01
2023年12月以前市场回顾与未来展望
近期宏观经济数据回顾与未来展望
国内宏观回顾
本月公布了2023年10月的金融、通胀和经济数据，总体来说经济回升信号明显。从金融数据来看，10月社会融资规模存量为374.17万亿元，同比增长9.3%；当月新增1.85万亿元，比上年同期多9108亿元。主要源于政府债融资高增。通胀方面，10月CPI同比增长-0.2%，前值为0.0%；核心CPI同比增长0.6%，前值为0.8%。与猪肉价格下跌、节后需求回落、消费恢复力度不足有关。PPI同比-2.6%，降幅较上月扩大0.1个百分点。PPI降幅扩大有两方面的原因。一是与国际原油、有色金融价格波动等因素有关；另一方面，与10月制造业PMI重回收缩区间、10月出口当月同比回落反映出的信号一致，国内工业企业的下游需求尚在恢复过程中。经济数据方面，1-10月固定资产投资同比增长2.9%（前值3.1%）。其中制造业增速平稳，基建小幅下降，房地产降幅再扩大。消费方面，10月社会消费品零售总额同比增长7.6%，超市场预期，前值为5.5%，主要是去年基数较低的结果。今年三季度居民消费性支出的表现亮眼，消费倾向（消费性支出/可支配收入）的大幅提升有重要贡献。这一势头能否延续，对于理解居民消费的复苏前景有重要意义。进出口方面，出口受外需影响，增速回落；进口增速回升，反映内需有所改善。
国内宏观未来展望
当前经济仍有分化，后续基建投资仍是稳增长重要抓手。另外中央金融工作会议定调加强对科技创新、绿色发展领域的支持，装备制造业、高技术产业发展动能有望进一步壮大，带动制造业企业向新型工业化强调的高端智能绿色转型，拉动制造业投资增速上行。不过地产企业在开发和投资上仍保持着较为谨慎的态度，恢复速度仍需观察。金融数据方面，年末企业现金需求增加，叠加政府债券大量发行，或会对资金面有所影响。此外，2023 金融街论坛年会上央行行长发言中提及“下一阶段，货币政策将更加注重跨周期和逆周期调节，平衡好短期与长期、稳增长与防风险、内部均衡与外部均衡的关系，为稳定物价、促进经济增长、扩大就业、维护国际收支平衡营造良好的货币金融环境”，货币政策宽松仍有空间。
海外宏观回顾
总体通胀与核心通胀延续回落。10月通胀回落的主要原因是能源与核心商品价格下跌。由于通胀走低，市场再次交易“软着陆”预期，并加大了对美联储2024年降息概率的计价。CME数据显示，联邦基金利率期货市场定价的12月FOMC会议不加息的概率，在数据公布后上升到了100%。
劳动力市场降温。10月美国新增非农就业15.0万人，低于预期；失业率3.9%，高于预期。劳动力市场降温意味着后续对通胀的支撑力度将减弱，从而降低美联储继续加息的动力。
经济回落。美国10月ISM制造业PMI从9月的49降至10月的46.7，非制造业PMI从9月的53.6回落至51.8。服务业和制造业PMI均有所回落并低于市场预期。正如鲍威尔在FOMC会议上强调的一样，美国经济远期将逐步放缓，推动美元长期利率回落。
海外宏观未来展望
在11月的FOMC会议上，鲍威尔重申通胀持续放缓是美联储按兵不动的条件。10月通胀与核心通胀的放缓将支撑美联储在12月的FOMC会议上选择不加息。不过考虑到美国通胀仍然呈现一定韧性，明年能否稳定在2%目标区间仍存不确定性。所以尽管加息止步，预计高利率环境仍将维持较长时间。美国第三季度GDP年化增速较为强劲，达到4.9%。不过鲍威尔预计，经济增长将在未来几个季度放缓。展望未来，降低通胀的进展可能更大一部分来自抑制总需求的增长。
11月市场
权益市场回顾
11月份（截止2023年11月22日），A股和港股市场表现较好。具体来看，恒生指数和中国互联网指数涨幅最大，本月分别上涨7.39%和5.13%；沪深300和创业板指数领跌，本月分别下跌0.79%和0.93%。
从行业来看，表现为涨多跌少。31个申万一级行业中有21个行业上涨。其中传媒，计算机，通信行业领涨，本月分别上涨13.27%，6.60%，4.93%。钢铁，有色金属，建筑材料行业跌幅最大，本月分别下跌1.17%，2.18%，2.39%。
权益市场展望
近期A股的走强与政策的提效和北向资金净流出的速度变慢相关。当下权益市场的主要矛盾有三点，一是经济恢复的预期，二是房地产市场何时企稳，三是美联储货币政策的转向。基本面上，10月的经济数据存在亮点但也有部分不及预期。社融和消费数据恢复的较为明显，但如制造业PMI，通胀，投资，房地产等数据仍在反复，表明我国经济增长呈现波浪式修复，后续仍需巩固。整体来看，国内经济触底回升趋势基本确定，国内经济的持续改善仍将是支撑权益市场上行的重要力量。全年维度看，2023年很可能是低基数背景下的温和复苏，与经济相关的价值股上涨空间有限，从估值上看，成长股相对价值股也明显占优，预计全年维度成长股占优。
债券市场回顾
10月以来，短端和长端利率均有所下行。截至11月17日，十年期国债利率为2.65%，上月为2.72%；一年期国债利率为2.14%，上月为2.32%。
利率下行主要源于10月的PMI，通胀，固定资产投资，房地产等数据均表明我国经济增长呈现波浪式修复，不及预期，后续仍需巩固。
目前来看，中短端利率空间较为有限。如果未来资金宽松使得短端利率下行或者央行有降准降息的可能，那么中短端利率还会有下行空间。对于短端利率来说，由于其绝对水平依然偏高，在央行政策取向保持宽松的背景下，较高的短端利率存在下行可能性。
债券市场展望
往后看，短期内债券市场多空因素交织。
对于债券，边际有利的是，美国经济放缓，美债收益率回落；国内经济动能有所回落，出现实质性、持续性的改善还需等待；货币政策四季度和明年一季度大概率还是以稳增长为主。边际不利的是，中美关系缓和；货币和财政中长期的再平衡。综合来看，延续利率中期震荡的看法。但从资产配置的角度而言，股票的性价比大于债券。
地产市场回顾
2023年1-10月累计开发投资完成额同比下降9.3%；10月单月开发投资完成额同比下降11.3%。2023年1-10月累计新开工面积79177万平，同比下降23.2%；10月单月新开工面积7054万平，同比下降21.1%，跌幅较上月扩大6.5%。2023年1-10月累计竣工面积55151万平，同比上升19.0%；10月单月竣工面积6446万平，同比上升13.3%，增幅较上月收窄12.1%。新开工方面，销售恢复转弱，房企开工意愿再降。今年以来累计开工面积同比跌幅持续扩大，9月受到政策积极带动及市场热度提升，跌幅大幅收窄至14.6%，但市场进入10月热度转弱，房企开工意愿再次减弱。竣工方面，“保交楼”持续推进，竣工当月同比保持增长。从同比数据来看，10月当月竣工面积同比增速为13.3%，涨幅虽然收窄，但仍保持双位数增长，保交楼成果持续推进。我们预计2023年全年竣工仍将保持较好增速，但受制于新开工面积大幅下降，2024年竣工面积或将承压。
地产市场展望
往后看，开工端或将持续承压，主要受制于：1）土地市场低迷，开工或将持续承压：受制于低迷销售和资金压力，土地成交持续处于低位，房企可开工优质土地储备减少，后续开工或将持续承压。2）房企持续出清，开工主体不足：在销售持续难有起色、资金端仍然承压的背景下，房企出险暴雷并未停止，在此背景下有能力继续拿地开工的房企进一步减少，房企开工能力仍无起色。整体来说，尽管政策并非当前地产市场复苏的核心压制，但高层对地产的积极表态，可以提振市场信心。预计后续核心城市的限制性政策将部分有序放开，有助于居民购房意愿释放。此外，着眼基本面，短期来看，在企业资金压力尚未得到明显改善、销售端修复偏慢、土地成交缩量等因素影响下，下半年新开工面积增速存在下行可能，房地产开发投资增速难以在短期内回正，但竣工端的中高增速有望对房地产投资形成一定支撑。目前房地产行业仍然处于出清过程，房地产行业自身扭转需要时间。长期来看房地产行业将在政策的支撑与延续中逐步恢复，但恢复速度仍需观察。
02
2023年12月以前各类指数和策略表现分析
各指数表现及归因分析
A股11月较10月走势向好，除了受到万亿国债与中央金融工作会议的提振之外，还与外资流出速度减缓相关。港股本月涨势明显，一是因为香港下调了股票交易印花税，二是由于美联储11月停止加息，叠加英国、日本央行均释放“鸽派”信号，这在资金面上形成了一定程度的利好。美股方面，三大指数均上涨，原因在于：新增非农就业数据和10月的通胀数据均降低了美联储继续加息的动力。
各策略表现及归因分析
10月，私募行业平均收益为-1.76%。其中，债券策略上涨0.10%排名第一，其余各策略表现平庸，主观股票多头跌-2.40%表现垫底。
股票策略表现及归因分析
11月，三地市场均有所反弹。海外方面，美联储货币政策会议公布继续暂停加息，另外生产和就业数据的降温增强了市场对12月继续暂停加息的预期，美股三大指数强势反弹，纳斯达克指数上涨11.73%。港股继续底部震荡，恒生指数微涨0.32%。A股方面，10月PMI受国庆假期原因，数据出现回落。地产链开工率依然偏弱，经济修复进程仍受到地产投资负增长的拖累。CPI数据再度转负，与猪肉价格下跌、节后需求回落、消费恢复力度不足有关。市场对经济持续修复的信心略偏不足，市场情绪较易受到外部不利因素的扰动。政策面上，中央金融工作会议再次强调“活跃资本市场”，国家安全部发表题为《做金融安全的坚定守护者》的文章，警告“做空”，提振权益市场投资者的风险偏好与交易情绪。整体来说，随着稳增长的政策不断落实，尤其是特别国债的持续落地，沪深300反弹0.16%，万得全A上涨2.71%。
行业层面，与经济弱相关的，人工智能主题类机会轮番炒作，传媒、计算机、通信领涨。而近期上游通胀有所降温，钢铁、石油石化微跌，受通胀数据以及经济回落的影响，建筑材料、银行、家用电器表现靠后。
程序化期货策略表现及归因分析
11月以来，一方面，波动率有所抬升，利于CTA策略捕捉交易机会；而且，黑色方面，在万亿特别国债的刺激下，黑色板块连续反弹，赚钱效应显著。能源方面，受巴以冲突有所减弱影响，能源类连续下行。在连续的趋势行情下，较适合量化CTA的表现。
阿尔法策略表现及归因分析
11月，阿尔法策略表现正常。从当月日成交额来看，低于过去一年平均成交额，接近近一年2/4分位点。从风格上看，小盘类风格较为显著。从振幅来看，11月以来，股价平均振幅较高，接近近一年3/4分位点的水平。从对冲成本来看，当月平均对冲成本依然较低，适合阿尔法策略产品建仓。
各策略表现及相关性
后市策略观点
主观多头策略
7月政治局会议首次提出“活跃资本市场，提振投资者信心” ，随后重磅政策密集出台，预示着A股市场政策底已出，市场处于信与不信之间反复横跳，指数震荡磨底，投资机会散乱。当前A股市场处于情绪底部，估值水平合理偏低，政策底清晰可见，越来越多的数据表明经济底已经逐步出现。海外方面，中美关系出现缓和，美联储加息已是强弩之末。从投资的角度目前是底部布局权益资产的有利窗口，大量优质资产处于戴维斯双击的前期，随着经济的复苏，投资者情绪和信心也会随之恢复，股市的赚钱效应就会有所体现。
量化多头策略
对于指增产品来说，一方面beta端在经济复苏的带动下，逐渐走强。另一方面，市场活跃度逐渐提升，利好超额收益的获取。对于指增类产品来说，未来有望获得alpha+beta的双重收益。
CTA策略
在波动率有所抬升的市场环境下，量化CTA策略迎来了一波上涨行情。除此之外，在万亿特别国债的刺激下，黑色板块持续走强。部分大宗商品可能会在国内经济复苏的影响下逐渐走强，利好量化CTA趋势策略的表现。
市场中性策略
中性产品，一方面从市场交易活跃度来看，在经济复苏的进程中，交投活跃，利好alpha收益的获取；另一方面，在股指期货浅贴水的市场环境下，对冲成本较低，适合中性策略的建仓。
债券策略
近期股市的赚钱效应有边际向好的态势，债市方面受特别国债发行影响阶段性承压，但我们仍旧认为债市不存在转熊的基础。历史经验来看，四季度债市波动通常不小，当下调整因素可能来自基本面、政策面及股市情绪等风险偏好的冲击，短期内投资者需要承受小幅波动，但发生类似去年底“赎回潮”的概率不大，一方面投资者对净值化产品的认知有所提升恐慌情绪演绎不会太极致，另一方面产品投资方式也更为保守。中长期来看经济修复仍旧需要货币政策护航，债市短期承压中长期调整幅度有限，建议维持防守态势，票息策略仍旧占优，信用不宜过度下沉，同时建议灵活搭配组合久期，重点关注未来政策动向，及时调整杠杆与组合久期等。
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