林利军致信投资者：中国人的企业家精神照亮宇宙

知名投资人林利军又给投资者写信交心了！

这是他创办私募股权公司正心谷创新资本（简称“正心谷”）两年以来，给投资者写的第二封信，信中披露了正心谷去年新投资的7家公司（皮皮鲁总动员、康宁医院、君实生物、小糖人、乐逗游戏、臻和科技、奥音科技），较详细地阐释了投资思路和逻辑，值得细读。

林利军是汇添富基金公司的创办者和原总经理。在掌舵汇添富11年并将其带上中国基金业第一梯队之后，2015年4月他宣布离开汇添富，这在当时基金业引起了较强震动。2015年9月，林利军创办正心谷，随后投资了一系列优秀企业，验证了其“不同”的投资眼光。

去年，林利军给投资者写了第一份信，热情赞美了他所投资的六个企业（滴滴出行、罗辑思维、开心麻花、动漫平台BILIBILI、图片社交平台IN和阳光保险）。经林利军先生授权，“聪明投资者”最早刊发了他写给投资者的第一封信。（独家 | 知名投资人林利军首次披露投资项目：用“心”投了六个明星公司）

今年，他给投资者的第二封信也授权“聪明投资者”刊发。信后，我们依旧随文附赠林利军在业内最知名的“每日三问”。

中国人的企业家精神照亮宇宙

—— 给投资人的信

各位亲爱的投资人：

时间过得很快，一眨眼我离开创业11年的汇添富竟然已经整整两年了。感恩您们两年来的热情关怀和无私帮助，也非常高兴看到汇添富在我的创业伙伴李文、张晖的领导下，发展蒸蒸日上，品牌、业绩、规模都上了新台阶，他们的领导能力和管理水平远强于我！

一年多来，我和正心谷同事们在股权投资的新大陆上艰难地摸索前行。特别在2016年，投资行业深受高估值和移动互联网流量枯竭的双重困扰，我们也面对着巨大的投资困境。在困难的投资环境中，我们有幸找到了一些代表未来经济成长方向的优秀企业，结识了一些优秀的企业家。他们让我们振奋和感动，使得我们决定在去年做了七个投资。

七个投资

第1个投资是皮皮鲁总动员。80年代以来，中国童话大王——郑渊洁缔造的皮皮鲁伴随着几亿中国人度过了美好的童年。30多年中，郑老师不辍笔耕，皮皮鲁、鲁西西、舒克、贝塔等在他的笔下活灵活现，跃然于他写的331本书、440期《童话大王》之上。

更令人佩服的是，他用这些故事，将正真、善良、好奇、进取等正能量，早早地植入了孩子们的心中。

现在，他的儿子、优秀企业家郑亚旗正在全力将郑渊洁写的故事以动漫、话剧、电影、游戏等更适应移动互联网时代的方式呈现出来。我们很荣幸有机会投资他们，参与到把美好的皮皮鲁故事现代化的过程中。

请您的孩子做好准备，今年皮皮鲁总动员与开心麻花合作的《舒克与贝塔》话剧将在暑期上演，好几部动画、电影等也即将播出。

第2个投资是康宁医院。见到康宁医院创使人管伟立院长的很短时间之内，我就决定一定要投资他！25年前，管院长还只是温州精神医院的一名普通医生，有梦想的他，决定建立一家真正为病人服务的精神科医院。于是他和他太太王莲月女士租了一个小屋，只有十张床位，创业艰辛，筚路蓝缕。

25年后，康宁已经发展成为中国最大的三级甲等民营精神卫生医疗集团！目前自营和管理医院18家，运营总床位超过3000张。在“敬佑生命、谦卑服务”的院训指引下，康宁的医生们为千千万万的精神和心理患者解除了病痛，开启了新的人生。

中国唯一一家民营三级甲等精神病专科医院

在中国人的传统思维中，心理精神疾病是不被重视的。但是在城镇化的今天，精神和心理问题已经越来越突出。据Frost&Sullivan调查，在2014年中国就有1.8亿人患有精神类疾病。中国最常见的精神疾病与情绪焦虑、滥用药用及精神紊乱有关。

不仅是中国，在压力巨大的现代社会，精神和心理问题对世界各国都是一个重大难题。在新加坡，一个严重困扰社会的问题就是青年人自杀问题。美国公共卫生署署长Vivek Murthy说，在美国最大的病患不是癌症，不是心血管疾病，而是成年人心理疾病。

面对未来，已经在精神和心理领域做到中国第一的管院长承担着巨大的社会责任，就是要让越来越多的中国人摆脱心理、精神问题困扰，重新迈向快乐人生。如果您的亲友有心理精神上的困难，请一定尽快联系康宁医院，我们会全力提供最优质的服务。

第3个投资是君实生物。君实生物也是我们团队深感骄傲的一个投资。作为中国生物制药领域最为领先的企业之一，君实生物在研的产品十余种，主要覆盖肿瘤、心血管疾病和骨质疏松等领域，其中三个药物获得“十二五”、“十三五”国家新药创制重大专项。

2015年8月，91岁的美国前总统卡特被确诊罹患晚期黑色素瘤，癌细胞已经扩散到大脑和肝脏，所有人都认为他将不久于世。他以积极的心态接受了治疗，开展放疗，同时大胆使用了美国FDA刚刚批准的免疫抗癌PD-1新药。

半年之后，奇迹发生了——在医生给他作了深度检查之后，宣布没有再发现黑色素瘤或其他癌细胞，他的癌症竟然痊愈了！今年1月，93岁的卡特神采奕奕地参加了美国新总统的就职仪式。

卡特参加特朗普的总统就职典礼

目前，由君实生物研发的、中国最先进的PD-1药物正在多家医院进行二期临床试验。从已经获得的临床数据来看，效果非常好！

我们盼望君实的PD-1早日面市，为中国的癌症患者带来生命的希望。我们更相信君实由熊俊、武海、冯辉、姚盛等组成的优秀科学家团队能够长期为广大中国人开发更多更好的药品，为中国人的生命健康做出贡献。

第4个投资是小糖人。2016年，随着移动互联网的深入发展，电视的开机率不断下降，这一60年以来最大视频渠道变革促使网生内容行业开始发力，在这个背景下我们投资了小糖人。

小糖人由优秀企业家朱振华于2013年创立，他在内容发掘、创作方面具有极强的天赋，使小糖人在较短时间内发展成一家集策划，制作、艺人经纪、营销等为一体的综合性影视机构。

就如同好的投资人必须要擅长发现新投资机会一样，小糖人特别擅长发掘新内容、新导演、新编剧和新演员，同时又坚持流程化、专业化、系统化，保证影视制作的高质量。

公司创作的《匆匆那年》、《最好的我们》以高质量、高口碑，成为标杆性的产品。今年即将面市的《你好，旧时光》将续写“青春剧第一厂牌”。《大唐悬疑录》、《等故事长大》等特别值得看的系列产品于今年开始陆续与观众见面。

小糖人承制的《最好的我们》，播放量已超过28亿次

第5个投资是乐逗游戏。成立于2011年的乐逗游戏是游戏行业中有传奇色彩的公司之一。创始人陈湘宇是一位非常优秀的企业家，他始终充满激情，对行业具有深刻的洞察力，公司几位合伙人合作默契。

成立之后，代理发行了“水果忍者”、“神庙逃亡”等多款热门游戏，三年之内公司就在美国上市。

近年来，游戏行业结构正在发生深刻变化，进入壁垒显著提高，龙头公司寡头地位确定，行业结构渐趋稳定。以活跃用户计，乐逗是中国最大的独立手游发行平台之一。公司的休闲游戏带来了不少流量，经过长期筹划的自研游戏也将陆续发展。

通过代理发行爆款游戏，迅速奠定第一梯队游戏发行公司地位

更重要的是我们相信游戏娱乐行业是个很长的跑道，具有优秀团队、强大执行力和坚忍不拔精神的公司将有不凡的长期价值。

第6个投资是臻和科技。当前，最为困扰人类的疾病是癌症。现代测序技术让癌症在DNA和RNA上的分子信号特征得以全面的被发现和诠释，这正在深刻地改变癌症的治疗。臻和科技的创始人团队杜波、张恒辉、马国胜、王海波有着远大的梦想，他们要让臻和用先进的液体活检技术，提供一流的精准治疗辅助决策，成为医生和患者最可信赖的伙伴，成为治疗肿瘤和改善患者生命质量的引领者。

只需要少量的外周血，就可以检测成百上千个肿瘤基因的变异情况

去年我们听到一个感人的故事。一个20多岁的女孩被确诊为韧带样纤维瘤，全家和朋友都陷入了痛苦之中。而臻和用先进的专有基因诊断分析技术，判断她得的是一个小概率的癌症类型，并且国外刚刚出来了针对此类型的新药，有85%的有效率。这位原先没有希望的病人，通过精准检测和治疗，重新燃起了生命的希望。

展望肿瘤诊疗的未来，精准治疗和联合治疗将是重要趋势。在此过程中，精准有效的检测特别是具有无创、动态、敏感等特征的液体活检将成为关键。未来，臻和将不断开发先进的诊断产品和技术，帮助更多的肿瘤患者重燃生命之火。

第7个投资是奥音科技。一年多来，我们一直在寻找制造业的战略投资机会。非常幸运，去年我们团队投资了美国上市公司楼氏电子分拆的微电声业务，并将其重组为奥音科技。

奥音科技有80多年的声学科技发展历史，拥有全球声学领域先进的238个专利，有国际一流的电声学研究所，有强大的产品体系，有深厚的行业积累，但是在近几年，由于对于客户需求与行业变化的不重视，失去了应有的行业地位。

奥音科技让世界享受更好的声音

我们邀请了有多年科技行业高管经验、充满激情的James Zhao担任CEO，聘请了多位经验丰富、年富力强的管理与技术人员。

我们重塑公司文化，强调“客户第一”和“每日三问”，重构管理体系，新建生产基地，大力提升供应链，组建有效的工程团队与工程能力，大大缩短新产品研发和量产时间，创新全行业先进的产品。经过一年的努力，公司面貌发生了很大的变化。

当然，我们深知，企业的改造不是一日之功，奥音科技还任重道远。但是我们有信心，经过长期艰苦的努力，把奥音科技建成全球电声领域和消费电子产业链最优秀的高科技公司之一，为人类享受更美好的科技产品尽心尽力。

许多人不看好实业，而我们却强烈看好中国制造业发展的潜力，并以全力的实际行动投入到制造业的长期投资和长期发展之中。我们希望有更多的机会投资和发展制造业，也坚信中国制造业的发展，特别是元器件、材料、设备、精密制造等领域的发展，具有伟大的前景。

2015年的投资

我们在2015年所作的六个投资整体上表现均还不错，其中Bilibili、罗辑思维、开心麻花、IN、滴滴打车五家公司进行了新一轮的融资，公司的市场价值有了较大的提升。我们进一步增加了对于罗辑思维和开心麻花的投资。我很高兴看到他们在自己行业中的龙头地位进一步加强，企业内在价值进一步上升。

在做每一个投资时，我们都面临着很大的压力。我们深知股权投资是一个较高风险的投资行为，特别是在当前高速变化的时代，企业面临巨大的外在环境变化，经常是九死一生、千钧一发。

如果您参与了我们的投资，请您一定要注意分散投资风险！去年我们承诺将给投资人提供三次风险分散的机会，2016年我们兑现了这样的承诺。未来我们还可能会提供这样的机会。

无论怎样，请您一定要牢记，在这个充满“黑天鹅”的时代中，投资人怎样小心都不为过。

风险与收益

虽然2015、2016年我们做了一些较好的投资，但是我更愿意将其归为运气的结果。做了这么多年的投资管理，我越来越感到投资是一个在不确定的环境中追求确定性的活动。面对不确定的未来，我们时常想起格雷厄姆的名言，“投资的秘诀是两点，一是不亏钱，二是不要忘记第一条。”

本杰明·格雷厄姆

在现代高速发展的社会中，在全球持续通货膨胀的今天，要践行格雷厄姆的理念，实现经通胀调整后不亏钱的投资结果，并不是一件容易的事情。

有意思的是，商学院教科书上的经典结论是，“高风险高收益，低风险低收益”，但事实上，我们的体会是，这一结论在长期中可能正好相反！

不少人为追求高的投资收益，承担高的投资风险，一旦失手，不得不面对很低的长期投资收益。要知道，亏损50%之后需要涨100%才能回本，亏损30%之后需要涨43%才能回本。更不利的是，亏损之后，你就错过了一次复利的机会。

如上图所示，长期中其实是风险越低，收益越高。这方面最好的证明就是巴菲特的投资业绩。

在伯克希尔50多年的历史中，他每年的收益并不是特别高，只有在一年即1976年有超过50%的年收益率，绝大部分年份只是获得在0-30%这让大部分中国人看上去相对“平庸”的收益。但是在这50多年中，他只有在2001、2008年两个市场危机的年份略微下跌，其他年份都是“不太惊人”的正收益。

但是，就是这样“不太惊人”的正收益，长期累积下却有惊人的效果。到2016年，伯克希尔的总收益是885516.21%，也就是说在51年前您给巴菲特10万美元，到2016年变成了8.89亿美元。

实现较高长期收益的办法

可见，要实现高的长期收益，第一步就应当是逆向思维，即要把投资的起始点从判断收益改到判断风险上。这一点说起来容易，但是做起来却不是太容易。因为一方面人性喜欢判断收益，而不喜欢判断风险。另一方面，判断风险要求的专业性更高。

查理芒格是这方面的大师。有一次，一个大学邀请他向即将毕业的学生演讲如何才能够事业成功，而他的演讲却是“如何才能避免失败”。

回思我们过去的投资，我们犯过很多很多的错误，有着痛苦的教训。几乎每个错误都是因为过度关注收益而忽视了风险！

现在，学习芒格的做法，我们正心谷的投资也有一个相对简洁的办法，关键是三点，一是避免选择错误的行业，二是避免选择错误的企业家，三是避免超过“安全边际”（margin of safety）的投资。

更具体地说，我们过去犯的错误，就是因为忽视了上述三点中一点或者两点甚至是三点。我在复旦大学的研究生课程《投资哲学与投资大师》中，重要的主旨之一也是反复强调这些理念。

我们面对一个强者恒强时代

展望未来，我们面对一个强者恒强的时代。

从去年开始，正心谷团队就一直在讨论会不会出现一个“漂亮50”的时代，即行业集中度大幅提高，少部分公司竞争优势不断加强，主要行业进入寡头甚至垄断阶段，行业龙头企业将收获全行业80%以上的利润。目前看来，这样的时代确实已经来临。

导致这种变局出现的原因主要有三个：

第一，信息效率。移动互联网使得信息获取和产品获取的效率变得极高，每个人都可以轻松地知道各行业最好的产品、服务提供者是谁，且可以用手机简单地下单。

例如，现在全中国人、甚至全世界人都知道最好的白酒是茅台，而且一点鼠标，你就可以买到酒，这在十年前是不可想象的。这就导致行业第一和第二的差距将变成巨大的壕沟，大批的行业会出现类似“胜者通吃”的状态。

第二，时间成本。移动互联网使得每个人接触的信息量成倍、数十倍地上升，这就使每个人都发现时间不够用，时间成本变得越来越昂贵。

正如，罗辑思维的罗胖所提出的，未来商业的主要战场是“时间的战场“，因为一般情况下，大部分人都不会愿意用宝贵的时间去尝试未知的产品，这样就使得龙头企业相对于落后企业具有更强的优势。

第三，进入壁垒。这几年，各行各业的进入壁垒都在大幅提升。以制造业为例，土地成本越来越高，环保要求越来越严，人才选择余地越来越大，核心供应链固化态势越来越明显，这就使得现有的制造业龙头具有越来越强的竞争优势。

互联网领域更是如此，过去三年，比房子涨得更快的是线上流量的成本，这已经使线下开店获取流量变得相对便宜，因此阿里、小米、京东都开始走线下之路，更使得互联网的进入壁垒也大幅上升。当然，供给侧改革的措施也大大增加了进入壁垒，加快了行业集中的进程。

翻开经济史，我们会发现经济体出现系统性的行业解构和行业重构是一个周期性的现象。强者恒强即行业集中度大幅提高的时代在历史上出现过多次，一次是在约100年前的20世纪初，另一次是在约50年前的20世纪60年代，分别出现过两次大规模的“漂亮50“即强者恒强时代。这次可以说从2008年金融危机之后就已经开始，现在只是进一步走到了全新阶段。

与前两次强者恒强的时代相比，这一次至少有三个特点：

第一，这是一次基于国际市场而不是一国市场的行业集中。我们可以看到，苹果、谷歌、亚马逊、脸谱等公司已经进入了一个强大的强者恒强的循环之中——原先针对传统行业的反垄断法对于天生有自然垄断特征的互联网行业没有效果。除了互联网行业外, 化工、材料、玻璃、面板、半导体、设备、精密制造……, 大部分行业都出现了基于国际市场的行业巨头。

第二，行业重构速度很快。过去需要两、三代人才完成行业重构现在一代人就完成了。也就是说，现在各行各业占据龙头地位的企业家很多还年富力强，他们有能力和精力把企业带上更高的高度。

第三，历史上第一次，不少中国企业站在了世界行业龙头的地位。例如华为、美的、福耀、大立光、台积电、龙盛、万华、京东方，当然还有腾讯、阿里、滴滴。可以说，基于中国巨大市场“规模效应”的龙头企业只要进取不辍，以国际标准进行管理和发展，将实现前人无法想象的价值。

一个值得研究的问题是为什么经济体会出现周期性的行业解构和行业重构？我不是这方面的专家，我猜想这也许是与信息传播、人类交往的媒介变迁有关。20世纪初是报纸大规模出现和深入改变人类的时代。二战后则是电视成为媒介之王。现在，互联网特别是移动互联网成为人类信息传播与交往的核心媒介。

请注意，这次行业重构的规模是历史上最大的——要知道美国前五大公司（就五家公司）已经占到美国股市总市值的10%。而且你如果读读谷歌、脸谱、亚马逊等公司的报表，你会震惊地发现，这些这么大的企业还在加速成长。中国的大公司也是如此。

投资大师彼得林奇经常说，大公司通常是“大笨象”。但是现在这些超级大企业却仍是灵活、高速成长的“大型灵长类动物”。如果彼得林奇现在还在做投资，一定会惊讶之至。

我们可以说，行业的重构，强者恒强的现象还远未结束，正在深入地发展。这一轮的行业重构将如何演绎，最后会不会引起资本市场上估值的变化，甚至出现过去曾经出现过的泡沫，我们将拭目以待。

新时代投资的“六个字”

面对强者恒强的新时代，我们的投资标的选择将紧紧围绕六个字进行，那就是“极致，品质，品味”。

“极致”是指我们专注于投资能够将产品和服务做到极致、在各自细分领域已经或者有强大潜力做到第一的公司，只致力于投资能够缔造伟大、为社会做出强大正贡献的企业。

“品质”是指这些产品和服务必须是真正高品质的。因为消费升级的大潮汹涌而来，纯粹性价比时代已经结束。

“品味”是指品质之外 ，管理、产品和服务还要加入文化因素，加入人文和情感因素，这样才能真正吸引客户，吸引优秀的员工。

中国人的企业家精神照亮宇宙

再次创业以来，我的作息时间只发生了一个变化——原先在汇添富每次是坐早上八点的飞机，现在改坐早上七点了。但是让我惊讶的是，清晨六点左右的机场，人满为患，近300人的早班大飞机总是座无虚席。

这样的场景，您不会在欧洲看到，不会在日本看到，不会在东南亚看到，也不会在美国看到，只有在我们中国才会有。

原来，“天行健，君子以自强不息”的精神一直流淌在中国人的血液中，十几亿中国人难以想象的勤奋和进取，这才是我们这个国家最根本的基本面！可以说，中国人的企业家精神照亮了宇宙！

基于这一点，我强烈地看好中国的长期经济前景。当然我们总会面临经济周期变化，会面对经济政策的调整，会经历经济结构的改变，会看到金融机构资产负债表的伸缩，但是只要国家和社会稳定，只要中国人的企业家精神还在，我们将有美好的长期经济前景，也将有巨大的长期投资机会。

中国人的企业家精神照亮宇宙

巴菲特经常说，他是世界上最幸运的人，因为他经历了美国经济最伟大的成长阶段。现在的中国，很可能就是40、50年前的美国。作为一个整体，中国人的企业家精神比美国人还要强大。我们有可能也将迎来一个伟大的投资时代！

面对这样的时代，面对未来可能出现的短期波动和压力，我们最好的办法是向巴菲特学习。他说，世界上最好的投资是投资自己！我们也要持续投资自己，改变自己，让自己更好更优秀更长期，正心诚意，用更好的自己去迎接更好的未来。

一起努力！

林利军

2017年4月