22.48%的股权；王延岭与胡江、张俊民、郝朝军、侯建平、赵敬谊、赵志林和邵可众等七名自然人签署一致行动协议，王延岭通过直接和间接的方式合计控制发行人总股本61.75%的表决权，是发行人的实际控制人。
王延岭与上述签署一致行动协议的7名自然人均承诺：自康惠制药股票上市之日起三十六个月内，不转让或者委托他人管理所持有的康惠控股股权，也不由康惠控股回购该部分股权。但如果上述股份锁定期满后，一致行动人的全部或其中部分人员发生股权变动，公司可能面临因股权分散而使得控制权转移的可能性。如果公司控制权发生变化，公司的经营管理团队、核心技术人员、发展战略、主营业务、经营业绩等方面可能发生较大变化，进而导致公司经营存在不确定性的风险。
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