阿里系首单C-REITs项目——中金菜鸟仓储物流REIT，于2026年9月15日完成网下询价。作为仓储物流赛道的新增供给，其网下认购情况折射出当前REITs市场对不同资产类型的定价逻辑差异与资金博弈特征。
一、询价概况：参与意愿充足，资金定价偏谨慎
本次询价区间为2.603元/份—3.18元/份，最终定价2.98元，位于询价区间65.3%分位、相当于询价上限的93.7%，对应第二年完整年度分派率约5.15%。网下认购共70户投资者参与，全部报价落在2.89—3.18元区间，总参与认购规模125.45亿元。其中，网下投资者报价中，有效报价资金合计占比86.08%，无效报价资金占比13.92%；多数机构具备明确配置意向，但高价入场意愿薄弱。
二、认购结构：保险主导、大资金保守、小资金顶格
从本次网下报价资金结构来看，项目呈现出“保险主导、大资金保守、小资金顶格”的典型市场格局，该格局的核心成因，源于不同品类REITs的分派率水平与现金流确定性的双重差异。
1、分派率或为第一驱动力
山证晋中公投瑞阳供热REIT6.55%的名义分派率较中金菜鸟仓储REIT5.15%高出约140bp。在当前无风险利率持续走低的环境下，保险、养老金等长线资金具备极强配置需求。而仓储类5.15%的首发分派率处于行业中游，叠加赛道整体盈利稳定性偏弱，一二级市场估值倒挂的行业现状，使得其首发配置吸引力相对有限。
2、现金流稳定性预期不同
供热属民生公用事业，需求刚性、价格受政府管制但波动小；仓储物流收入与电商物流周期、租金市场化定价强相关，2023—2025年连续3年租金下降验证了这一逻辑合理。两类资产的现金流确定性差异，反映在投资者对分派率可持续性的判断上，也反映在定价位置的选择上—经营权类贴近上限定价，仓储类选择区间下限。
3.保险资金的分化报价逻辑
此前供热REITs项目中，保险资金合计参与规模305.19亿元，其中223.84亿元为顶格报价，但仍有利安人寿、长城人寿等机构共计81.36亿元资金采取保守报价策略。
而在本次中金菜鸟仓储REIT项目中，保险资金整体定价态度更为谨慎，主流报价区间集中在2.98—3.065元/份；仅有9家中小机构顶格报价3.18元/份，但对应认购总规模仅10亿元。大型机构的保守定价与中小资金的顶格博弈，构成了本次仓储类REIT网下询价的核心博弈图谱。
整体而言，中金菜鸟仓储REIT的网下询价结果，是当前国内REITs市场定价逻辑的典型缩影：分派率水平决定市场认购热度，底层资产属性决定最终定价位置，大型机构资金主导市场定价中枢。2.98元/份的最终定价、5.15%的首发分派率，既反映了市场对仓储物流类REIT资产的中性估值定位，也凸显了市场对行业历史租金持续下行与未来业绩修复预期之间的认知分歧与博弈张力。
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