作者：宫何
在投资管理的牌桌上，一些玩家的聪明未必只表现在何时下注，更知道何时离场。
12月13日，宝盈基金经理张天闻的职业选择终于落地了，其一口气卸任了近年来管理的宝盈人工智能、宝盈半导体产业等4只产品的基金经理岗位。
在半导体、硬科技行业经历了前后两轮扶摇直上的估值修复，且投资分歧日益加剧的关键时点，这位宝盈基金的科技投手最终交还了管理权。
经手产品的2-3年来，张天闻凭借近25%的年化回报让大多产品在管理期跑进了同类前3%，哪怕是最慢的宝盈智慧生活，也跻身了同类前8%。
花无百日红，从投管生涯的择时维度审视，这未尝不是一次可观的“高位止盈”。
但对宝盈基金而言，这似乎只是连续失去多名绩优选手的又一次延续。
在他之前，是4个月前离开的杨思亮，是两年前离开的张仲维与陈金伟，是三年前离开的肖肖，是四年前辞职的郝淼、李健伟和李进。
这家老牌机构的吊诡命运在于，它似乎拥有一种特殊魔力：常常能从无数沙砾中筛养出金子选手，却之后只能眼睁睁看着他们从指缝流失。
每一次看似不相关的人事更迭背后，更像是每隔一段时间就会准点触发的系统式复位。
从更早年的“四小龙”再到如今离开的张天闻，宝盈基金如同一个不知疲倦的摆渡人，将一代又一代年轻的基金经理送往了大厂或私募的职业生涯彼岸，却唯独自己留在了那条并没有变宽的河流中央。
某种意义上，这正是行业竞争加剧、激励空间压缩之下，更多中小机构难以有效把握投研人才而陷入螺旋式倒退的尴尬脚注。
1.高光抽身
2022年底，已经加入宝盈1年多的张天闻启动了投管生涯中的首只产品宝盈半导体产业。
事后回看，虽然彼时的开局点位已是后来不断下滑的高位，但随着横空出世的ChatGPT与算力投资狂潮，半导体与人工智能主题迅速站上风口。
加之更高的持股集中度与更具进攻性的敏锐选股嗅觉，张天闻这一期间斩获了相当可观的阿尔法。
Wind数据显示，张天闻近3年内实现了96.10%的累计收益，尤其在今年4-10月的科技股反弹中获得了75%以上的连续6个月的最大回报。
机会总与风险同源。站在科技股估值如日中天的2025年末，有关估值泡沫的分歧开始形成，而市场赋予硬件的想象空间也呈边际递减之势。
此时选择离场，无论是为了保住业已成型的成绩果实，还是为了在净值高点寻求更高的转会溢价，都可能成为理性人选择的更优解。
这场离职，意味着宝盈基金被抽走了手中一把近年来愈发锋利的科技之矛。
辞任的4只产品分别由叶秀贤、倪也、赵国进三人分别接管，其中叶、倪虽从事行研数年，但均是近年末开始上手的“新人”。
张天闻离任后，宝盈权益团队中挑大梁的科技投资主力也仅剩容志能一人。
截至三季度末，容志能依靠近3年28.6%的年化回报让旗下6只产品累计规模达到了67.7亿元，同比扩容接近2.5倍。
与之不同的是，此次离职的张天闻虽然业绩爬升迅速，但宝盈基金甚至还没等来规模维度的足量转化——截至今年第三季度末，张天闻4只产品合计20.5亿元，同比增长不足5成。
这背后，可能是渠道端乃至持有人对于短期高弹性绩优经理的去魅仍在持续。虽然近年来业绩拔擢，但产品持有体验上的波动风险同样有目共睹。
Wind数据显示，宝盈人工智能近三年年化波动率超过22.6%，较同类均值还高出4个百分点；当然这并非孤例，目前依然在职的容志能管理最久的宝盈转型动力的近三年年化波动率更是超过了47%，是同类均值的2.6倍还多。
许多时候，在中小公募机构在缺乏渠道与品牌支撑的背景下，日趋被工具化的基金经理，或许也找不到一个继续留守的理由。
尤其当短期成绩无法被更快速度的折现时，产品等不来的是规模，而公司留不住的是人。
2.单向流动
如果此次离职尚是张天闻个人职业发展的一种偶然，那么拉长镜头审视，这或许只是宝盈基金连续流失核心投研人员持续失血的又一次延续。
距离此次张天闻离职最近一次核心投研流失，莫过于4个月前出走的杨思亮。
在长达7年半的投管过程中，杨思亮曾以13.3%的年化回报撑住了宝盈的百亿规模，其所坚持的价投风格也更有效的控制了产品波动，例如宝盈品质臻选在其离职前的近3年年化波动率仅有12.5%，仅有同类均值一半左右。
但在今年科技股攻势的比较下，杨思亮的逆向价值风格似乎与兴奋的市场格格不入——今年初至离职前仅有不到2%的收益，几乎不到同期沪深300的1/7，而一季度尚有百亿的在管规模，也在三个月内锐减3成。
难以得知短期的业绩压力与规模动荡是否会成为影响职业变动的诱因之一，但杨思亮还是在今年8月官宣离职，并就此转会易方达。
对宝盈基金而言，绩优人才的出走已绝非孤例。
2023年，台资机构出身的张仲维卸任了宝盈旗下的9只产品和56亿元规模，并跳槽至景顺长城，目前管理景顺长城优质成长等4只产品。
Wind数据显示，离职后的张仲维近2年来的总回报已达92.6%，并直接将其内地公募的近10年生涯的总回报推高至523.8%，管理规模也从跳槽起步时的2亿元逐渐积累至如今的86.2亿元。
同年离开宝盈的投资经理还有陈金伟，其代表作宝盈国家战略沪港深曾在20-23年的震荡期以8.6%的年化回报跻身同类前15%。
更早前，还有2022年辞任前最多“一拖多”9只产品的肖肖以及2021年转会或离场的郝淼、李健伟、李进等投资人。
这些创下过领先净值曲线基金经理的每一次变动，都像一条条曲度相似的抛物线，诠释着宝盈基金更长周期下的人才困境。
投研人才规律性流失的直接结果，是宝盈不可避免的踏入行业的“中等规模陷阱”。
过去数年间，宝盈基金的非货规模始终在400亿至500亿这个尴尬的区间里打转；要知道10年前的牛市巅峰期，凭借“四小龙”鹊起的宝盈曾以650亿非货入列行业前30，排在第27名，是其几乎最接近行业头颈身位的时刻。
逆水行舟的代价，是不进则退。
前50已然达到千亿的今天，宝盈不到450亿元的非货规模已然掉落至行业的第79位。
人才不断流失的十年之间，非货座次掉队多达52名。
当行业竞争愈发白热化，事关发展路径的选择就需要更多的独立思考，近年来的老生常谈，一直是规模发展不能依赖少数明星投资经理；
但发生在宝盈身上的故事却说明，当失去握紧核心人才的抓手时，同样没能力在ETF上与头部们硬碰硬的中小机构往往只会收缩的更快。
3.重力难抗
人才留存率这件事上，行业或许无法对宝盈轻易的“五十步笑百步”，毕竟在考核机制持续变革的眼下，投研人才的流失必须直面的命题。
何况宝盈基金自身还被行业常见的诸多限制性因素所裹挟。
作为一家老牌国资机构，想尝试灵活创设更具突破性的激励机制的难度本就更高，而作为持股比例高达75%的核心股东方，更是无法架设分支组织的信托机构，无法像银行保险那样带来强势渠道端的协同支援。
最关键的是，人才、渠道的日渐式微，会以最直观的方式冲击公募行业已依赖的管理规模乃至管理费收入。
哪怕管理层具有充沛的养士意愿，现金造血能力下降，仍会遏制中小机构在资源再投入上的底气与空间，也很难有足够资源来巩固投研梯队。
至此，一条事关中等规模陷阱的“人才-资源”的负反馈循环就会悄然成型。
它的核心闭环逻辑链条正是：
规模上不去 -> 管理费收入受限 -> 薪酬激励缺乏竞争力 -> 核心人才被大厂挖角-> 业绩下滑或波动 -> 渠道信心受损 -> 规模继续缩水。
对于公募机构来说，当规模止步不前，而运营成本却在悄然抬升之际，生存危机就成了当务之急。
尤其是公募改革山雨已至的当下，一些声音认为行业盈亏线可能正从过去的200亿元提升至500亿元。
一旦假设成真，更多腰部机构的体量就仅够维持基本的运营温饱，但却无力支持高昂的投研体系建设，更无力支付足以对标头部大厂的薪酬激励。
如今发生在公募行业的变化，像极了当前分化愈加明显的学区资源分配——
强势名校可以不断掐尖优质生源，而数年后的考试成绩，反过来会巩固学校的品牌，进而吸引更多优质生源入学，形成良性循环。
反之，弱势学校因生源流失导致成绩下滑，哪怕一些普校闪现了天赋型选手，也最终会在名校的掐尖下成为变相的“生源供养者”。
某种意义上，环绕在宝盈们身上的“腰部体量”、“国企背景”、“非强势渠道系股东”的这三个标签，构成了宝盈们难以逾越的重力场。
它们将管理人死死钉在了“中等规模陷阱”的底部，一旦中招，就很难爬出。
它既没法享有头部大厂那样的品牌溢价和渠道惯性，可以用平台红利对冲单个人才流失的风险；也不像一些机制灵活的个人系公募那样通过股权激励实现关键人的更可靠绑定。
在张天闻、杨思亮产品上赚过钱的持有人是幸运的，因为基金经理没办法陪他们走得更久，被迫“止盈”；
没有在他们身上赚到钱的人同样是幸运的，因为他们不必将这种错付延续下去，避免了长期决策与情绪随基金经理人走茶凉而发生的焦虑性摇摆。
4.代工宿命
在公募行业去明星化这件事上，头部机构或许可以更加从容，因为它们拥有深厚的投研体系、强大的中后台支持以及数千亿的存量规模。
即便失去数位顶流，庞大的机器依然可以依靠惯性高效运转，渠道依然会把它们的产品列入核心池。
对于腰部机构们更加现实的残酷在于：它们连依赖投资明星的机会都拿不到。
在渠道端，银行和券商的准入门槛越来越高，白名单越来越短。中小机构唯一能撕开渠道缺口的武器，就是极其锋利的业绩和极其鲜明的基金经理个人IP。
除此之外，别无长物可凭。
差异化是中小公募生存的唯一出路。但在现实实操中，当中小管理人没有底气启用新人，没有资本去承担试错的成本，没有足够的资源去留住刚刚冒头的人才时，所谓的差异化只能是一种纸上谈兵。
一旦某位新人基金经理试图在冷门方法论尝试差异化并取得成功，头部大厂的猎头就会立刻闻风而动。
对于人才而言，这不仅是薪酬的差距，更是平台赋能和职业天花板的差距。这种单向的“虹吸效应”，正在让宝盈等中小公募沦为了头部机构的“人才代工厂”。
想要在这种令人窒息的风气中杀出重围，需要的不仅仅是运气，更需要一种打破常规的勇气与魄力。
这需要管理层有能力在国企的僵化机制与市场的狼性竞争之间找到平衡点；需要更好地将激励机制与管理人的长期发展经营相一致，让基金经理从“打工者”变成“合伙人”；需要拿出足够多的时间和精力，忍受规模暂时的停滞，去真正培养出一种不仅依赖个人、更能沉淀在组织内部的差异化能力。
这又何其之难。
一些管理人股东的动作已经是在用脚投票。
2024年6月，宝盈基金二股东对外贸信托曾挂牌清仓其所持的25%股权，至今无人问津，这固然与央企“退金令”等要求有关，但如此果决的退出意向，本就是其对这块公募资产未来预期的一张不信任票。
在张天闻离职的当下，非货规模依然在数百亿上下挣扎的管理人又何止宝盈一家，它就像一个缩影，映照出中国公募基金行业不断新高的万亿数据之下，那片广阔而寂寥的中间地带。
在那里，无数腰部机构正在期待一场不知何时才会降临的突围，或者，等待下一位注定会离开的投资明星。
可市场的耐心，正变得越来越薄。
（完）
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