21世纪经济报道记者 万倩倩
A股2026年三季报披露正式收官，国货美妆上市公司悉数“交卷”。
在消费整体承压的背景下，美妆行业复苏相对稳健，头部上市企业的营收也释放出一定的暖意。不过，收入端的回升尚未带来利润的普遍改善，资本市场的回调仍在延续。
国家统计局此前发布的数据显示，2026年前三季度，限额以上单位化妆品类零售额达3491亿元，同比增长6.1%，增速明显跑赢社零大盘，呈现出一定的抗周期属性。
据21世纪经济报道记者统计，今年前三季度，A股7家上市化妆品企业整体营收较去年同期增长约7.8%，小幅跑赢行业增速。不过，各家企业的盈利能力表现有所分化，部分企业“增收不增利”，第三季度的利润波动尤为明显。
资本市场也并未“买账”。美妆企业在二级市场的市值持续缩水。截至今年三季度末，上述7家A股美妆企业的合计市值为862亿元，较去年同期的1140亿元蒸发278亿元。龙头珀莱雅市值较历史高点回落近六成，股价也已腰斩。
在业内人士看来，美妆板块持续调整，本质上是行业增长预期与企业盈利能力的双重重估。
对于国货美妆企业而言，连续多个季度收入、利润和现金流的协同改善才是市场真正想要看到的。只有证明增长模式具备可复制性和盈利可持续性，板块才有可能实现真正意义上的估值重塑。
按照申万品牌化妆品行业分类，剔除以个护业务为主的拉芳家化，7家A股上市企业前三季度合计实现营收约261.41亿元，较去年同期的242.49亿元增长约7.8%，小幅跑赢行业增速，说明赛道规模仍在小幅扩容。
不过，整体回暖之下，各家的表现仍有差别：有的延续稳健增长，有的在第三季度明显提速，也有企业尚未走出业务调整的影响。
前三季度，7家化妆品公司中有6家营收实现正增长，仅丸美生物仍处于下滑区间。
与去年同期相比，珀莱雅和上海家化延续稳健增长的态势，贝泰妮、福瑞达和敷尔佳均扭转了营收下滑的局面。
从营收规模来看，头部格局依然稳固，但座次出现了微调。
珀莱雅以76.27亿元的营收稳居榜首，上海家化以53.61亿元位居第二，构成50亿元以上的第一梯队。水羊股份、贝泰妮分别实现营收36.68亿元、36.37亿元，处于第二梯队，二者座次发生变化。丸美生物、福瑞达和敷尔佳则依次排在其后。
营收排名变化不大，企业内部的增长节奏却不尽相同。
作为A股国货美妆上市企业的营收龙头，珀莱雅前三季度营收同比增长7.46%至76.27亿元，继续刷新同期营收纪录。尤其是第三季度，公司单季营收同比大涨29.76%，明显高于上半年0.24%的增速。不过，这一增长受到花知晓并表等因素影响。
上海家化持续推进战略聚焦，在品牌和渠道调整下，公司营收延续了此前的修复势头。前三季度，公司营收同比增长8.06%至53.61亿元。
如果说珀莱雅和上海家化守住了规模优势，那么营收排名靠后的敷尔佳，则在增速上更为突出。
今年前三季度，敷尔佳营收同比增长36.43%，第三季度增速进一步达到41.37%，均位居7家公司首位。公司在财报中表示，营收增长主要来自业务拓展、渠道优化及推广投入增加。
相比之下，丸美生物仍面临调整压力。前三季度，公司实现营收22.35亿元，同比下降8.79%，是7家公司中唯一营收下滑的企业；第三季度营收同比下降16.61%，降幅进一步扩大。
对于有着“中国眼霜第一股”标签的丸美生物而言，这是近3年来首次在前三季度出现营收、净利润双双下滑。渠道主动调整、达播业务下降，仍在影响公司的收入表现。
整体来看，今年前三季度，头部美妆上市公司的营收规模仍在扩大，竞争格局相对稳定，但各家的增长动力有所不同：有的通过品牌和渠道调整恢复增长，有的依靠新品类、新品牌贡献增量，也有企业仍受业务调整拖累。
营收增长之后，利润有没有跟上，是这份成绩单的另一个看点。
三季度通常是化妆品行业的销售淡季，又处于四季度“双11”大促的备战期。品牌为新品推广、大促蓄水提前投入营销资源，一定程度上对企业的盈利能力形成考验。
与相对稳健的营收增速相比，7家国货美妆上市公司的利润分化更加剧烈。
从前三季度整体来看，上海家化以98.95%的归母净利润增速领跑，珀莱雅、贝泰妮和敷尔佳均实现两位数增长。另一边，丸美生物、水羊股份归母净利润分别下降43.71%和25.77%。
聚焦第三季度，这种反差进一步显现。
珀莱雅单季营收同比大涨29.76%，归母净利润却下降61.18%；贝泰妮单季营收和利润双降，扣非归母净利润由盈转亏；丸美生物单季亏损1819万元。
相比之下，水羊股份第三季度归母净利润恢复增长，同比增长9.39%。
同样是利润增长，背后的来源也不尽相同。
以上海家化为例，今年前三季度，公司归母净利润同比增长98.95%至8.06亿元，其中第三季度同比大涨204.80%至4.25亿元。不过，利润高增背后有出售丝芙兰相关股权带来的一次性投资收益贡献。
剔除非经常性损益后，公司第三季度扣非归母净利润为2467万元，同比增长157.32%。虽然盈利规模仍然较小，但主业盈利能力已有所改善。
相比之下，敷尔佳的利润增长更多与业务规模扩大有关。前三季度，敷尔佳实现归母净利润3.62亿元，同比增长11.35%；第三季度归母净利润1.06亿元，同比增长11.08%，实现营收和利润双增长。
反观第三季度利润下滑的企业，有的加大了新品牌、新业务的投入，有的为“双11”提前投入“弹药”，也有企业仍未走出收入下滑带来的盈利压力。
典型代表是珀莱雅。公司三季度营收同比增长29.76%，净利润却同比大跌61%。公司表示，利润承压主要因为形象宣传推广费用增加。其中既包括珀莱雅主品牌核心大单品的上新推广，又包括原色波塔、Off-Relax等第二增长曲线推广费的投入。
贝泰妮面临类似的投入压力。今年前三季度，公司归母净利润同比增长13.95%，但第三季度同比下降28.55%至1802万元，扣非归母净利润更是由盈转亏，净亏损2319万元。
丸美生物则同时承受收入下滑和费用投入的双重压力。前三季度，公司归母净利润同比下降43.71%，第三季度由盈转亏，归母净利润同比大跌126.17%。
这些变化反映出美妆企业在投入与盈利之间的现实取舍：新品上市需要推广，成长期品牌需要维持市场曝光，“双11”又是争取全年销售的重要节点。即便面临利润压力，企业也不敢轻易缩减投入。
不过，单季利润波动也有一定的季节性因素。第三季度提前投入的推广费用，需要结合第四季度的销售表现来评估。
接下来值得关注的是，随着“双11”进入集中成交阶段，此前增加的营销投入和备货前置能否换来四季度的收入放量，并进一步转化为利润。这也将决定，国内美妆上市公司全年的利润曲线能否回升。
如果说营收端还透出一些回暖信号，那么在资本市场，美妆行业感受到的是“刺骨”的寒意。
截至2026年9月末，上述7家A股美妆上市企业的合计市值为862亿元，较去年同期的1140亿元缩水278亿元。进入10月后，合计市值进一步蒸发100亿元。
市值一度突破540亿元的国货美妆龙头珀莱雅，截至9月30日，最新市值已缩水至217亿元，回撤幅度接近60%，股价也从128元的最高点跌至53元。贝泰妮、上海家化、丸美生物和敷尔佳的市值也均低于去年9月末。水羊股份市值同比有所增长，但与自身历史高点相比，仍有明显差距。
虽然程度各不相同，但股价腰斩、市值蒸发过半，已然成为国内上市化妆品企业的共同困境。
此外，板块估值已回落至历史低位区间。截至2026年10月末，申万三级品牌化妆品指数年内跌幅超过26%，拉长时间来看，板块已经持续调整近5年。Wind数据显示，该指数市盈率降至18.6倍，处于历史低位区间。
从覆盖范围更广的美容护理板块来看，机构配置也较为低迷。据财信证券统计，2026年二季度，该板块机构持仓继续回落，行业配置排名靠后，重仓比例低于近十年0.28%的历史均值。
股价下跌、估值触底、机构持仓低迷，背后反映的是资本市场对国货美妆增长逻辑的重新审视。CIC灼识咨询总监李嘉琪向21世纪经济报道记者分析指出，美妆板块持续调整，本质上是行业增长预期与企业盈利能力的双重重估。
在她看来，美妆企业的估值逻辑正在从过去的“高增长、高溢价”转向“高质量增长、可持续盈利”，市场现在更加关注品牌能否形成稳定的产品竞争力和消费者忠诚度，收入增长能否转化为利润及现金流，以及企业能否持续提升资本回报率。
华泰证券分析师樊俊豪此前也指出，除了整体消费环境的影响，市场对美妆板块的主要担忧在于行业竞争加剧、线上平台增速放缓以及ROI可能下降等风险。他认为，短期内以上因素或难有根本性转向。
在这一背景下，企业之间的估值分化可能进一步加剧。李嘉琪认为，具备品牌溢价、产品创新和经营效率优势的企业，仍有机会获得与成长性相匹配的估值；依赖营销投入维持规模的企业，则可能继续承受估值压力。
那么，随着“双11”大促进入成交高峰，四季度美妆板块能否迎来转机？李嘉琪认为，“双11”仍有望成为四季度美妆板块估值修复的短期催化剂，但能否推动持续性修复，取决于销售增长能否最终转化为盈利改善。
长期来看，对于经历多年估值回调的国货美妆企业来说，重新获得资本市场认可，不能只靠大促销售增长或单季度业绩反弹。
“资本市场最终需要看到的是连续多个季度收入、利润和现金流的协同改善。只有证明增长模式具备可复制性和盈利可持续性，国货美妆企业才有可能实现真正意义上的估值重塑。”李嘉琪表示。
